今晚，全球聚焦美联储！

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美东时间3月16日周三下午14:00（北京时间周四凌晨02:00），美联储货币政策委员会（FOMC）将公布利率决议。

随后，美联储主席鲍威尔将召开货币政策新闻发布会。

在本月初的美国国会众议院金融服务委员会听证会上，鲍威尔明确表示，3月会按照原定计划加息来遏制通胀，“我倾向于支持在3月加息25个基点”。

目前几乎可以肯定的是，美联储将自2018年12月以来进行首次加息，但在多大程度上收紧货币政策的问题上将面临两难，因为乌克兰危机可能会削弱经济增长，加剧40年来最高的通胀水平。

美联储面临的威胁是双重的：如果通胀预期走高，鲍威尔将面临艰难的选择，要么继续容忍通胀走高，要么将利率提高到足以让经济陷入衰退的程度。

杰富瑞首席金融经济学家Aneta Markowska表示：

这可能是美联储最艰难的时期之一，我们过去显然经历过疫情和全球金融危机等重大事件，但政策方向是明确的。那就是降息，唯一的问题是降息幅度和速度。
但这一次，我们面临着双重风险：经济增长面临下行压力，通胀面临上行压力。问题是美联储会如何抉择?

经济学家普遍认为，美联储对通胀压力的担忧将远远超过对经济增长放缓的担忧，尤其是考虑到劳动力市场的强劲程度，这迫使美联储将在今年进行一系列加息。

01
通胀预期升至新高

美联储面临的第一个通胀威胁是，物价飙升可能变得足够剧烈或持续时间足够长，改变了消费者和企业的心理预期，并使这些心理预期得到了实现。如果工人们预期一年后的通胀率会很高，那么他们现在有可能要求更高的工资。

实际上，甚至在乌克兰危机出现之前，各大企业就已经进行了提价。

办公产品制造商ACCO Brands的首席执行官Boris Elisman上周在一场会议上表示，该公司去年四次提价，而正常年份只有一两次：

很明显，去年发生的事情不正常；从通胀的角度来看，今年也不正常，所以我们必须更频繁地这样做。
我们去年并没有从通胀成本上升中完全恢复过来。所以我们的计划是继续提高我们的价格，直到恢复。

与此同时，油价上涨已经推高了美国汽油的成本，油价上周在未经通胀调整的情况下创下历史新高。

经济学家普遍认为，这一次的通胀可能比任何时候持续的都要久，因为是由需求推动的。

国债通胀保值证券TIPS市场的数据显示，目前，TIPS定价未来5年的年通胀率为3.52%，未来10年的年通胀率为2.94%。

而在2021年之前，通胀预期的高点仅出现在2005年3月，分别为2.94%（5年）和2.76%（10年）。2021年11月，通胀预期曾飙升至3.17%（5年新纪录）和2.76%（追平2005年的10年纪录）。

数据显示，市场对未来美国通胀的预期在过去10天内已突破至新高。

在2011年至2014年中期，当时的原油价格和现在一样高，3年多来一直徘徊在100美元/桶左右。但即便如此，通胀预期仍保持在2%左右。这项数据充分说明，TIPS市场的通胀预期不再像自2003年以来那样锚定在美联储2%的水平附近。

在去年12月，也就是美联储上一次公布高层官员个人预测时，多数人认为，核心通胀率将在2022年稳定在2.7%，一年后降至2.3%。但目前该比率保持在5.2%左右。

当时，官员们预计美联储今年只会加息3次，每次25个基点。考虑到目前的经济状况，这一步伐现在被认为过于缓慢。

02
市场预期加息25个基点

鲍威尔在本月早些时候表示，在地缘政治不确定性已经增加了投资者的风险之际，美联储希望避免加剧波动。

他暗示，美联储将在本周开始一系列预期的加息，加息幅度为25个基点，而并非50个基点。

但他还表示，包括乌克兰危机在内的一系列冲突可能会使通胀保持在令人不安的高位，这可能会要求美联储在今年夏天更大幅度地加息。

经济学家表示，当利率提高到最终使经济陷入衰退时，鲍威尔可能会感受到巨大压力，这种风险越来越大。德意志银行首席美国经济学家Matthew Luzzetti表示：

美联储要在不引发经济衰退的情况下引导通胀回到目标水平是一条非常困难的道路，而且随着我们看到的供应链方面的冲击，这条道路变得更加狭窄。

去年底，许多美联储官员认为他们可能只需将利率提高到一个既不会刺激也不会减缓经济增长的中性水平。

大多数官员估计，当基本通胀率（剔除供应冲击等特殊影响）处于美联储2%的目标时，中性水平在2%至3%之间。

但如果潜在通胀率上升，比如上升到3%，那将需要美联储将利率提高到更高——3%到4%之间，才能达到这个中性水平。

Luzzetti根据美联储去年发布的研究建立了一个模型，该模型表明，1月份的潜在通胀率已从去年6月的2.2%升至2.8%左右。

中金预计，由于最近公布的2月非农就业和CPI通胀数据均表现强劲，圣路易斯联储主席布拉德或美联储理事沃勒可能会提议加息50个基点，从而对加息25个基点的决议投下反对票。如果有1-2票反对，即便不会改变本次加息决策，但会被市场解读为鹰派信号。

美国银行的Ralf Preusser认为，鲍威尔将对加息前景提供有限的指导：他将强调不确定性升高、对经济数据的依赖，并在需要时保留加息50个基点的选择权。

美联储前理事Betsy Duke警告称，如果美联储加息50个基点，可能是一个“突然的警报”，并向市场发出这样的信号——美联储严重误判了通胀形势并没有进行适当的政策回应。她表示，这也可能暗示他们对中性利率的预估更高，意味着加息幅度将超过目前的预期。

如果通胀预期走高，鲍威尔将面临艰难的选择，要么容忍通胀持续走高，要么将利率提高到足以让经济陷入衰退的程度。

据英国金融时报报道，耶鲁大学教授、前美联储货币事务主管Bill English表示，政策失误的风险非常高：

如果他们现在行动过快，在一年后，经济可能会以衰退告终。
但我肯定他们也对现在不做出反应有所担忧。他们必须遏制通胀，并大幅收紧政策，目前的通胀水平似乎远高于他们的目标，那么他们可能会在2024年陷入衰退。

03
市场押注今年将加息7次

本周一，与12月会议相关的掉期利率攀升至1.86%，比当前的有效联邦基金利率0.08%高178个基点，这相当于加息7次、每次25个基点。

受乌克兰危机影响，掉期利率曾在3月1日跌至不到1.2%，表明交易员当时只设想了四到五次加息。与此同时，华尔街日报也分析认为，多位FOMC委员可能预测在今年剩下的七次会议中全部加息。

此次会议将对美联储官员个人利率预测的点状图进行又一次更新。此前官员们预计今年加息5次，明年再加息4次。

目前可以肯定的是，市场偏向鹰派，并押注2022年全年加息7次，而此次会议加息50个基点的可能性为15%。

虽然加息几乎已经是“板上钉钉”，市场焦点将集中在加息和量化紧缩的前景上。高盛在其预测中写道，由于全年通胀可能保持令人不安的高位，FOMC可能只在认为“进一步收紧政策有将经济推入衰退风险”时才会暂停加息。

高盛也预计今年将加息7次，每次25个基点。然后是2023年进行四次季度性加息，到2023年底总共加息11次，使得最终利率达到2.75-3%。

高盛预计，中值点显示2022年将加息6次，但风险倾向于下行，特别是如果FOMC参与者将削减资产负债表视为多次加息。到2023年，中值点将显示2023年还会有四次加息，最终利率将在2.5-2.75%之间，略高于FOMC 2.5%的中性利率预期。

04
会开始缩表吗？

除了利率、通胀和经济增长等问题外，预计美联储还将在此次会议上讨论何时开始削减其近9万亿美元资产负债表上的债券持有量。

在本月结束量化宽松也就是债券购买计划后，美联储将开始启动量化紧缩QT。

美联储此前表示，随着时间的推移，美联储的资产负债表不仅会缩减，而且会从MBS转向美国国债，“从而最大限度地减少美联储持有的资产对跨经济部门信贷分配的影响”。

大多数华尔街机构估计，美联储将对每月约1000亿美元的美国国债进行展期，而不是重新投资于新债券。

美国银行认为缩表的细节将在本次会议上敲定，并允许美联储最早在5月开始缩表。但由于美国国债流动性恶化以及美联储不想增加市场不确定性，缩表有被推迟的风险。

美国银行称，缩表有可能被推迟到6月或7月；如果美国国债流动性依然紧张，缩表也可能只从MBS开始：

较晚开始缩表可能会增加曲线变平的压力。

美银的预测是，美联储将实施每月600亿美元的附息国债赎回上限，以及每月400亿美元的MBS赎回上限。对于短期国库券，美联储则不会设定赎回上限，而是允许其在到期时滚动。这些赎回上限的实施可能会分阶段进行（更多缩表细节关注今日第四篇文章《除了加息，美联储缩表细节也要来了》）。

高盛也认为美联储不会急于缩表。因为鲍威尔在向国会作证时表示，FOMC不会在3月份的会议上敲定其缩减美联储资产负债表的计划。相反，FOMC可能会在5月会议上敲定并公布其计划，然后在6月会议上宣布开始缩减资产负债表。

高盛认为，美联储的资产负债表最终将从今天的略低于9万亿美元缩减到2025年的略高于6万亿美元。