【首席推荐】荀玉根：摆脱滞胀隐忧靠创新驱动
来源： 股市荀策
作者：荀玉根、吴信坤、杨锦（荀玉根为海通证券首席经济学家）
核心结论：①滞胀隐忧的核心是缺乏增长动力，回顾美国1970-90年代历史，科技创新支撑美国走出滞胀阴霾。②我国正在转型期，科技创新是重大战略，熊彼特创新理论的现实意义更强。③当前中国类似1980年代美国，人力资本、产业政策、金融体系助力创新驱动模式，能源革命和信息技术是两大创新高地。
摆脱滞胀隐忧靠创新驱动
——再论当前中国类似1980年代美国
当前滞胀再次成为市场关注的话题，近几年来滞胀话题经常引起广泛讨论。其实这些讨论背后的核心原因是经济增速中枢持续下行，一旦通胀指标稍有波动，滞胀担忧就开始拨动市场心弦。2018年以来，我们先后通过十二篇深度报告，讨论当前中国在诸多方面类似1980年代美国，本文从宏观经济增长动能角度出发，借鉴了上世纪80-90年代美国经济走出滞胀的历史，结合经济学理论研究，我们认为强劲经济增长动能是摆脱滞胀的核心，而科技创新是持续强劲增长的最可靠保障。
1. 滞胀担忧背后是增长动力不足
当前滞胀担忧掣肘了指数表现。7月以来，万得全A指数已在5700点附近横盘震荡数月，重要原因就是经济增速回落叠加通胀压力持续，市场对滞胀的担忧再起。受部分地区出现疫情、“双限双控”措施升级、房地产经济下行速度加快的影响，三季度经济回落，21Q3 GDP 同比增长4.9%，两年平均增长4.9%，较二季度的7.9%（两年平均5.5%）明显回落。同时9月PPI同比上行至10.7%，创历史新高。
从长周期视角来看，滞胀担忧背后还有更深层次的原因，即全球经济增长缺乏强劲推动力。借鉴美国发展史，经济繁荣均伴随着突破性技术进步，20世纪四五十年代合成材料等新科技的兴起，使美国经济在战后迅速走向繁荣；1980年代互联网信息技术的发展应用，也使美国脱离了滞胀泥潭。反观现在，08年金融危机后，全球经济增速中枢均在下移：剔除受金融危机影响最严重的09年，全球GDP实际同比中枢从2000-08年的4.3%降至10年至今的3.1%，美国从2.4%降至1.7%。并且我国08年后宏观经济增速降幅更大：GDP当季同比中枢从2000-08年间的10.5%下降至10-18年的7.9%，19年至今进一步下降至5.7%。
全球经济增速中枢下移的重要原因是技术进步的放缓。我们用全要素生产率的变化来观察技术进步的速度，根据格罗宁根大学测算的各国全要素生产率数据，我们可以发现美国全要素生产率增速正在下滑，从2000-08年的0.7%下降到10年至19年的0.6%；与美国相比，我国经济增速中枢下滑幅度更大，这也体现在我国全要素生产率增速中枢上：全要素生产率增速均值从2000-08年的3.3%大幅下降到0.8%。因此，我们认为滞胀担忧的本质是缺乏支撑经济增长的突破性技术创新。
图片1-4
科技创新支撑美国走出1970年代滞胀阴霾。1970年代粮食危机和石油危机对美国经济造成了严重冲击，能源和农产品价格大幅飙升，70年代前后美国经济分别在73Q1-75Q1和78Q2-80Q3两度陷入经济增速下滑、通胀快速上升的滞胀泥潭。滞胀对美国传统制造业也造成了巨大冲击，钢铁和汽车两大支柱产业均出现不同程度衰退，钢铁业全球市场份额从1960年的26%降至1980年的14.2%，汽车产业全球市场份额从48%大幅下降到了1980年的20.6%。面对美国国内的困难局面和国际上的激烈竞争，美国1980-2000年宏观、产业、金融政策三箭齐发，发展科学技术，促进经济转型。政策支持下，美国研发总投入不断增加，企业成为科研投入的中流砥柱，企业R&D投入经费从80年的427.5亿美元增长到95年的1298.3亿美元，企业R&D投入占美国全部R&D投入的比重从61.2%上升到66%。巨额的研发投入推动下，20世纪80年代开始，美国信息技术产业中半导体、路由器等硬件设备技术不断革新，计算机和互联网产业快速发展，新技术不断渗透，逐步应用到其他行业。
随着科技渗透，信息技术的发展和应用促进了其他创新活动的产生，包括航空航天业，生物技术在内的其他高新技术产业也进入高速发展轨道。美国信息通信技术产业增加值从1987年的1613亿美元增长到2000年的6329亿美元，信息技术产业行业增加值占GDP比重从3.4%增长到6.2%。在美国传统制造业国际竞争力衰落的时候，信息技术产品为美国打开了新的市场，1994-2000年，美国半导体产品出口总值从269.28亿美元增长到600.79亿美元。航空航天事业上美国全球领跑者地位不断稳固，1995年“阿特兰蒂斯号”航天飞机与俄罗斯的“和平号”转轨站成功对接，为建造国际空间站积累了丰富经验。1997年美国发射土星探测器“卡西尼号”，为人类探索宇宙迈出了重要的一步。依托于科技研发投入，美国成为生物技术行业的领跑者，行业规模迅速扩大，1993-2000年，美国生物技术产品销售额从70亿美元增长到193亿美元，从业人数从9.7万人增长到17.9万人。科技创新不仅推动了美国高新技术产业的发展，而且通过生产方式的变革，生产设备的更新等对传统行业进行了改造，提高了传统行业的劳动生产率。科技创新的不断发展应用成为了80-90年代美国经济增长的动力，推动美国走出滞胀阴霾：美国GDP增速中枢从1970-80年间的2.9%上升至1981-2000年的3.4%，通胀中枢从7.7%大幅下移至3.8%。
图片5-10
详情链接：https://t.cn/A6xwH5hi
来源： 股市荀策
作者：荀玉根、吴信坤、杨锦（荀玉根为海通证券首席经济学家）
核心结论：①滞胀隐忧的核心是缺乏增长动力，回顾美国1970-90年代历史，科技创新支撑美国走出滞胀阴霾。②我国正在转型期，科技创新是重大战略，熊彼特创新理论的现实意义更强。③当前中国类似1980年代美国，人力资本、产业政策、金融体系助力创新驱动模式，能源革命和信息技术是两大创新高地。
摆脱滞胀隐忧靠创新驱动
——再论当前中国类似1980年代美国
当前滞胀再次成为市场关注的话题，近几年来滞胀话题经常引起广泛讨论。其实这些讨论背后的核心原因是经济增速中枢持续下行，一旦通胀指标稍有波动，滞胀担忧就开始拨动市场心弦。2018年以来，我们先后通过十二篇深度报告，讨论当前中国在诸多方面类似1980年代美国，本文从宏观经济增长动能角度出发，借鉴了上世纪80-90年代美国经济走出滞胀的历史，结合经济学理论研究，我们认为强劲经济增长动能是摆脱滞胀的核心，而科技创新是持续强劲增长的最可靠保障。
1. 滞胀担忧背后是增长动力不足
当前滞胀担忧掣肘了指数表现。7月以来，万得全A指数已在5700点附近横盘震荡数月，重要原因就是经济增速回落叠加通胀压力持续，市场对滞胀的担忧再起。受部分地区出现疫情、“双限双控”措施升级、房地产经济下行速度加快的影响，三季度经济回落，21Q3 GDP 同比增长4.9%，两年平均增长4.9%，较二季度的7.9%（两年平均5.5%）明显回落。同时9月PPI同比上行至10.7%，创历史新高。
从长周期视角来看，滞胀担忧背后还有更深层次的原因，即全球经济增长缺乏强劲推动力。借鉴美国发展史，经济繁荣均伴随着突破性技术进步，20世纪四五十年代合成材料等新科技的兴起，使美国经济在战后迅速走向繁荣；1980年代互联网信息技术的发展应用，也使美国脱离了滞胀泥潭。反观现在，08年金融危机后，全球经济增速中枢均在下移：剔除受金融危机影响最严重的09年，全球GDP实际同比中枢从2000-08年的4.3%降至10年至今的3.1%，美国从2.4%降至1.7%。并且我国08年后宏观经济增速降幅更大：GDP当季同比中枢从2000-08年间的10.5%下降至10-18年的7.9%，19年至今进一步下降至5.7%。
全球经济增速中枢下移的重要原因是技术进步的放缓。我们用全要素生产率的变化来观察技术进步的速度，根据格罗宁根大学测算的各国全要素生产率数据，我们可以发现美国全要素生产率增速正在下滑，从2000-08年的0.7%下降到10年至19年的0.6%；与美国相比，我国经济增速中枢下滑幅度更大，这也体现在我国全要素生产率增速中枢上：全要素生产率增速均值从2000-08年的3.3%大幅下降到0.8%。因此，我们认为滞胀担忧的本质是缺乏支撑经济增长的突破性技术创新。
图片1-4
科技创新支撑美国走出1970年代滞胀阴霾。1970年代粮食危机和石油危机对美国经济造成了严重冲击，能源和农产品价格大幅飙升，70年代前后美国经济分别在73Q1-75Q1和78Q2-80Q3两度陷入经济增速下滑、通胀快速上升的滞胀泥潭。滞胀对美国传统制造业也造成了巨大冲击，钢铁和汽车两大支柱产业均出现不同程度衰退，钢铁业全球市场份额从1960年的26%降至1980年的14.2%，汽车产业全球市场份额从48%大幅下降到了1980年的20.6%。面对美国国内的困难局面和国际上的激烈竞争，美国1980-2000年宏观、产业、金融政策三箭齐发，发展科学技术，促进经济转型。政策支持下，美国研发总投入不断增加，企业成为科研投入的中流砥柱，企业R&D投入经费从80年的427.5亿美元增长到95年的1298.3亿美元，企业R&D投入占美国全部R&D投入的比重从61.2%上升到66%。巨额的研发投入推动下，20世纪80年代开始，美国信息技术产业中半导体、路由器等硬件设备技术不断革新，计算机和互联网产业快速发展，新技术不断渗透，逐步应用到其他行业。
随着科技渗透，信息技术的发展和应用促进了其他创新活动的产生，包括航空航天业，生物技术在内的其他高新技术产业也进入高速发展轨道。美国信息通信技术产业增加值从1987年的1613亿美元增长到2000年的6329亿美元，信息技术产业行业增加值占GDP比重从3.4%增长到6.2%。在美国传统制造业国际竞争力衰落的时候，信息技术产品为美国打开了新的市场，1994-2000年，美国半导体产品出口总值从269.28亿美元增长到600.79亿美元。航空航天事业上美国全球领跑者地位不断稳固，1995年“阿特兰蒂斯号”航天飞机与俄罗斯的“和平号”转轨站成功对接，为建造国际空间站积累了丰富经验。1997年美国发射土星探测器“卡西尼号”，为人类探索宇宙迈出了重要的一步。依托于科技研发投入，美国成为生物技术行业的领跑者，行业规模迅速扩大，1993-2000年，美国生物技术产品销售额从70亿美元增长到193亿美元，从业人数从9.7万人增长到17.9万人。科技创新不仅推动了美国高新技术产业的发展，而且通过生产方式的变革，生产设备的更新等对传统行业进行了改造，提高了传统行业的劳动生产率。科技创新的不断发展应用成为了80-90年代美国经济增长的动力，推动美国走出滞胀阴霾：美国GDP增速中枢从1970-80年间的2.9%上升至1981-2000年的3.4%，通胀中枢从7.7%大幅下移至3.8%。
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著名经济学家，房地产专家董教授说：
若不卖地，你还有工资领吗？若废除房地产，你还有工作吗？
他表示：前9个月，全国卖地收入5.39万亿，占到全国财政收入16.4万亿的32%，占到地方财政8.75万亿的61%，占到全国税收14.07万亿的38%，如果不卖地，地方财政要怎么办？
董教授说，房地产直接，间接贡献了全国GDP的40%，关联了上亿的就业机会！不卖地了，你还有工作吗？
讨论房地产问题，不能好勇斗狠，应该尊重客观规律和事实！！
这数据，是不是真的？确实很吓人啊，40%的GDP很跟房地产相关吗？？[打脸][打脸]
哈哈哈，房地产专家也确实急了，这么下去，他的课程也不好卖了，培训也不好做了，以后也没有房地产大厂请他们讲课了！
著名经济学家马老师说：房地产时代真的过去了！
房地产与房地产的专家们，也是该转型升级了！所谓的地产规律，高房价可能在绝大多数地方难以为继了！是该醒醒的时候了！
你怎么看经济学家和房地产专家的观点呢？
若不卖地，你还有工资领吗？若废除房地产，你还有工作吗？
他表示：前9个月，全国卖地收入5.39万亿，占到全国财政收入16.4万亿的32%，占到地方财政8.75万亿的61%，占到全国税收14.07万亿的38%，如果不卖地，地方财政要怎么办？
董教授说，房地产直接，间接贡献了全国GDP的40%，关联了上亿的就业机会！不卖地了，你还有工作吗？
讨论房地产问题，不能好勇斗狠，应该尊重客观规律和事实！！
这数据，是不是真的？确实很吓人啊，40%的GDP很跟房地产相关吗？？[打脸][打脸]
哈哈哈，房地产专家也确实急了，这么下去，他的课程也不好卖了，培训也不好做了，以后也没有房地产大厂请他们讲课了！
著名经济学家马老师说：房地产时代真的过去了！
房地产与房地产的专家们，也是该转型升级了！所谓的地产规律，高房价可能在绝大多数地方难以为继了！是该醒醒的时候了！
你怎么看经济学家和房地产专家的观点呢？
#美股# 【10月非农数据超预期 美股三大指数续破顶】美股周五高开。辉瑞新冠药物研发取得进展的消息推动抗疫概念股普遍上涨。美国10月非农就业人数增加53.1万，超出经济学家的预期。
截至香港时间晚上9时45分，道指涨36414.42点，升290.19点 (0.80%)；纳指涨94.35点 (0.59%)，报16034.66点；标指涨33.21点 (0.71%)，报4713.27点。三大指数续创新高。
抗疫概念股普遍走高。辉瑞大涨，此前该公司宣布其一款新冠药物可将高风险患者的住院率和死亡率降低89%。辉瑞CEO表示，公司计划在感恩节前向FDA提交药物授权申请。
周五经济数据面，美国劳工部报告称，美国10月非农就业人数增加53.1万人，创7月以来最大增幅。预估为增加45万人，前值为增加19.4万人。10月失业率4.6%，预期4.7%，前值4.8%。8月份非农新增就业人数从36.6万人上修11.7万人至48.3万人；9月份非农新增就业人数从19.4万人上修11.8万人至31.2万人。
更多美国人重返职场
分析员表示，美国就业市场上个月重回正轨，就业人数增幅超过预期，表明随着德株的影响消退，美国雇主在填补数以百万计的职位空缺方面取得进展。
就业增长步伐加快表明，随着新冠病例数下降，并且雇主提高工资水平，有更多美国人重返职场。大约750万人在9月6日失去额外的联邦失业救济金，可能也促进了就业人数增加。
美国劳工部报告称，就业增长广泛，休闲和酒店业、专业和商业服务、制造业、运输和仓储等领域的就业增长显著；公共教育领域的就业人数在这个月有所下降。
https://t.cn/A6xwjSuC
截至香港时间晚上9时45分，道指涨36414.42点，升290.19点 (0.80%)；纳指涨94.35点 (0.59%)，报16034.66点；标指涨33.21点 (0.71%)，报4713.27点。三大指数续创新高。
抗疫概念股普遍走高。辉瑞大涨，此前该公司宣布其一款新冠药物可将高风险患者的住院率和死亡率降低89%。辉瑞CEO表示，公司计划在感恩节前向FDA提交药物授权申请。
周五经济数据面，美国劳工部报告称，美国10月非农就业人数增加53.1万人，创7月以来最大增幅。预估为增加45万人，前值为增加19.4万人。10月失业率4.6%，预期4.7%，前值4.8%。8月份非农新增就业人数从36.6万人上修11.7万人至48.3万人；9月份非农新增就业人数从19.4万人上修11.8万人至31.2万人。
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分析员表示，美国就业市场上个月重回正轨，就业人数增幅超过预期，表明随着德株的影响消退，美国雇主在填补数以百万计的职位空缺方面取得进展。
就业增长步伐加快表明，随着新冠病例数下降，并且雇主提高工资水平，有更多美国人重返职场。大约750万人在9月6日失去额外的联邦失业救济金，可能也促进了就业人数增加。
美国劳工部报告称，就业增长广泛，休闲和酒店业、专业和商业服务、制造业、运输和仓储等领域的就业增长显著；公共教育领域的就业人数在这个月有所下降。
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