【元祖和喜诗的对比及思考】1. 喜诗总体概述喜诗糖果在投资界可谓大名鼎鼎,原因无他,只因为他是巴菲特的心头肉,在伯克希尔致股东的信中,巴老隔几年就会把喜诗花式夸一遍,让任何有心从巴老那儿学点啥的投资者都无法忽视喜诗。在2007年致股东的信中,巴老系统地阐释了其对公司的理解，将公司分为“出色的，良好的和糟糕的”三类，并将伯克希尔要寻找的公司概况为“在稳定行业中，具有长期竟争优势的公司”，而这种“梦幻般公司的原型，就是我们拥有的喜诗糖果”。喜诗糖果是一家生产盒装巧克力，并通过连锁门店进行销售的公司，客户购买其产品主要是作为圣诞节等节日的礼物，因此其利润季节性分布很不均衡，如果除去旺季的12月份，一年就基本相当于白干。其最主要的优势来自于消费者对其品牌的认可。2. 喜诗财务数据出处由于喜诗并不是上市公司,其相关信息大多是巴老在致股东信中透露的,比较核心的两块是在1984年信中列出了从1972年收购喜诗开始到1984年各年的销售额,净利润等信息，如下表：8年开始到1999年，每年会将喜诗的利润数据放在信中，整理如下表。2000年后，由于伯克希尔公司太多，同时喜诗的利润占比较小，因此被归入了零售业务，不再单独披露。除此之外就是巴老在信中或其他场合花式夸赞喜诗时，零星提到的一些数据，下面用到时我再备注上出处。3. 喜诗财务特点观察下表是1972年到1999年，27年间喜诗净利润变化图，可以很明显地看出来，喜诗净利润增长并不是一帆风顺，隔几年就会出现一个平台期，甚至出现净利润负增长的情况。但整体来看，还是保持着持续向上的增长趋势。为了更好地观察喜诗净利润变化情况，我们以5年为一个单位，分别统计净利润年化增长率，可以看出增长率呈逐渐降低的趋势。这主要是由销售量增长逐渐放缓引起的，从销售磅数可以看出，1972-1976年年化增长将近5%，1977-1981降低到了3.55%，而如果再将跨度拉长，1972-2007年年化增长进一步降低到了1.9%（2007年致股东的信）。这也很好理解，礼品巧克力作为一种非必需消费品，在初期，其人均消费量，必然会随着人均可支配收入增长而加速增长，但等到社会生活水平发展到一定程度后，人均消费量就会遇到天花板，会逐渐落后于人均可支配收入的增长，并最终趋于稳定。在这过程中，企业净利润的增长会越来越依赖于提价，进而导致净利润增长的逐渐降低。再来看看喜诗的净利润率，喜诗采用的是连锁店经营模式，根据致股东信中透露的信息，连锁店应该是或者大部分是直营店，参考国内同类型企业，推测其费用占比也很高，进而导致净利润率不理想，平均值只有8.61%。最后再来看看喜诗的净资产收益率，根据巴老在2007信中描述，1972年收购喜诗的时候，其营运资产为800万美元，净利润208万，算下来ROE高达26%。4. 元祖和喜诗的对比及收获我在看元祖财报的时候，随着阅读的深入，越感觉这家公司和喜诗糖果非常像。元祖主要产品是蛋糕，月饼和中西式糕点，主要消费场景也是作为礼品，主要销售渠道也是连锁店，其中自营门店占绝大部分。元祖的利润各季度分布也极不均匀，主要集中在第三季度。而消费者对其品牌的认可，也是其最主要的优势。相同的商业模式和财务特点，就可以让我们通过观察喜诗的发展历程来帮助对元祖的分析研究。首先来看一下净利润增长。从2015年至今（元祖2016年上市），净利润增长处于一个较高的水平，5年年化21.2%。主要受益于国内烘焙行业整体处于一个较快的发展阶段，我国烘焙行业起步较晚，近几年零售额增长均在10%左右。对比喜诗的数据和上文的分析，元祖也肯定会进入到净利润增速不断降低的时期，这就需要我们往后在对元祖进行企业跟踪时警惕这种变化，同时适时修正对业绩的预期。下面这张表是元祖近几年的净利润率，和喜诗一样，由于依靠自营门店进行销售，元祖的费用率占比也非常高，进而导致净利润率很低。我在之前的文章中写过，这种财务特点会导致毛利率细微变化就会引起利润的骤降，但观察喜诗二十多年利润变化数据，这种突变在实际企业运营中，可能并不容易发生。巴老之所以这么喜欢喜诗，最大的原因是喜诗的成长不需要资本投入，因此“喜诗可以分派大量金钱，帮助伯克希尔去购买其他生意，而这些生意反过来，又可以为伯克希尔提供大量可分配利润（像小兔繁殖一样）”。而我们投资元祖的时候，却没有这个优势，针对这一点，元祖目前唯一的疑虑就是对梦世界的投资，我之前也写到，对待这笔投资我的态度是中性略偏负面，但目前还无法视作管理层在乱投资。前两天，我去家附近的元祖门店看了看，这家店刚开业，门口还摆着大麦花篮，说是从老城区搬过来的，在老城区那儿已经开了十来年了。有两个印象，首先是门店很好看，装潢的很大气，门店内的销售人员也很热情，但东西是真贵啊；另外就是，元祖在促销这一块感觉很节制，新店开业酬宾的活动仅仅是充300送40元的券。

关于定投
摘自公众号 投资人记事

Victor Hagha是美籍伊朗人，生于1962年。1984年进入了所罗门兄弟的债券研究部。由于他尖锐的用语以及偏爱高风险交易，获得了“毒蛇（Viper）”的昵称。 1993年，他共同创立了著名的长期资产管理公司，这家公司因拥有两位诺贝尔奖获得者和在1994-97年间的辉煌业绩而闻名，但却在1998年金融动荡中全面奔溃，在短短150天左右净资产下降了90%，不得不请求美联储介入。不久之后，该基金在2000年初倒闭。

 2011年，Victor Hagha东山再起，创立了Elm Partners' Funds，与之前激进的投资风格不同，Elm主要管理指数增强型基金。 从高风险投资转到指数化长期投资，“华尔街毒蛇”用数量化的工具，计算了不同方式进入市场的风险和收益，给出了他对于进入市场最佳方式的建议。 之所以关注他的建议，是因为经历过大波动之后，这位投资人对风险和波动的体会更深刻，他做了很多估值模型和大量的数量化测算，说了这几个重要的观点：
1，他首先认同，资本市场存在一个公理：投资者处于市场的时间，远比择时出入市场更有价值。也就是说，重要的是，你要始终在市场里，而不是择时。 
2， 在做了大量数据分析之后，他提出：很多证据证明，预测短期股票回报是非常难的。 在常见的估值模型下，股价便宜的时候，回报比股价贵的时候更高；并且，一些投资者担心估值回归时，股票的短期表现将更加剧烈。
大白话说就是，当股价太贵的时候，不仅股票的未来回报会更低，短期波动也会更大。
3，但同时，这位“华尔街毒蛇”又强调，常见的估值模型并没有给短期估值变化给出预测，短期的高估值，并不意味着股价在未来一定会出现调整。 比如，如果回看过去130年的美股，当市盈率处于历史数据的前10%时，接下去1年的实际回报虽然低于均值，但仍高于中值，并取得3.4%的正收益。
这句话翻译一下是说，股价即使贵了，可能偏贵的时间会很长，短期市场未必对偏贵做出反应，你去猜明年或后年会不会估值回归，没有多大价值。 
4，但这并不是说由于股价被高估，你就不能预期股价将在明年下跌，你仍可以有合理的根据认为股票明年将会下跌。
 换言之，当股价高企时，虽然不一定会发生股价下跌，但人们还是会认为股价第二年会下跌，这种看法也是合理的。
5，当短期预测和长期的预测不同，短期预测就会影响投资者的决定。
比如，你会根据判断决定：权益资产的比重是多少？怎样完成权益资产的配置？是一次性买入还是分几次建仓，或者是定期分批买入？
 6，“毒蛇”认为，大多数人都知道，客观逻辑来讲，一步到位更加适合（因为你已经对短期和长期市场都做了预测，起码你的判断现在不是非常高位），渐进式投资（包括分几次买入和定投）并不是最佳的金融方案。 
7，既然大多数人都知道，一步到位更合适，为什么大家还是会选择定投呢？
“毒蛇”的看法是，定投确实给大多数人提供了心理优势： 当在定投期间市场上涨了，我们会因为一开始就做了部分投资而感到高兴；而当市场下跌时，我们会因为没有一下子就投入所有的钱而心理平衡。
 8，然而，你可能忘记了，通过一段时间来投资，由于在过程中一部分资金并没有得到有效利用（因为是逐步投入的），会让你的潜在收益降低。 当我们增加股票仓位的同时，我们的期望收益与股票仓位上升成正比，但是风险成本要上升的更快。
这句话简单理解，假设你起初投入20万，后来再分四次买入各买入20万，分5次最终买入了100万。
你期待的收益是100万的收益，但你这80万的资金是后期逐期加仓的，不能完整实现从起到到终点100万的投入收益，但是却在最后承担了100万下跌的风险。
 也就是说，定投时最后几份投资对整个资产配置的收益影响不大，但由于风险从低风险资产全部转移到股票，风险的附加更高。
9，这种回报和风险关系呈抛物线形状。毒蛇给出了一个风险收益图：曲线越接近最终比例越趋于平缓，这意味，最后一段并没有给我们很多期望效用。 当我们投资了1/2资产进入股市时，给了我们3/4的价值；而当我们投资了最终比例的3/4时，给了我们90%的价值（见图）。 
10，经过他的计算，在1年的期间内，你的定投权益资产份额从0%增长到50%，经风险调整的成本只有0.40%，这个成本是很多投资者愿意承担的。当然，成本率也取决于你定投的方式和想要的资产组合比例。 他提醒，这个计算的前提是，在确定时间内、有规律地将资金投入权益基金。
11，但也并不是所有的渐进式投资都是同样的成本和风险，一些投资者热衷于根据情况做定投。比如，只有当股价低于一些目标价时开始购买份额，投资者将因此承担股票不回调的风险，这就产生了巨大的机会成本。 假设一个投资者选择在市场调整10%的价格时买入，一次性将权益资产从0%提升至50%。这样做，投资者需要加上市场不调整的机会成本。 他给了一些潜在的糟糕情况，比如，假设投资者决定市场调整10%再开始定投，但是市场一直没有调整，投资者一直在等待入场机会，等到市场真的调整的时候，可能选择普通定投的人已经有3倍的投资收益了。 
12，所以，什么是最好的投资选择，“毒蛇首先声明，选择取决于个人的风险偏好。
但真实情况是：一步到位的分配方式是最优选择；渐进式投资（包括定投）可能是次优选择，而一年定投计划的期望成本非常低。 比定投更有效的方法可能是：先一次性投入50%的资金（这样就得到了75%的收益），再通过一年的定投，投入剩下一半资金。 最糟糕的方法是：采用只有低于某个价格才购买的方式，因此这可能出现很高的机会成本。 

最后，由于投资者的认知层次不同，“毒蛇”还是给了一个不出错的说法：只要你选的方式可以克服你的惰性和焦虑，它就是一个好方法，因为这种方法让你完成了最终的资产配置。

简单说，买比不买好，总比你迟迟下不了手买好。这就回到最早的那个公理：在市场里，比择时更重要。

经验之谈，说三天后可以换，还真的是，第四天换的没感觉到不适，拿下来才知道原来打孔针是这么粗[汗]朋友一起莫名其妙地就打了。记得第一副耳洞是1984年底刚工作同事陈鹤英用针穿的，那时还没有专业的，第二副是上海刚流行双耳洞时打的，哪一年记不住了。老了毅力不够 怕疼只敢打了一个试试[偷笑][偷笑] https://t.cn/RMzaoSw