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管涛：人民币汇率走势回顾与展望
原创 管涛 中国经济评论
研判2022年人民币汇率，需要密切关注出口前景、中美利差、金融风险、经济复苏、美元指数等因素的发展演变。
研判2022年人民币汇率，需要密切关注出口前景、中美利差、金融风险、经济复苏、美元指数等因素的发展演变。
管涛丨中银证券全球首席经济学家
2021年人民币汇率走势回顾
2020年6月初至年底，人民币汇率（如非特指，均指人民币兑美元双边汇率）持续升值，刺激了市场看多的情绪，激进的观点甚至预测人民币汇率有可能升破六。但笔者明确表示，2021年人民币走得不会那么强，破六将是小概率事件。这一猜测现已基本被证实。人民币汇率“折返跑”，小幅升值。新年伊始，人民币汇率升破6.50，3月份又跌破6.50；4、5月份再度升破6.50，5月底6月初升破6.40，创下三年来新高；6月中旬起跌破6.40，个别交易日收盘价跌破6.50；10月底重新升破6.40，并围绕6.40上下波动。前10个月，境内汇率中间价和下午四点半收盘价（下同）各上涨2%稍强，低于上年全年超过6%的涨幅；中间价和收盘价波动区间分别为[6.3572，6.5713]和[6.3607，6.5739]，均离破六还有不小的差距（见图1）。
图1：境内人民币汇率走势（单位：元人民币/美元）
境内外汇差收窄，市场预期基本稳定。前10个月，境外人民币汇率CNH相对境内人民币汇率CNY总体偏强，日均差价2BP，与其他年份的年度绝对水平相比为最低。这显示市场没有单边预期或压力，CNY具有较强的公信力。同期，1年期无本金交割远期交易（NDF）隐含的人民币汇率升贬值预期交替出现，且升贬值预期都不太强（见图2）。这与人民币强势伴随升值预期的看法相去甚远，反倒证实了汇率弹性增加，有助于释放市场压力，避免预期积累。
图2：1年期NDF隐含的人民币汇率预期（单位：元人民币/美元；%）
人民币兑大多数非美货币走强，人民币汇率指数上涨较多。前10个月，在境内银行间外汇市场（即中国外汇交易中心系统）24种人民币外币交易中，人民币仅兑加元、俄罗斯卢布和挪威克朗汇率略有下跌，兑其他21种货币均有所上涨。同期，中国外汇交易中心口径（CFETS）的人民币汇率指数累计上涨5.7%，超过上年全年的3.8%，年涨幅为2015年以来最高；10月末，人民币汇率指数收在100.22，为2016年1月底以来新高。可见，从多边汇率看，2021年人民币走得较强，甚至强过了美元。只是我们通常讨论的是人民币兑美元的双边汇率，所以，还是笔者猜对了。
人民币汇率升值的原因分析
主要受市场供求关系驱动。前10个月，洲际交易所（ICE）美元指数（下同）累计升值4.6%。但人民币汇率不跌反涨，是因为境内外汇供求盈余较大，前9个月银行即远期（含期权）结售汇顺差合计1828亿美元，同比增长1.28倍。这不同于2017年的人民币逆势上涨。当时，主要是借美指走弱（全年大跌9.9%）之机，引入逆周期因子调节的结果。当年境内外汇依然供不应求，结售汇逆差合计851亿美元。
美指震荡主导人民币汇率W型走势。此轮人民币升值受益于美元指数走弱，2020年累计下跌6.7%。2020年底，市场普遍预期美指进入中长期贬值通道。然而，笔者早就指出，在疫情逐步得到控制、市场避险情绪减弱情况下，美指强弱取决于主要经济体经济修复的状况。由于美国经济恢复快于其他主要经济体，加上货币紧缩预期，2021年以来美指震荡走高。一季度，美指不涨反跌3.6%，直接导致人民币汇率冲高回落；4、5月份美指上攻乏力，又推动了人民币汇率反弹；5月底6月初，美指再度跌破90，触发了人民币汇率一波急涨行情；6月份以后美指再度上行，人民币汇率重新盘整；10月份美指升破94之后再度回调，引发人民币汇率重新升破6.40。
双向波动促进汇率杠杆调节作用正常发挥。汇率市场化应该是“低（升值）买高（贬值）卖”，反之，则是市场失灵。2021年前三季度，各季人民币汇率中间价均值分别环比上涨1.9%、0.4%和下跌0.2%。相应的，剔除远期履约后，各季银行代客收汇结汇率分别环比回落0.9、0.01和上升0.4个百分点；代客付汇购汇率分别环比回落0.9、上升1.2和回落2.8个百分点。汇率弹性增加，确有助于吸收内外部冲击，发挥汇率对国际收支平衡和宏观经济稳定的自动“稳定器”作用。中美利差收敛支持人民币汇率稳定。因疫情冲击下中美货币政策分化，2020年10年期中美国债收益率差达到历史峰值。全年，境外投资者净增持境内人民币债券1.07万亿元，刷新历史记录。进入2021年，受通胀预期和货币紧缩预期影响，美债收益率上行，而中国境内流动性合理充裕，包括中债收益率在内的主要市场利率普遍下行，中美利差收窄。三季度，日均10年期中美国债收益率差157BP，较上年四季度回落80BP；前三季度，境外投资者净增持人民币债券5902亿元，同比少增22%。
详情链接：https://t.cn/A6JN77b2
管涛：人民币汇率走势回顾与展望
原创 管涛 中国经济评论
研判2022年人民币汇率，需要密切关注出口前景、中美利差、金融风险、经济复苏、美元指数等因素的发展演变。
研判2022年人民币汇率，需要密切关注出口前景、中美利差、金融风险、经济复苏、美元指数等因素的发展演变。
管涛丨中银证券全球首席经济学家
2021年人民币汇率走势回顾
2020年6月初至年底，人民币汇率（如非特指，均指人民币兑美元双边汇率）持续升值，刺激了市场看多的情绪，激进的观点甚至预测人民币汇率有可能升破六。但笔者明确表示，2021年人民币走得不会那么强，破六将是小概率事件。这一猜测现已基本被证实。人民币汇率“折返跑”，小幅升值。新年伊始，人民币汇率升破6.50，3月份又跌破6.50；4、5月份再度升破6.50，5月底6月初升破6.40，创下三年来新高；6月中旬起跌破6.40，个别交易日收盘价跌破6.50；10月底重新升破6.40，并围绕6.40上下波动。前10个月，境内汇率中间价和下午四点半收盘价（下同）各上涨2%稍强，低于上年全年超过6%的涨幅；中间价和收盘价波动区间分别为[6.3572，6.5713]和[6.3607，6.5739]，均离破六还有不小的差距（见图1）。
图1：境内人民币汇率走势（单位：元人民币/美元）
境内外汇差收窄，市场预期基本稳定。前10个月，境外人民币汇率CNH相对境内人民币汇率CNY总体偏强，日均差价2BP，与其他年份的年度绝对水平相比为最低。这显示市场没有单边预期或压力，CNY具有较强的公信力。同期，1年期无本金交割远期交易（NDF）隐含的人民币汇率升贬值预期交替出现，且升贬值预期都不太强（见图2）。这与人民币强势伴随升值预期的看法相去甚远，反倒证实了汇率弹性增加，有助于释放市场压力，避免预期积累。
图2：1年期NDF隐含的人民币汇率预期（单位：元人民币/美元；%）
人民币兑大多数非美货币走强，人民币汇率指数上涨较多。前10个月，在境内银行间外汇市场（即中国外汇交易中心系统）24种人民币外币交易中，人民币仅兑加元、俄罗斯卢布和挪威克朗汇率略有下跌，兑其他21种货币均有所上涨。同期，中国外汇交易中心口径（CFETS）的人民币汇率指数累计上涨5.7%，超过上年全年的3.8%，年涨幅为2015年以来最高；10月末，人民币汇率指数收在100.22，为2016年1月底以来新高。可见，从多边汇率看，2021年人民币走得较强，甚至强过了美元。只是我们通常讨论的是人民币兑美元的双边汇率，所以，还是笔者猜对了。
人民币汇率升值的原因分析
主要受市场供求关系驱动。前10个月，洲际交易所（ICE）美元指数（下同）累计升值4.6%。但人民币汇率不跌反涨，是因为境内外汇供求盈余较大，前9个月银行即远期（含期权）结售汇顺差合计1828亿美元，同比增长1.28倍。这不同于2017年的人民币逆势上涨。当时，主要是借美指走弱（全年大跌9.9%）之机，引入逆周期因子调节的结果。当年境内外汇依然供不应求，结售汇逆差合计851亿美元。
美指震荡主导人民币汇率W型走势。此轮人民币升值受益于美元指数走弱，2020年累计下跌6.7%。2020年底，市场普遍预期美指进入中长期贬值通道。然而，笔者早就指出，在疫情逐步得到控制、市场避险情绪减弱情况下，美指强弱取决于主要经济体经济修复的状况。由于美国经济恢复快于其他主要经济体，加上货币紧缩预期，2021年以来美指震荡走高。一季度，美指不涨反跌3.6%，直接导致人民币汇率冲高回落；4、5月份美指上攻乏力，又推动了人民币汇率反弹；5月底6月初，美指再度跌破90，触发了人民币汇率一波急涨行情；6月份以后美指再度上行，人民币汇率重新盘整；10月份美指升破94之后再度回调，引发人民币汇率重新升破6.40。
双向波动促进汇率杠杆调节作用正常发挥。汇率市场化应该是“低（升值）买高（贬值）卖”，反之，则是市场失灵。2021年前三季度，各季人民币汇率中间价均值分别环比上涨1.9%、0.4%和下跌0.2%。相应的，剔除远期履约后，各季银行代客收汇结汇率分别环比回落0.9、0.01和上升0.4个百分点；代客付汇购汇率分别环比回落0.9、上升1.2和回落2.8个百分点。汇率弹性增加，确有助于吸收内外部冲击，发挥汇率对国际收支平衡和宏观经济稳定的自动“稳定器”作用。中美利差收敛支持人民币汇率稳定。因疫情冲击下中美货币政策分化，2020年10年期中美国债收益率差达到历史峰值。全年，境外投资者净增持境内人民币债券1.07万亿元，刷新历史记录。进入2021年，受通胀预期和货币紧缩预期影响，美债收益率上行，而中国境内流动性合理充裕，包括中债收益率在内的主要市场利率普遍下行，中美利差收窄。三季度，日均10年期中美国债收益率差157BP，较上年四季度回落80BP；前三季度，境外投资者净增持人民币债券5902亿元，同比少增22%。
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【2020.11.26投资学日记】
1.数据记录见p1p2
2.今日事件:
外资券商进入境内场外期权业务 中国衍生品市场潜力巨大待升级
日前，中国证券业协会官网公布了第七批场外期权业务交易商名单，新增瑞银证券为场外期权业务二级交易商。这是截至目前为止唯一一家获准参与到国内场外期权业务的外资控股券商，这标志着外资机构正式进入中国衍生品市场，也是中国金融开放的又一步，而这一市场的巨大升级潜力多年来都深深地吸引着外资。
瑞银非银金融团队此前的研究提及，中国场外交易衍生品名义交易额不到总市值的1%，而美国为78%。中国金融市场的交易所交易期权业务仍处于初期阶段，在放开沪深300ETF期权之前只有一种ETF期权在交易所交易（50ETF期权）。近年来，美国的场外衍生品余额约占上市公司总市值的78%，并于2008年达到峰值；此外，在2019年12月沪深300EF期权上市之前，场內股指期权方面仅有上证50ETF期权在交易所内交易，场内个股期权尚未放开。2018年，上证50ETF期权交易额占A股总市值比值仅为0.41%，比例较小。 https://t.cn/AigLDUJa
1.数据记录见p1p2
2.今日事件:
外资券商进入境内场外期权业务 中国衍生品市场潜力巨大待升级
日前，中国证券业协会官网公布了第七批场外期权业务交易商名单，新增瑞银证券为场外期权业务二级交易商。这是截至目前为止唯一一家获准参与到国内场外期权业务的外资控股券商，这标志着外资机构正式进入中国衍生品市场，也是中国金融开放的又一步，而这一市场的巨大升级潜力多年来都深深地吸引着外资。
瑞银非银金融团队此前的研究提及，中国场外交易衍生品名义交易额不到总市值的1%，而美国为78%。中国金融市场的交易所交易期权业务仍处于初期阶段，在放开沪深300ETF期权之前只有一种ETF期权在交易所交易（50ETF期权）。近年来，美国的场外衍生品余额约占上市公司总市值的78%，并于2008年达到峰值；此外，在2019年12月沪深300EF期权上市之前，场內股指期权方面仅有上证50ETF期权在交易所内交易，场内个股期权尚未放开。2018年，上证50ETF期权交易额占A股总市值比值仅为0.41%，比例较小。 https://t.cn/AigLDUJa
10.13 周二 晴
这个时间有点魔幻，14号凌晨四点起来把13号没有完成的财管期权套期保值这一部分拦路虎一般的内容给学完了。现在写下13日的心情记录。
因为工作听见也看见了一些还未到达真正利益层面的事情，一瞬间对同事关系有了亲身体会，更别说产生真正的利益冲突的时刻了。失落自然是有的，但不是对人的自私自利性，而是对自己的愚蠢感到失望。谨防被人当枪使，谨防做些无用之蠢事。往回看，说的话，做的事，未免幼稚不堪。不论如何，带着新体会尽快调整心态上路吧。
看见一丢丢生活的真相，可不能被打倒。题目再难也比人心单纯的多，所以昨晚没能继续做下去的题目和内心惧怕的知识点，现在一个个去克服。
这个时间有点魔幻，14号凌晨四点起来把13号没有完成的财管期权套期保值这一部分拦路虎一般的内容给学完了。现在写下13日的心情记录。
因为工作听见也看见了一些还未到达真正利益层面的事情，一瞬间对同事关系有了亲身体会，更别说产生真正的利益冲突的时刻了。失落自然是有的，但不是对人的自私自利性，而是对自己的愚蠢感到失望。谨防被人当枪使，谨防做些无用之蠢事。往回看，说的话，做的事，未免幼稚不堪。不论如何，带着新体会尽快调整心态上路吧。
看见一丢丢生活的真相，可不能被打倒。题目再难也比人心单纯的多，所以昨晚没能继续做下去的题目和内心惧怕的知识点，现在一个个去克服。
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