作 者：张奥平 增量研究院院长
本文核心观点
1. 在未来半年到一年内，中小企业将面临宏观政策充足发力期，行业政策调整明朗期，企业资本化机遇期三期叠加；
2. 伴随着紧缩政策落地，美国短期或将面临“沃尔克时刻”，长期其债务驱动型经济增长的模式难以彻底扭转，终局或将迎来“明斯基时刻”（资产价值崩溃时刻）；
3. 去年底以来，中国货币政策在总量上实现了充足发力，在结构上实现了精准发力，在时间上实现了靠前发力，伴随着央行边际宽松的立场确认，经济的先行指标，社会融资规模增速已企稳回升；
4. 基建投资已成为应对当前三重压力，实现经济稳增长的重要抓手，新老基建投资提速，形成实务工作量后，将为更多行业带来新的投资发展需求，为中下游的中小企业带来更多的新项目与订单，从而带动企业发展预期的逐步转强；
5. 政策底明确，稳增长的旗帜已然举起，伴随着宏观政策的持续发力，复苏动能逐步加强，经济底正在逐步成型，中小企业也应走在经济周期曲线的前面，抓住当前的宏观政策充足发力期，为后续的发展注入新动能；
6. 多行业的政策调整与改革，给市场带来了短期发展预期与认知的偏差，从而造成发展的欲望转弱，2022年，市场中短期预期不清晰的行业政策调整将逐一细化，变得更加明朗；
7. 未来，上市融资、实现资本化发展和每个企业都有关，而当下便是企业可以建立资本化先发优势的关键时间窗口期，需要理解上市并不是目的，实现融资发展才是；
8. 未来的一段时间内，是资本市场改革的关键期与制度红利的释放期，2022年，全市场注册制改革已箭在弦上，将实现最终落地；
9. 自北交所正式开市以来，全面注册制改革再次迈出了实质性的关键一步，弥补了资本市场此前难以帮助“更早、更小、更新”的创新型企业实现融资发展的功能缺失；
站在当下，回顾疫情陪伴人类社会发展的两年，如此前多次危机一样，全球政经格局迎来了新的变局，部分以美国为首的发达国家再次开启超宽松的货币政策，靠债务驱动挽救“千疮百孔”的社会经济现状，但债务规模已逼近上限，几十年未有的大通胀危机正在加速袭来。
而中国则率先控制住了疫情，实现复工复产，经济增速连续两年领涨全球主要经济体，同时，对多行业进行政策调整，为高质量发展加速注入新动能。
危中有机，一方面，大量市场主体、企业在此轮疫情危机中黯然倒下；另一方面，部分企业却展现出了顽强的生命力，并实现“浴火重生”。
对于受疫情影响最大的中小企业而言，现阶段将是此轮危机中最后的“至暗时刻”，同时也是难得的机遇窗口期。
在未来半年到一年内，广大的中小企业将面临宏观政策充足发力期，行业政策调整明朗期，企业资本化机遇期三期叠加。若能在最后的“至暗时刻”抓住机遇破局而上，便能抢占到未来十年的发展先机。
宏观政策充足发力期：
复苏动能推动发展
对于市场主体、企业而言，宏观是天，经济周期是势，顺势而为，方可乘势而上，聚势而强。
疫情以来，美欧日等发达经济体再次开启了超宽松货币政策。以美国为例，美联储资产负债表从疫情前的3.8万亿美元左右，扩张至目前近9万亿美元，短短2年时间，扩张2倍有余。
货币的飞速扩张也造成其正在经历40年未有之大通胀，从其所追求的2%长期平均通胀率目标，增长至7.5%，紧缩政策正在加速落地。而伴随着紧缩政策落地，美国短期或将面临“沃尔克时刻”（美国1970年代滞胀期，时任美联储主席沃尔克所采取的紧缩政策，提高利率，减少货币发行，抑制通胀，将泡沫打散，重塑经济）。
但长期来看，其债务驱动型经济增长的模式难以彻底扭转。2008年金融危机，美联储将资产负债表从0.9万亿美元扩张至4.5万亿美元，危机过后，美联储推动“资产负债表正常化”，资产规模仅从4.5万亿美元下降至疫情前的3.8万亿美元。
拉长时间周期来看，美欧日等发达经济体为应对经济增长停滞，已然陷入了“宽松陷阱”，货币的洪水已然泛滥，并且“覆水难收”，其债务驱动型的经济增长模式如饮鸩止渴，终有一天会突破其实质的债务上限，终局或将迎来“明斯基时刻”（资产价值崩溃时刻），而美联储自己也将成为美债的终极买家。
反观中国，应对此次疫情危机，率先实现货币政策正常化。其背后的本质原因是我们通过体制机制优势控制住了疫情的持续蔓延，使其影响平稳化，率先实现复工复产，继续做强我们作为“世界工厂”的长板。
从数据来看，2021年，我国在全球出口份额占比从2020年的14.7%增长至17%左右，高于第二与第三名美德两国在全球的出口占比之和。在内需尚未得到有效恢复的情况下，靠外需使得我国经济平稳复苏，并实现连续两年领涨于全球其他主要经济体。
但因外部发达经济体持续的超宽松货币政策，造成的全球大宗商品、上游原材料价格持续上涨，供应链难以有效恢复等，以及内部近一年来的多项行业政策改革，如防止资本无序扩张、平台经济反垄断、教育双减、双碳等造成的市场认知与执行偏差，使得我国经济正面临着多年未见的需求收缩、供给冲击以及预期转弱三重压力。
此三重压力相互为因，相互影响。其中最关键的便是市场主体，尤其是中小民营企业的发展预期转弱。
为应对当前的三重压力，以及在短期经济周期中处于衰退期的现状，2021年底的中央经济工作会议在对今年经济工作进行政策部署时，明确提出，“明年经济工作要稳字当头、稳中求进”“政策发力适当靠前”等，其中宏观政策部分提出“要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续。要保证财政支出强度，加快支出进度”“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕。引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持。”
中国与美国宏观政策最大的不同便是，我们会走在市场曲线的前面，而美国则是走在市场曲线的后面。去年底以来，我国货币政策在总量上实现了充足发力，在结构上实现了精准发力，在时间上实现了靠前发力，除了全面降准降息以外，通过普惠小微贷款支持工具、碳减排支持工具等实现精准滴灌，推动增量资金在小微企业、绿色发展等领域精准落地。
同时，央行副行长刘国强在新闻发布会上表示“把货币政策工具箱开得再大一些，保持总量稳定，避免信贷塌方”。当前，货币政策边际宽松的立场已明确，将出台更多有利于稳的政策，做到以进促稳。
伴随着央行边际宽松的立场确认，经济的先行指标，社会融资规模增速已企稳回升。2022年1月，新增社融达到了6.17万亿元，其中，政策推动的社融相关科目，如票据融资、政府债券、企业短期贷款等正在加速回升，这也将带动市场自主融资意愿相关科目，如企业中长期贷款，居民贷款等实现回升。
此外，基建投资已成为应对当前三重压力，实现经济稳增长的重要抓手。从经济的三驾马车来看，因发达经济体超宽松的货币政策的加速退出，以及疫情的逐步恢复，我国此前靠外需，靠出口带动经济增长的动能在今年会逐步转弱。此外，因短期内居民收入水平难有较大提升，内需中消费则难以实现有效复苏。
所以，实现经济稳增长便需要依靠投资这架马车发力。而在投资这驾马车中又有房地产、基建、制造业这三大核心。首先，让房地产托底经济的时代已经过去了。
在“房住不炒”以及实现房地产行业的良性循环和健康发展的总基调下，房地产无法为经济增长提供此前一样的支撑。所以，稳增长的重点便落在基建与制造业。而基建投资又是最能适应政策发力的，按照中央经济工作会议对于财政政策部分的部署，要求“适度超前开展基础设施投资”。
从当前基建投资的资金规模来看，伴随着财政部提前下达了2022年新增专项债额度1.46万亿元（2019年额度仅为0.81万亿元，2020年为1.29万亿元），截至1月底地方已发行新增专项债券4844亿元，大部分省市的专项债发行已前置。
从资金使用方向来看，基建投资是最主要的投向，全国已发行专项债中40%左右用于城乡、市政和产业园区基建，20%左右用于交通基础设施建设。
此外，在信息基础设施、融合基础设施、创新基础设施三个方面，以5G基建、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、人工智能和工业互联网等七大领域为主要代表的“新基建”的投资比重也将大幅提升，尤其是与数字经济相关的“新基建”。
伴随着新老基建投资提速，形成实务工作量后，将为更多行业带来新的投资发展需求，为中下游的中小企业带来更多的新项目与订单，从而带动企业发展预期的逐步转强。
要知道，对于中小企业而言，市场上有新项目、新订单，远比通过宽松的货币政策给予其更多可使用资金更重要，反过来讲，如果市场没有可投资项目，货币面再宽松也终将是徒劳，发展预期依然不会增长，信心远重于黄金。
目前，政策底明确，稳增长的旗帜已然举起，伴随着宏观政策的持续发力，复苏动能逐步加强，经济底正在逐步成型，二季度前后将进入新一轮复苏期。
中小企业因市场化程度更高，往往是顺周期发展的，也就是经济越好，市场可投资项目与机会越多，则发展得越好。
而此轮即将到来复苏期将是疫情危机冲击退去后的新一轮复苏期，经过一轮冬季的洗礼，在草木蔓发，万物重新生长之际，中小企业也将迎来新的发展机遇。一年之计在于春，中小企业也应走在经济周期曲线的前面，抓住当前的宏观政策充足发力期，为后续的发展注入新动能。
行业政策调整明朗期：
长期发展方向逐步清晰
宏观上经济周期的势是我们需要抓住的，中观上行业结构性调整后出现的增量机遇才是我们更能有所作为的。
2021年，国家对多行业进行了政策调整与改革，防止资本无序扩张与野蛮生长、平台经济反垄断、教育双减、海外上市数据审查强监管、双碳等。这些行业调整本质上仅指向了一个大方向，而若要理解本质就需要思考清楚两个问题：一个是为什么要在当下调整，另一个是为什么这些调整是必要的。
首先，为何在当下对多行业进行政策调整与改革。短期来看，疫情以来的两年，中国经济率先实现平稳复苏，经济增速连续两年领涨全球主要经济体。
经济的平稳复苏，给到了行业政策调整与改革的时间窗口。长期来看，当下的“十四五”时期，是我国全面建成小康社会、实现第一个百年奋斗目标之后，乘势而上开启全面建设社会主义现代化国家新征程、向第二个百年奋斗目标进军的第一个五年。第一个五年，便需要理清发展的新思路，打好发展的新基础。
其次，为什么这些行业调整是必要的。从宏观视角来看，目前我国稳居世界第二大经济体，正处在跨越“中等收入陷阱”的关键阶段。2021年人均GDP在1.25万美元左右，大概率将在2022年跨越世界银行所最新设定的人均GNI12695美元的“中等收入陷阱”门槛，成为高收入国家。
需要注意的是，跨越“中等收入陷阱”并不代表能站住、站稳，有的经济体曾经跨越了“中等收入陷阱”，但是没站住，又掉了下来，如俄罗斯、巴西、阿根廷等经济体，背后的主要原因是没有实现驱动经济增长的底层动能转型，并实现更为有序的高质量发展。
中国在改革开放后的40多年来，主要依靠要素驱动、投资驱动，通过承担全球中低端制造业转移，传统基建与房地产投资推动经济的高速增长，达到年均近10%的GDP增速。
而与世界发达经济体相比，中国经济发展的质量不高，产品多在中低端水平上参与竞争，科技创新对经济发展的贡献率较低，增长方式相对粗放。随着要素规模的驱动力减弱，经济增长则更多需要依靠人力资本积累和技术进步，实现更加有序的创新发展。而实现有序的创新发展，便需要对此前无序发展的行业进行新的改革。
此外，2035年远景目标明确提出，到2035年“人均国内生产总值达到中等发达国家水平，中等收入群体显著扩大”。
所以，我们不仅要成功跨越中等收入陷阱，还要一路发展成为中等发达国家，从具体数字来看，中等发达国家水平人均GDP为2.2万美元，也就是未来十五年，我们人均GDP要实现翻一倍，并且要实现贫富差距的逐步缩小。若要实现以上目标，此前相对粗放的经济增长方式，已不能适用于当下的高质量发展阶段。
但是多行业的政策调整与改革，也给市场带来了短期发展预期与认知的偏差，从而造成发展的欲望转弱。所以，2021年底的中央经济工作提出了“进入新发展阶段，我国发展内外环境发生深刻变化，面临许多新的重大理论和实践问题，需要正确认识和把握”。
旨在正本清源、统一认知，其中包括“实现共同富裕的战略目标和实践途径、资本的特性和行为规律、初级产品供给保障、防范化解重大风险、碳达峰碳中和”以上五大核心。
进入2022年，市场中短期预期不清晰的行业政策调整将逐一细化，变得更加明朗。
如去年年底，中国证监会公布《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法(征求意见稿)》，其中明确，对于法律法规明确禁止上市融资、危害国家安全、存在重大权属纠纷、存在违法犯罪行为等四类情形，明确不得赴境外上市。不额外设置门槛和条件，支持依法合规的境内企业利用境外资本市场融资发展；
今年1月12日，国务院发布《“十四五”数字经济发展规划》，明确了“十四五”时期推动数字经济健康发展的指导思想、基本原则、发展目标、重点任务和保障措施，其中要求到2025年，数字经济核心产业增加值占国内生产总值比重达到10%，对于中小企业而言，这意味着数字经济相关的行业整体规模将达到13-14万亿左右，里面将会诞生更多的商业机会；
1月27日，国务院发布《“十四五”市场监管现代化规划》，其中主要目标中排在首位的便是营商环境持续优化。高效大市场活力增强，准入、准营、退出制度规范便利，投资创业更加便捷。知识产权大保护格局基本形成，企业创新主体地位进一步确立。支持市场主体发展的政策不断完善，市场主体活力充分激发；
2月15日起，国家互联网信息办公室等十三部门联合修订发布的《网络安全审查办法》开始施行，其中明确要求掌握超过100万用户个人信息的网络平台运营者赴国外上市，必须向网络安全审查办公室申报网络安全审查，主要目的则是为了进一步保障网络安全和数据安全，维护国家安全。
而当多行业政策调整明朗之后，各行业中小企业的长期发展方向也将逐步清晰。谁能最快理解新的长期行业发展思路，抓住行业结构调整后的增量机遇，谁便能在新一轮行业竞争中脱颖而出。
企业资本化机遇期：
注册制与北交所打开创新企业融资发展大门
自1990年沪深交易所相继成立以来，过去三十年，上市融资仅与万分之一的企业有关，因为中国上市公司仅有4600家，而中国企业数量有4600万家。但未来，上市融资、实现资本化发展和每个企业都有关，而当下便是企业可以建立资本化先发优势的关键时间窗口期。
首先，为什么和每个企业都有关，因为注册制改革彻底打开了企业上市融资的开口，IPO常态化。在2019年科创板开启注册制试点前，企业上市前最后一年没有8000万利润，想实现IPO融资发展是没有机会的。
但是，在注册制改革，新版证券法落地后，将发行股票应当“具有持续盈利能力”的要求，改为“具有持续经营能力”。新版证券法这一根本性的改变，彻底打破此前资本市场仅看重企业利润规模，而不看重企业长期价值成长预期的IPO评判体系，并使得A股IPO企业数量以及过会率持续回升。
目前，已有近30家企业上市时未盈利，整体过会率连续3年90%以上，平均每年500-600家企业过会、上市。2021年，北交所设立后，也给到更多早期企业实现资本化融资发展的机会，在北交所开市后的2年内，将是其资产端大幅扩容期，预计平均每年至少有200-300家企业实现北交所上市。
很多企业家会产生疑问，“即便注册制改革，即便IPO常态化，上市企业数量依旧很少，上市和我依然没有关系”。这便需要理解上市并不是目的，实现融资发展才是。
资本市场作为一级股权投资市场VC、PE投资退出的出口，其近两年注册制改革，新版证券法与退市新规落地，设立科创板与北交所等一系列改革与制度创新，不仅打开了企业上市的开口，也打开了VC、PE投资退出的出口。
这也使得2021年股权市场募投两端的金额创了历史新高，募资金额近2.21万亿元人民币，投资金额近1.43万亿元人民币。而伴随着股权市场募投金额的创历史新高，企业通过股权融资，实现资本化IPO的大时代已正式开启。
这里可以简单算笔账，倘若有百分之一的企业实现股权融资，也就是46万家企业，投资金额1.43万亿，则代表实现股权融资的企业平均每家可以融到310万。
而实际融资情况，当然不是简单的平均，谁能成为行业头部的20%，谁便能融到80%的资金。在十年前，股权市场年均投资金额仅有现在的七分之一，2000亿元人民币左右。
那么，肯定很多企业家会产生下一个疑问，“我不融资，管好自己的‘一亩三分地’，做点生意行不行”。答案是，过去行，但现在融资开口打开，在企业实现资本化IPO的大时代恐怕不行了。
道理也很简单，因为一旦你的同行业竞争对手理解注册制，抓住了实现股权融资发展的机遇，融到资金后，抢占了你的人才和市场，那时候你的“一亩三分地”被侵占了，再想上市融资，却已在资本化路径上大幅落后于竞争对手。所以，上市融资发展已经和每个企业都息息相关。
此外，还需理解的是，股权融资和债权融资对企业而言的本质区别，即一个是看企业未来价值，一个看企业过去价值。因为，股权投资机构投资你，不是要你使用资金后到期还本付息的，而是现在投资你时值5亿，三年、五年上市后，值30亿、50亿，投资机构才能退出获取收益。
所以，有市场化的VC、PE愿意投资你，本质是代表你具备长期价值成长的预期。反过来想，如果你具备长期价值成长的预期，投资机构追着想投你，你完全可以不要它们的钱，但如果你见了100家机构，都不愿意投你，而投了你的竞争对手，这时候就要多思考自己企业的问题、多听机构的意见了。
其次，为什么当下是企业可以建立资本化先发优势的关键时间窗口期，因为未来的一段时间内，是资本市场改革的关键期与制度红利的释放期。
2021年底，在中央经济工作会议作出“全面实行股票发行注册制”的决策部署后，中国资本市场全面注册制改革走到了关键阶段，目前全市场仅剩沪深主板未实现注册制。
2022年初，证监会制定了2022年度立法工作计划，对全年的立法工作做了总体部署，其中包括制定《首次公开发行股票注册管理办法》、《上市公司证券发行注册管理办法》等规章。2022年，全市场注册制改革已箭在弦上，将实现最终落地。
进行注册制改革的本质原因是，过去的资本市场，在资产端帮助优秀的企业实现融资发展，市场实现“有进有出、良性循环”，以及在资金端让市场投资者实现资产配置效益与效率最大化的功能存在一定缺失。
所以，资本市场并没有充分反映实体经济的现状，过去的资本市场不是实体经济的晴雨表，而是货币的晴雨表。注册制改革后的资本市场，正在补足这两大功能缺失，功能补足后的资本市场将逐步成为实体经济的晴雨表。成为实体经济的晴雨表的资本市场，才能更好地服务中国经济实现创新作为核心驱动力的高质量发展。
此外，自北交所正式开市以来，全面注册制改革再次迈出了实质性的关键一步，因北交所具备的发行上市制度、退市制度、转板制度等多项关键制度创新，相比沪深交易所则具备充足的后发优势，四套分别针对盈利性、成长性、产业化与研发能力的差异化上市标准，弥补了中国资本市场此前难以帮助“更早、更小、更新”的创新型企业实现融资发展，以及让投资者投资分享早期高增长型企业成长红利的功能缺失。
最后，企业需要深刻理解的是，企业资本化的本质就是人才的资本化。真正优秀的人才追求的不是固定的薪水而是企业远大的梦想与价值观，从而持续陪伴企业的创新发展。
能将企业远大的梦想与价值观融合且具备现实意义的便是企业的股权，并且是具备资本价值的股权。而使得股权具备资本价值，便需要资本的认可，也就是资本投资后的估值定价，当企业股权有了资本价值，便可以实现人才的持续引入与升级。
所以，对于大量具备创新能力的中小企业而言，应抓住当前的企业资本化机遇期，制定清晰的企业IPO路径规划及融资路径规划，实现长期价值化发展。
*本文作者张奥平系经济学家、创投专家，增量研究院院长、增量资本创始人，同时兼任人民网人民创投专家咨询委员会特聘专家、共青团山东省委山东省青企协特聘经济顾问、中关村数字文化产业智库专家委员、越南建设证券中国区首席经济学家、长江商学院金融学会特邀讲师等，2021年获南开金融首席经济学家论坛青年经济学者。
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