巴菲特与芒格谈经济护城河与城堡:

我们努力的方向是寻找具有以下特征的企业:有宽阔而且持久护城河、有保护性的雄伟的经济城堡、而且还有一位诚实的领主负责管理城堡。因为是某个领域的低成本制造商、因为服务能力而拥有天然的特许经营权、因为在顾客的心目中占据了一定地位、因为有技术优势等等。你是否知道护城河有多宽,它未来是否会进一步扩大或缩小。我们根据“护城河”、它加宽“护城河”的能力,以及其不可攻击性作为判断一家伟大企业的主要标准。
全文:
一、经济护城河与城堡
股东:迈克·阿赛尔,来自纽约。

在年报的《今年特色:错误回顾》章节中,你说到你忽视了一个基本的经济规则。我很想知道你最重要的两个或三个基本经济规则是什么。因为你通常是对的。

换句话说,你用来为伯克希尔赚钱的经济学基本规则是什么?我这里说的不是本·格雷厄姆的原则,而是经济学教科书里的经济学规则。谢谢你!

巴菲特:

在投资和并购企业的态度方面,我们努力遵循格雷厄姆的原则。

我们努力的方向是寻找具有以下特征的企业:有宽阔而且持久护城河、有保护性的雄伟的经济城堡、而且还有一位诚实的领主负责管理城堡。

本质上,这三个要素就是商业的全部。有些时候,你自己可能想成为城堡的主人。在这种情况下,你就不用担心最后一个因素。

我们寻找一家公司,因为这样或那样的原因而有一条护城河环绕自己的公司——比如说,因为是某个领域的低成本制造商、因为服务能力而拥有天然的特许经营权、因为在顾客的心目中占据了一定地位、因为有技术优势等等。关键是它周围有护城河。

不过在资本主义体系中,所有的护城河都会遭到进攻。只要有大城堡在那里,那么别人就会想方设法攻克它。在资本主义社会,大多数护城河其实都一钱不值,这就是资本主义的本质,而且这是建设性的现象。

我们努力弄明白为什么有些城堡还没倒下?是什么东西能让这些城堡继续存在?有什么东西在五年、十年或二十年后能叫这些城堡灰飞烟灭?关键因素是什么?永久性有多永久?城堡的存在有多大程度上是依靠领主的天才?

假如我们对护城河满意,我们就要琢磨领主是不是有意独占所有财富,或者会不会用城堡的财富做蠢事等等问题。这就是观察企业的方法。

查理,你还有什么需要补充吗?

芒格:

我来把他的话翻译成经济术语吧。诚实的领主具有低代理成本。代理成本,这是经济学中的一个词。微观经济的商业优势,总的来说,就是规模优势——市场主导地位的规模优势,它可以成为一个在每平方英尺购买更便宜,享受更高销售额方面拥有巨大优势的零售商。

所以,总的来说,你说的是规模经济,另外再加上智力因素,换句话说,你要找一个比别人更聪明而且更有优势的领主,一般而言,这就是说有规模优势而且代理成本低。

巴菲特:

在某种程度上,查理和我努力区别哪些企业只要聪明一次就行,哪些企业得持之以恒地聪明。例如,在零售行业,就是得持之以恒地聪明的好例子。零售行业无论何时都在被进攻,假如你的某个业务很成功,那么竞争对手就会马上去你的店里,研究你的成功秘诀,他们能够把你的成功秘诀学了去,可能还能有所创新。所以零售行业不可能高枕无忧。

有一种企业,你只要聪明一次就行了,至少能享福很久很久。例如,有一家美国南方的报纸发行商业绩非常好,有一次别人问他秘诀,他说:“垄断并且任人唯亲。”(笑声) 这个人并不笨,他对自己的情况很清醒。

假如在三十年前,你有一家大型有线电视网,优秀的管理层和拙劣的管理层的业绩虽然有不同,但是就算拙劣的管理层在当时基本上也能大赚特赚。因为在当时,买进有线电视网这个决定的光芒,就足以掩盖所有缺憾。但如果你是第一个想到零售业之类的概念的人,那结果就不是这样,你必须每天都去捍卫你的城堡。

最理想的情况是,你能在一家出色的公司里同时有出色的管理人,这就是我们一直在找的。但正如我们过去所指出的,如果你必须在这两者之间做出选择,你应该选择一个很棒的生意。

二、管理、护城河、以及未来收益的确定性

股东:你好。我叫大卫·泽尔克,目前住在华盛顿州雷德蒙德市,我在那里为你的一个好朋友工作。所以,如果我因为星期一请了一天假而惹上麻烦,也许我给你打个电话,你可以替我说句话。

巴菲特:

如果你的请假,我们无须付报酬,那我们不会抱怨。(笑声)
股东:没错,那是我的假期。

我的问题是,你们两个是如何给某些无形资产赋值的?我知道你们在评价公司的时候会看这些无形资产。任何读过你文章的人都知道,你在寻找伟大的管理和经济护城河。正如你所说的,这些能让公司能够提高价格和利润。我希望你能和我们一起深入探讨,告诉我们,对你来说,什么是伟大的管理和经济护城河的标志。

此外,当你评估公司的价值时,你是否试图为这些管理、护城河和其他无形资产以具体数字进行估值?如果是这样,你能给我们说说你的想法吗?

最后,我对如何选择折现率很感兴趣。我是你商学院的校友,我也学了一堆关于beta的垃圾。我听你刚刚说,将折现率定为国债利率。我不确定我的理解这是否正确,我想请你谈谈你们的折现率。

我真的很感激你能给我们尽可能多的关于你想法的细节。

巴菲特:

我们认为,就国债利率而言——就像我之前说的,这并不意味着我们认为:一旦我们在国债利率上折现了一些东西,得到了一个价格,这个价格就是正确的。我们使用国债利率只是为了获得跨时间和跨公司的可比性。但从马蹄铁公司赚到的一美元,与从互联网公司赚到的一美元是一样的。一美元的价格不会因为它是来自于一家互联网公司或来自一家马蹄铁公司,而有任何不同。一美元就是一美元。 而我们的贴现率,反映了对未来现金流的不同预期,但它们并没有反映出任何差异——无论是来自于市场所热衷的东西还是其他东西。

护城河和管理层是价值估值过程的一部分,因为他们进入我们的思维,即我们对未来预期的现金流的数量有多大的确定性。你知道,就商业价值评估而言,这是一门艺术。最后公式反而变得简单了。

但如果你和我都在研究口香糖业务——我们没有箭牌,所以我经常在课堂上使用箭牌——选择一个你认为口香糖销量增长的数字——这很可能在未来10年或20年都将会增长。请告诉我,你对箭牌的定价灵活性有多大的预期?箭牌市场份额大幅下降的风险有多大?你可以思考所有这些。这就是我们所一直在做的。

也就是说,在这种情况下,我们要评估护城河。我们要评估价格弹性,因为它与护城河以某种方式相互作用;我们要评估未来单位需求变化的可能性;我们要评估管理层要么非常聪明地使用他们开发的现金,要么非常愚蠢地使用现金的可能性。所有这些都进入了我们对未来现金流的评估,投资的效果将取决于未来10年或20年这家公司的现金流的发展状况。

今天早些时候有个问题,对伯克希尔可能会发生什么做出了某些假设。这个估值公式完全正确,而使用什么数字是另一个问题,但公式是正确的。而护城河就在其中,如果你有一个足够大的护城河,你就不需要那么多的管理。

你知道,这又回到了彼得·林奇(Peter Lynch)的那句话:他喜欢收购一家好到连傻瓜都能经营的公司,因为迟早会有人经营它。——(笑声)

他和我说的是一回事,他说他真正喜欢的是一个有很棒护城河的公司,在那里,护城河不会发生任何变化,这样的企业并不多。所以你要参与评估所有的潜在因素。

这(巴菲特指着一罐可口可乐)不是樱桃味的,而是普通版的——这小小的一罐可乐,周围有一条很棒的护城河,甚至在这个容器里也有护城河。

可口可乐做了一些研究表明,有多少人仅仅通过抓住容器就能识别出被蒙住眼睛的产品,在这方面,没有多少公司能像可口可乐那样做得好。在这种情况下,你的产品是有思想的,如果世界上有60亿人——我不知道他们中有多少人认为可口可乐是好的,但这将是一个巨大的数字。问题是,10年后,销量数字会更大吗?对那些已经是客户的数十亿人来说,可口可乐在他们心中的印象会不会稍微好一点?这就是商业的全部。如果这样发展下去,你就有了一个伟大的事业,我认为它很可能会以这种方式发展,但这是我自己的判断。我认为这是可口可乐的一条巨大护城河,我认为世界各地的情况都不一样,我认为,最重要的是,它有一个很棒的管理。

但是没有公式能精确地告诉你,护城河有28英尺宽16英尺深,等等,你必须了解业务。这让学者们抓狂,因为他们知道如何计算标准差,但这并不能告诉他们什么,真正有意义的是,你是否知道护城河有多宽,它未来是否会进一步扩大或缩小。

查理?

芒格:

你对学术方法的批评不够。(笑声)投资组合管理,公司财务等等的学术方法,非常有趣,这很像长期资本管理,这么聪明的人怎么会做这种傻事呢?然而,事情就是这样。

巴菲特:

你知道,为什么聪明人会做傻事吗?这是非常重要的,因为我们有很多聪明的人与我们一起工作,如果我们能避免做所有愚蠢的事情,那结果会出人意料的好。

在某种程度上,伯克希尔的业绩是很不错的,这不是因为我们做了很多杰出的事情,而是我们做的愚蠢的事情可能比大多数人要少。但是为什么聪明的人会做违背他们自身利益的事情,这确实令人费解。查理,告诉我为什么。(笑)

芒格:

你可以说,最糟糕的学术废话发生在大学的文科学院。在那里,如果你问这个问题,“哪一种心态最可能对一个人的幸福、对他人的贡献造成损害——哪一种心态最糟糕?”答案是某种偏执的自怜,没有比这个答案更让人无语的了。现在那的整个部门,都想让每个人都觉得自己是受害者,而你正花钱送孩子去他们教这些玩意儿的地方。(讽刺口气)

令人惊讶的是,这些非理性的想法是如何潜入这些显赫的地方的,我喜欢伯克希尔哈撒韦会议的原因之一是,我发现那些愚蠢的人越来越少了。(笑声和掌声)

巴菲特:芒格把我排除在外。(笑声)

三、护城河是评估企业风险的一部分

巴菲特:接下来是你们之前可能听我介绍过的——企业的周围拥有怎样的“护城河”。

我们把任何一家企业看作一个经济的城堡,而城堡会受到掠夺者的攻击。在资本主义环境下,你应该预期到甚至希望资本主义体系以如下方式运作:任一城堡(如剃须刀、软饮料等等)的外部,有数以百万计的拥有资本的人,在想方设法从你手中夺去城堡并占为己用。问题是, “你的城堡外有什么样的护城河来保护自己? ”

喜诗糖果在它的城堡外有很坚固的护城河,Chuck Huggins从1972年起负责守护它的护城河,并且每年都在加宽它的护城河,他在护城河中投放了鳄鱼、鲨鱼、水虎鱼,这使得人们要游过它的护城河并攻击它变得越来越难,这样人们干脆就不去攻击它了。

所以,我们根据“护城河”、它加宽“护城河”的能力,以及其不可攻击性作为判断一家伟大企业的主要标准。

而且我们告诉企业的管理层,我们希望企业的护城河每年都能不断加宽,这并不是非要企业的利润要一年比一年多,因为有时做不到,然而,如果企业的“护城河”每年不断地加宽,这家企业会经营得很好。

当我们看到一家企业的护城河非常薄弱时——回到你的问题——这个企业的风险是很大的。我们不知道该如何评估它,因此就干脆不去管它了。我们认为,我们的所有企业都拥有很坚固的护城河,而且我们的管理层还在不断地加宽护城河。

全文,点击:https://t.cn/A6b9Ha61

【记平凡的一天】(好久没写这么长的废话了)
早上孔院要彩排,本来我今天不来的,因为下午就是第一节课,要提早过去见monitor和助教,怕时间不够。但是因为上课需要材料要去孔院打印,所以还是过去了[允悲]我的节目在很后面,焦急地等到我彩排完已经差不多时间(受到了赵老师和中靖的夸奖,不愧我暑假每天6点半起来打太极啊)结束后去小青蛙买了个只有青菜和鸡蛋的汉堡就去赶车。

感谢准时的公车,让我还是提早了一个小时到了90小,但是波兰的英语普及真的比我想象的要低一点,虽然之前听波兰老师说历史上有一段殖民时期波兰被禁止说英语和一些其他语言,但是我以为至少在学校工作的教职工应该都会英语,然鹅事实并非如此。在秘书办公室听着她用她所会的不多的词汇让我坐着等 等了10几分钟终于等到了monitor。她比我想象中年轻好多,而且很和蔼,还很高......我168的个头还要仰着头看她。她好像挺忙的,但是还是很热情,带我到教室,带我参观了去年中国日和熊猫杯的展板,和我说了学生基本情况以及助教一点半就来然后向我说了抱歉就继续去忙她自己的事情了~

时间还很早,我测试了一下电脑投影仪之后就开始了漫长的等待和观察。波兰小学的教室和中国的确实很不同,色彩缤纷,后排还有玩具,这在中国幼儿园才能看到吧。不过有交互白板和投影仪真的引起我强烈舒适,昨天带着侥幸心理做的ppt完全能用上,这是让我最满意的一点。

等到一点半打铃了,第一个小女孩走了进来。在座位放下书包后怯怯地走到我跟前对我说“你好” , 我很开心地回她你好, 然后用英语问她学过汉语吗?她说yes。我又问她学了多久,她似懂非懂。我问她会不会说英语,她说会。 于是我又放心地继续用英语跟她说话,但是她根本用英语回答不上来[笑cry]最后我只能握着她的说It is ok[允悲]

说话间门又开了,一个大大的笑脸进来了,是我的助教,90小的一位英语老师。那个笑脸一瞬间照进了我的心里,就是那一瞬间我觉得我在这个学校应该会过的很愉快。在让小朋友写名字画自己的时候,我也发了一张給助教。助教画了一个抽象派的自己,然后在左上角写了我的名字,她说她要再写一遍我的名字加强印象。我问助教能不能给我一个英文名,因为我觉得让他们记我的名字真的很难(欧洲人很难发ü的音) 但是当助教听懂了我的意思的时候反应很大地说“NONONO,你的名字很好听,我会努力记住你的名字的。“(感动的[给你小心心]但是我也真的想要一个英文名,感觉在这边很多地方会方便一点)在课上到一半的时候她还问我是上一个学期还是上一年,我说课都是秘书安排的,但是如果我想继续上,可以和秘书说,她应该会同意。助教说如果是这样就太好了~啊so sweet

文廷学姐说过90小是最让她放心的一个学校,只要我愿意教他们就能学得好,这点我深刻体会到了。 几乎每个小朋友进来时都能用汉语和我说“你好”,而且上课比我预期地乖一百倍,也不知道是因为助教在还是因为我是新老师这是第一节课,总之第一节课很愉快。在展示中国和波兰国旗的时候,我和他们说你们要记住自己国家的国旗好吗?就有一个小男孩问我为什么中国国旗有五个星星,我一愣,小朋友还真是好奇心重,和他们解释了这是party的代表之后他们就没问了。玩警察抓小偷的游戏时,也是每个人都抢着上来,幸好这节课词比较多,几乎每个人都能玩一遍,助教说这个游戏很好,她的英语课也要玩[二哈]学唱歌的时候也很迅速,晓莉姐早上还说教唱歌会教很久,一句一句教。可是我就教了一遍,他们就会了,能跟音乐唱了.....(下次得多准备一点东西[允悲]感觉他们加速地完成了我所备课的东西)

另外我发现,可爱的东西真的是无国界的。当我拿出熊猫的词卡的时候,小朋友眼睛都发亮大喊“PANDA"! 我准备了“和熊猫做朋友”的白纸让学生画自己,个个兴致高到不行,早上在秘书办公室打印这个的时候项目经理看到还拿走了一张。我问她”Are u a baby?“[doge]她很开心地说”I am a baby“[二哈]两周前在8年级上课给他们发熊猫贴纸,一个酷帅酷帅的男生居然想拿走我一半的熊猫贴纸[允悲]感谢熊猫[握手]

下课的时候看得出他们很想冲回家,书包收拾地很迅速,但出门前也有用蹩脚的汉语跟我说了“再见”和“谢谢”。文廷学姐说90小和37小都是她的宝贝,是今年熊猫杯的团体一二名,要是没有拿到前三就不要回国见她了[doge]教学都是相长的,我会好好珍惜这群宝贝的!(今天闹了个dimple和nipple的笑话哈哈哈真的很好笑就对了笑死我了哈哈哈哈哈哈)

回到家的时候快四点,但是我已经快饿死了,也不管什么饭点生物钟,心情很好地捯饬了一顿晚饭。饱食后写教学大纲,写到一半俊茹来问我要不要去健身房,因为吃太饱想了想还是换了衣服和她去。终于找到了传说中的健身房,在商场的顶楼。前台小姐姐英语不行就叫了另一个英语好的小姐姐来给我们介绍offer,进这个健身房单次39兹,但用国际学生证办卡一个月是59兹,可以用里面所有的器械, 可以上课,可以游泳,可以桑拿spa。小姐姐还特地强调了一下由于位置原因,傍晚的时候风景特别好,她还拍了很多照片。于是我和俊茹回去就火速办了一张,好激动,可以去健身房锻炼(看帅哥)了![酷]

明天在博物馆举办孔院日,到任后第一个大大大型活动,明晚中靖约我们去老城一家据说酒很好喝的地方??[偷笑]总之,明天加油鸭朋友~!

网易汽车:普拉多能做的我也行 小试新款哈弗H9
作为旗舰车型的H9则将自身界定为中大型越野SUV。尽管公路特性还有提升空间,单就下道之后的越野能力来讲,不夸张地说普拉多可以做到的,新款H9几乎也能同样出色的完成,更何况这款车的售价要比前者便宜不少。
越野车虽然是一种小众车型,但在任何时代都不乏拥趸。现如今喜欢“豁车”的越野一族可谓越来越多,能选择的车型也日渐丰富,这其中喜欢个性和情怀的可以买台牧马人,比较低调务实的会选中普拉多或者帕杰罗,有钱的大爷当然要上发现和奔驰G,即使经济不宽裕,你也能搞一台吉姆尼随便玩一玩。
不过遗憾地是,在这个横跨十几万元到一百万元+的售价区间内,却一直没有一台能拿得出手的自主品牌产品,不得不让人感到扼腕。好在此次小编试驾的这台车,虽然仍有瑕疵,但起码能够为中国越野SUV做一次正名。
  此次试驾的地点选在云南西双版纳景洪市旁的基诺山,连日降雨让本就难以行车的土路变得更加泥泞不堪,成为了一条极佳的越野线路——当然,这也造成了此次试驾拍摄的所有照片,都无法像平日般光鲜靓丽而是脏得好似一只泥猴……
此外还要补充一句,在长城官方发给小编的新闻通稿里,喜欢把这次活动定义为“挑战越野圣地”。对于越野圣地一词,小编是不太感冒的。在大网易食堂摊煎饼的厨师傅嘴中都能蹦出“老掌沟”的今天,去越野圣地穿行一遍就好像你出了一趟长差回家要向老婆大人缴公粮一般的例行公事,越野也就失去了本应有的乐趣。在小编看来,越野应当是自由的同义词,意味着你可以开着你的车,带着你心爱的姑娘翻山越岭跋山涉水前往你想要去的任何一个地方。
  好了,废话够篇幅了,下面就进入正题,来聊聊这次新款哈弗H9的试驾。
新款也就是2017款的哈弗H9于今年5月正式上市,售价区间为21.98万元-27.28万元。作为哈弗品牌的旗舰车型,新款H9仅有区区9款车型(相比于动辄六七十款车型的H6来说,确实可以用“区区”来形容),其中汽油版5款,柴油版4款。小编此次试驾的则是入门车型,售价为21.98万元的2.0T汽油舒适型五座版。
同2016款车型相比,新款哈弗H9在车身尺寸方面没有做出任何改变,长宽高依旧为4856/1926/1900mm,轴距为2800mm,属中大型SUV。尽管宽大的前进气格栅仍旧为哈弗品牌独有,但车身的整体姿态,尤其是侧面和车尾部分,都透着一股浓浓的普拉多的感觉。
内饰方面,新款H9基本保留了原有布局,较为明显的变化一是数字仪表盘采用贯通式设计,二是排挡区和多路况选择按钮启用了新的布局型式。略显遗憾地是,中控屏的尺寸相比现在的主流自主品牌车型来说有些过于小气了,而且因为角度问题,在日间的某些时段屏幕反光会比较严重。

  新款H9最大的变化在于动力系统的升级。从纸面来看,型号为4C20A的2.0T汽油发动机是GW4C20的升级版本,额定功率提升25kW至185kW,峰值扭矩不仅提升31N·m至355N·m,扭矩平台也拓展至1800-4500rpm。2.0T双涡轮柴油发动机额定功率140kW,峰值扭矩420N·m。两款发动机均匹配采埃孚的8速自动变速箱。
  早在5月小编的同事晖哥就已经抢先体验了一把新款哈弗H9,因此这次试驾并没有安排太长的公路路段。总体来说,不论是2.0T汽油发动机还是2.0T柴油发动机,都与ZF的8AT变速箱配合默契,换挡平顺且间隙极短。
不过受制于2.25吨的车重,新款H9的提速能力较为一般。好在汽油版车型可以通过调节到运动模式来弥补,而柴油版车型则更强调中段加速的能力。此外,机械液压助力让方向盘在低速行驶时有些压手,让小编脑海中总是不自觉地闪现出同事大壮的那台美规版宝马X5……
驶下柏油路进入越野路段后,新款哈弗H9的适应能力明显提升了许多。不论是大坑小坑不断的泥泞道路,还是容易伤及底盘和轮胎的碎石路,新款哈弗H9都能够轻松应对——尽管随车教练向小编推荐了H9配备的全地形控制系统,但实际上AUTO模式就足以完成全部试驾路线。这主要得益于车辆所搭载的博格华纳双速TOD智能四驱系统和后桥电子限滑差速锁,将驱动力按50:50的比例平均分配给了前后桥,大幅提升了车辆的适应能力和脱困能力。
前文提到的机械液压助力也在此时发挥了作用,确保了车辆在通过起伏较大的坑洼路面时不会出现方向盘突然“打手”的情况。此外当需要面对较大的爬升角度时,将新款H9设置至低速四驱(4L)模式,低扭可放大2.48倍,陡坡攀爬能力将提升60%。小编要做的只是深踩油门一路冲杀上去即可,颇有点一键搞定的意思。
最后不得不提的还有新款哈弗H9的底盘设计和非承载式车身结构。前双叉臂、后多连杆式的悬架结构,不仅提供了软硬适中的乘坐感受,还加强了车辆的横向支撑力。非承载式车身则具有抗扭强度大、高刚性的特点——这句话的通俗解释就是当小编折腾完一整天开着新款H9再次驶回高速公路的时候,完全听不到普通都市SUV在山间道路“豁”过一圈之后所发出的“丁零当啷”的全车异响声。


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