12:28分 今天统计局：中国5月居民消费价格同比增长1.3% 环比下降0.2%。物价比较稳定，有利继续保持宽松货币政策。今天沪深大盘止跌小幅反弹，上证报收在3594点、上涨0.40%，深成指数报收在14744点、上涨0.19%，创业板报收在3217点、上涨0.28%，盘中煤炭板块大涨，有色金属板块股跟随上涨，从沪深大盘60分钟K线组合来分析：下午沪深大盘震荡中略走强。
【笔记20210511— （+？-PPI高于预期-黑色系大宗继续上涨+资金面平衡宽松=小下)】
资金面平衡宽松，长债收益率小幅下行。
央行：为维护银行体系流动性合理充裕，开展100亿元逆回购操作。今日无逆回购到期，净投放100亿元。
资金面平衡宽松，午盘隔夜利率从昨日的1.7%抬升至了1.9%，午后尾盘降至1.75%附近，盘中7天资金略有波动。
尽管期货交易所上调了螺纹钢等大宗商品的交易手续费，但黑色大宗并没有出现调整，依旧热度不减，热卷、玻璃主力合约涨逾6%，螺纹、动力煤涨超4%。在大宗商品的持续暴涨之下，虽然市场已经预期今天公布的PPI会大幅抬升，但结果依然高于市场预期。然而，在债市眼里，只有钱，没有它。资金面持续宽松，大家持续欠配，不买干吗！越踏空越难受。所以，债市不畏利空消息，收益率继续小幅下行。
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【今日盘面】
200016 3.1400/3.1425/3.1275/3.1275-1.25
210205 3.5275/3.5325/3.5175/3.5200-1.00
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【重点关注】
一、宏观
中国4月工业生产者出厂价格（PPI）同比增长6.8%，预期增长6.5%，前值增长4.4%。
中国4月居民消费价格（CPI）同比增长0.9%，预期增长1%，前值增长0.4%。
第七次全国人口普查结果公布！全国人口共141178万人。
《2021年一季度中国杠杆率报告》显示，2021年一季度中国宏观杠杆率为268.0%，比2020年末下降2.1个百分点
二、政策
央行发布2021年第一季度中国货币政策执行报告：
完善货币供应调控机制，搞好跨周期设计，管好货币总闸门，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。
货币政策要稳字当头，保持货币政策的主动性，珍惜正常的货币政策空间，同时密切关注国际经济金融形势变化，
全球大宗商品价格上涨可能阶段性推升我国PPI，但输入性通胀的风险总体可控。
三、市场
中国上期所将自5月12日起上调螺纹钢、热轧卷板期货相关合约交易手续费。大连商品交易所称，铁矿石等大宗商品价格波动较大，呼吁参与者理性合规。
中基协：截至3月底公募基金资产净值合计21.56万亿元。
今年一季度货基和偏权益类基金规模大幅增长而债基萎缩，大量资金罕见地聚集在风险偏好的两端。
国内商品期货多数收跌，黑色多数上涨，农产品普遍收跌。热卷、玻璃主力合约涨逾6%，螺纹、动力煤涨超4%。
美国房价创纪录飙升 因买家争抢稀缺房源。
英国20年期国债收益率上涨4个基点至1.346%，创下4月6日以来最高水平。
德国30年期国债收益率升至2019年7月以来新高。
四、观点
海通证券：市场回调的压力增大 顺周期投资者应该提高警惕
平安证券分析师：资金面料转向紧平衡，货币政策更重精调微调
嘉盛集团分析师：，超级大宗商品周期已经到来，且每次周期到来将至少持续大半年。
中金固收4月通胀数据点评：PPI与CPI的剪刀差继续扩大 预计二、三季度PPI的环比和同比会见顶
五、其它
无
资金面平衡宽松，长债收益率小幅下行。
央行：为维护银行体系流动性合理充裕，开展100亿元逆回购操作。今日无逆回购到期，净投放100亿元。
资金面平衡宽松，午盘隔夜利率从昨日的1.7%抬升至了1.9%，午后尾盘降至1.75%附近，盘中7天资金略有波动。
尽管期货交易所上调了螺纹钢等大宗商品的交易手续费，但黑色大宗并没有出现调整，依旧热度不减，热卷、玻璃主力合约涨逾6%，螺纹、动力煤涨超4%。在大宗商品的持续暴涨之下，虽然市场已经预期今天公布的PPI会大幅抬升，但结果依然高于市场预期。然而，在债市眼里，只有钱，没有它。资金面持续宽松，大家持续欠配，不买干吗！越踏空越难受。所以，债市不畏利空消息，收益率继续小幅下行。
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【今日盘面】
200016 3.1400/3.1425/3.1275/3.1275-1.25
210205 3.5275/3.5325/3.5175/3.5200-1.00
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【重点关注】
一、宏观
中国4月工业生产者出厂价格（PPI）同比增长6.8%，预期增长6.5%，前值增长4.4%。
中国4月居民消费价格（CPI）同比增长0.9%，预期增长1%，前值增长0.4%。
第七次全国人口普查结果公布！全国人口共141178万人。
《2021年一季度中国杠杆率报告》显示，2021年一季度中国宏观杠杆率为268.0%，比2020年末下降2.1个百分点
二、政策
央行发布2021年第一季度中国货币政策执行报告：
完善货币供应调控机制，搞好跨周期设计，管好货币总闸门，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。
货币政策要稳字当头，保持货币政策的主动性，珍惜正常的货币政策空间，同时密切关注国际经济金融形势变化，
全球大宗商品价格上涨可能阶段性推升我国PPI，但输入性通胀的风险总体可控。
三、市场
中国上期所将自5月12日起上调螺纹钢、热轧卷板期货相关合约交易手续费。大连商品交易所称，铁矿石等大宗商品价格波动较大，呼吁参与者理性合规。
中基协：截至3月底公募基金资产净值合计21.56万亿元。
今年一季度货基和偏权益类基金规模大幅增长而债基萎缩，大量资金罕见地聚集在风险偏好的两端。
国内商品期货多数收跌，黑色多数上涨，农产品普遍收跌。热卷、玻璃主力合约涨逾6%，螺纹、动力煤涨超4%。
美国房价创纪录飙升 因买家争抢稀缺房源。
英国20年期国债收益率上涨4个基点至1.346%，创下4月6日以来最高水平。
德国30年期国债收益率升至2019年7月以来新高。
四、观点
海通证券：市场回调的压力增大 顺周期投资者应该提高警惕
平安证券分析师：资金面料转向紧平衡，货币政策更重精调微调
嘉盛集团分析师：，超级大宗商品周期已经到来，且每次周期到来将至少持续大半年。
中金固收4月通胀数据点评：PPI与CPI的剪刀差继续扩大 预计二、三季度PPI的环比和同比会见顶
五、其它
无
当前的形势有两种看法：第一，我们已经形成了稳定的复苏，会持续迈向新常态。第二，我们可能依然在旧轨道上。因此我们对当前全球的复苏做出一种判断，对下一步何去何从做出一种精确的分析，的确需要把眼光和时段拉长，从中长期来看目前，特别是今年一季度各国数据全面反弹的性质。
前年我们在讨论全球经济的时候，可能会引用标准的长期停滞理论描述未来的路径，也就是蔡昉院长谈到的几低几高，低增长、低贸易、低通胀、低利率、高债务、高风险，刚才蔡昉院长提到的是高龄化。很重要的一个，疫情是一个小插曲，还是引起长期停滞本身的结构性变化和动力机制的变化，如果是小插曲，我们的确会在反弹之后进入稳定的复苏，但如果的确引起了结构性变化，同时引起了动力机制的变异，我们可能需要用新的思路和新的框架把握问题。
我们简单看一看基本参数的变化和这些参数背后的因素在疫情之后有什么样的变化。这是IMF4月份公布的参数，他们认为我们会回到原来的轨道，虽然今年全球经济复苏能够达到百分之五点几，甚至更高，6%，但到2023年基本上打回原形，回到传统的轨迹。原来思考的疫情路径和对经济的冲击，原来做的方案没有一种是与目前的方案匹配，也就是说，对于未来的不确定性，目前经济学家已经把握不透了，这是一个常态。所以，我们千万不能相信IMF的这套预测，因为IMF基本上半年一变，变得很厉害，我们做预测的人觉得变得太猛烈乐观，0.3、0.4个百分点的调。
原来我们老讨论的一件事情，技术进步对于经济增长是最基础性的一个问题，长期停滞里面很重要的一个基础变化，就是索罗悖论重返，大家都在谈技术进步，但在增长中间，技术的影子越来越弱。这个故事在这两年有没有改变？答案是什么？不仅没有改变，反而加重，为什么加重呢？第一，我们前些年所预测的第四次产业革命、工业革命没有出现。第二，像大量人所预测的与5G相关联的各种场景，也没有出现。第三，很重要的一个，未来世界技术创新的路径由于中美的冲突，特别是中美技术脱钩，这个技术路径会发生重大变异，这个变异不是越来越快，而是越来越慢。索罗悖论大家都在谈技术进步，但技术进步对经济的支撑作用还在进一步下滑，而不是止跌反弹，在这样的状况里，我们就会看到，原来讲的一些故事，原来金融中间所支撑的一系列问题，还能不能延续？这是需要我们思考的一个很重要的问题。
支撑经济增长另外一个基础变量就是劳动力，刚才蔡昉院长已经说的非常透彻，大家会看到，在2020—2023年是世界人口老龄化加速的一个时期，估计到2025年左右，世界稳定的进入到全球老龄化的状态，这是一个标志性意义。目前大家看到的是对于通货膨胀的认识，对于投资机会的认识，对于增速的认识，纷纷回归到人口的基础参数上。目前世界上还没有进入到人口老龄化，但未来两三年是一个加速步入人口老龄化的状况，因此，我们就会看到全球的储蓄率发生一系列变异，而储蓄率的变异直接会影响全球的消费格局、贸易格局，也就是传统的不平衡的格局可能有一个重构的过程，低增长可能会更低。
低贸易会不会由于疫情的解决，疫苗的出现，就会恢复到常态呢？我们的研究，特别是对过去四次逆全球化进程的研究，只要涉及到大国博弈，特别是修昔底德陷井中的博弈，逆全球化的时间一般持续20年以上，2008年到现在，还不考虑疫情，已经12年了，12年是不是结束了？我们从一些历史的总结来看，没有结束。更重要的是疫情本身带给整个全球产业链、价值链最大的教训是，我们必须在效率和安全之间寻找一些新的平衡，这种新的平衡就是全球产业链、价值链必须要变得更短、更宽，必须要有备胎，疫情的停滞，实际上意味着新的逆全球化的过程会在原来的基础上加剧。这也是一个很大的结构性变化。
大家看这个图形，全球贸易增速未来还是会在3.5%左右，但过去全球贸易增速基本维持在4%、5%，也就是贸易超调的现象在过去很严重。下一步的问题是什么，贸易超调可以往上调，也可以往下调，也就是它收缩的幅度可能比GDP收缩的幅度还要大一些。
低通胀，这是最近全球大讨论，欧美大讨论，中国最近也掀起了大讨论，过去这么多年，我们维持了很低的通胀率，日本数量宽松20年，M2是GDP的接近300%多，但日本的通胀率从来没有超过1.5%，因此很多人讲目前全球有可能是日本化，带来的问题有可能是低通胀的持续，但最近大宗商品价格在反弹，食品价格最近连续八个月反弹，因此很多人讲超级通货膨胀会出来，一方面说拜登会带来从来没有见过的通货膨胀，克鲁德曼讲你的理论是过去的理论，你的基础都很糟糕。在过去二十多年历，我们会观察到几个很重要的现象：一是货币供应链与CPI之间脱节。也就是最近大家都在反思弗里德曼当年的货币主义在新时期是失效的。二是大家发现不管失业率有多大，产出缺口有多大，通货膨胀稳定不变，也就是学术上讲的菲利普斯扁平化，直接导致凯恩斯主义失效。也就是说，我们解释货币和通货膨胀的两种理论都解释不了。三是过去二十多年劳动力在上涨，但成本没有上涨，依然很低，传统讲的工资推动型的通货膨胀不见了。大家就会反思一个问题，在一个充裕社会里通胀机制形成是什么，也就是在座的各位，钱多了是不是多买两斤猪肉吃，还是把钱投到另外的地方，货币存在的模式与货币的功能与传统相比发生巨大的变异，更关键的是政府对待钱的功能发生重大的变化。因此，我们的判断是，低通胀有可能会发生变异，但这种变异可能是一种金融化、资产价格化，可能是短期的结构变化为主体，也就是说通胀结构性短期变化可能会超预期，但中期低位运行依然是很重要的一个特征。但是不是像现在这么低，这是我们要判断的一个问题。
低利率，关键的问题是在这两年里，我们的实际利率不仅为负，名义利率也出现了为负的现象，低利率不是凯恩斯讲的低利率，拜登政府采取了大刺激，我们国内对拜登刺激政策的理论还没梳理的很好，未来实际利率的偏低会是一个常态，这个常态与我们的增长速度，与我们的储蓄率是密切相关，而不能简单看名义利率，因为这里面有一个名义利率和价格之间同步变化的关系。
债务率，很重要的是债务的延续不仅仅取决于财长的操盘，也不取决于央行的水平，而取决于债务率支付利息的增长率和整个全球增长率，如果不匹配性没有改变，债务率一定上升，这是毫无疑问的，也就是说投资的效率与成本之间的反差，强烈的收敛，如果没有改变，也是改变不了这个的。
高风险，目前脱实向虚的问题越来越重，金融当货币的蓄水池能不能长期存续下去，自我循环，它所突破的途径是什么，这是大家要探索的一个很重要的问题，因为我们的高债率绑架了货币政策，绑架了金融政策，它的解脱模式到底是什么？所以我们就会看到，未来的风险比想象的要快。
把这几个方面总结一下，我们能不能回到过去的轨道呢？回不到过去的回到，为什么？增速会更低，价格的变异会更大，低利率和债务的组合可能会更牢固，高风险的问题可能在未来更会持续，当然还有一个，在这样的一种格局下，超级时代全面开启，也就是结构性问题和传统型的结构性问题，和政治经济的问题，我们没有解决。旧问题一点没解决，新问题不断累积，而新问题又带来的是一些结构性变化，所以我们回不到旧的轨道，而新轨道所看到的是一个超级时代，大的调整、大的重组的一种新动能机制，这个新动能机制就不能就经济谈经济，百年未有之大变局的政治经济学就出来了
前年我们在讨论全球经济的时候，可能会引用标准的长期停滞理论描述未来的路径，也就是蔡昉院长谈到的几低几高，低增长、低贸易、低通胀、低利率、高债务、高风险，刚才蔡昉院长提到的是高龄化。很重要的一个，疫情是一个小插曲，还是引起长期停滞本身的结构性变化和动力机制的变化，如果是小插曲，我们的确会在反弹之后进入稳定的复苏，但如果的确引起了结构性变化，同时引起了动力机制的变异，我们可能需要用新的思路和新的框架把握问题。
我们简单看一看基本参数的变化和这些参数背后的因素在疫情之后有什么样的变化。这是IMF4月份公布的参数，他们认为我们会回到原来的轨道，虽然今年全球经济复苏能够达到百分之五点几，甚至更高，6%，但到2023年基本上打回原形，回到传统的轨迹。原来思考的疫情路径和对经济的冲击，原来做的方案没有一种是与目前的方案匹配，也就是说，对于未来的不确定性，目前经济学家已经把握不透了，这是一个常态。所以，我们千万不能相信IMF的这套预测，因为IMF基本上半年一变，变得很厉害，我们做预测的人觉得变得太猛烈乐观，0.3、0.4个百分点的调。
原来我们老讨论的一件事情，技术进步对于经济增长是最基础性的一个问题，长期停滞里面很重要的一个基础变化，就是索罗悖论重返，大家都在谈技术进步，但在增长中间，技术的影子越来越弱。这个故事在这两年有没有改变？答案是什么？不仅没有改变，反而加重，为什么加重呢？第一，我们前些年所预测的第四次产业革命、工业革命没有出现。第二，像大量人所预测的与5G相关联的各种场景，也没有出现。第三，很重要的一个，未来世界技术创新的路径由于中美的冲突，特别是中美技术脱钩，这个技术路径会发生重大变异，这个变异不是越来越快，而是越来越慢。索罗悖论大家都在谈技术进步，但技术进步对经济的支撑作用还在进一步下滑，而不是止跌反弹，在这样的状况里，我们就会看到，原来讲的一些故事，原来金融中间所支撑的一系列问题，还能不能延续？这是需要我们思考的一个很重要的问题。
支撑经济增长另外一个基础变量就是劳动力，刚才蔡昉院长已经说的非常透彻，大家会看到，在2020—2023年是世界人口老龄化加速的一个时期，估计到2025年左右，世界稳定的进入到全球老龄化的状态，这是一个标志性意义。目前大家看到的是对于通货膨胀的认识，对于投资机会的认识，对于增速的认识，纷纷回归到人口的基础参数上。目前世界上还没有进入到人口老龄化，但未来两三年是一个加速步入人口老龄化的状况，因此，我们就会看到全球的储蓄率发生一系列变异，而储蓄率的变异直接会影响全球的消费格局、贸易格局，也就是传统的不平衡的格局可能有一个重构的过程，低增长可能会更低。
低贸易会不会由于疫情的解决，疫苗的出现，就会恢复到常态呢？我们的研究，特别是对过去四次逆全球化进程的研究，只要涉及到大国博弈，特别是修昔底德陷井中的博弈，逆全球化的时间一般持续20年以上，2008年到现在，还不考虑疫情，已经12年了，12年是不是结束了？我们从一些历史的总结来看，没有结束。更重要的是疫情本身带给整个全球产业链、价值链最大的教训是，我们必须在效率和安全之间寻找一些新的平衡，这种新的平衡就是全球产业链、价值链必须要变得更短、更宽，必须要有备胎，疫情的停滞，实际上意味着新的逆全球化的过程会在原来的基础上加剧。这也是一个很大的结构性变化。
大家看这个图形，全球贸易增速未来还是会在3.5%左右，但过去全球贸易增速基本维持在4%、5%，也就是贸易超调的现象在过去很严重。下一步的问题是什么，贸易超调可以往上调，也可以往下调，也就是它收缩的幅度可能比GDP收缩的幅度还要大一些。
低通胀，这是最近全球大讨论，欧美大讨论，中国最近也掀起了大讨论，过去这么多年，我们维持了很低的通胀率，日本数量宽松20年，M2是GDP的接近300%多，但日本的通胀率从来没有超过1.5%，因此很多人讲目前全球有可能是日本化，带来的问题有可能是低通胀的持续，但最近大宗商品价格在反弹，食品价格最近连续八个月反弹，因此很多人讲超级通货膨胀会出来，一方面说拜登会带来从来没有见过的通货膨胀，克鲁德曼讲你的理论是过去的理论，你的基础都很糟糕。在过去二十多年历，我们会观察到几个很重要的现象：一是货币供应链与CPI之间脱节。也就是最近大家都在反思弗里德曼当年的货币主义在新时期是失效的。二是大家发现不管失业率有多大，产出缺口有多大，通货膨胀稳定不变，也就是学术上讲的菲利普斯扁平化，直接导致凯恩斯主义失效。也就是说，我们解释货币和通货膨胀的两种理论都解释不了。三是过去二十多年劳动力在上涨，但成本没有上涨，依然很低，传统讲的工资推动型的通货膨胀不见了。大家就会反思一个问题，在一个充裕社会里通胀机制形成是什么，也就是在座的各位，钱多了是不是多买两斤猪肉吃，还是把钱投到另外的地方，货币存在的模式与货币的功能与传统相比发生巨大的变异，更关键的是政府对待钱的功能发生重大的变化。因此，我们的判断是，低通胀有可能会发生变异，但这种变异可能是一种金融化、资产价格化，可能是短期的结构变化为主体，也就是说通胀结构性短期变化可能会超预期，但中期低位运行依然是很重要的一个特征。但是不是像现在这么低，这是我们要判断的一个问题。
低利率，关键的问题是在这两年里，我们的实际利率不仅为负，名义利率也出现了为负的现象，低利率不是凯恩斯讲的低利率，拜登政府采取了大刺激，我们国内对拜登刺激政策的理论还没梳理的很好，未来实际利率的偏低会是一个常态，这个常态与我们的增长速度，与我们的储蓄率是密切相关，而不能简单看名义利率，因为这里面有一个名义利率和价格之间同步变化的关系。
债务率，很重要的是债务的延续不仅仅取决于财长的操盘，也不取决于央行的水平，而取决于债务率支付利息的增长率和整个全球增长率，如果不匹配性没有改变，债务率一定上升，这是毫无疑问的，也就是说投资的效率与成本之间的反差，强烈的收敛，如果没有改变，也是改变不了这个的。
高风险，目前脱实向虚的问题越来越重，金融当货币的蓄水池能不能长期存续下去，自我循环，它所突破的途径是什么，这是大家要探索的一个很重要的问题，因为我们的高债率绑架了货币政策，绑架了金融政策，它的解脱模式到底是什么？所以我们就会看到，未来的风险比想象的要快。
把这几个方面总结一下，我们能不能回到过去的轨道呢？回不到过去的回到，为什么？增速会更低，价格的变异会更大，低利率和债务的组合可能会更牢固，高风险的问题可能在未来更会持续，当然还有一个，在这样的一种格局下，超级时代全面开启，也就是结构性问题和传统型的结构性问题，和政治经济的问题，我们没有解决。旧问题一点没解决，新问题不断累积，而新问题又带来的是一些结构性变化，所以我们回不到旧的轨道，而新轨道所看到的是一个超级时代，大的调整、大的重组的一种新动能机制，这个新动能机制就不能就经济谈经济，百年未有之大变局的政治经济学就出来了
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