估值体系扭曲时 资深投资者的坚持
来源： 证券市场周刊
就以沃伦·巴菲特为例，这位目前最成功的价值投资者，也曾经在1966年到1975年的整整10年里，取得过仅仅122%的回报率，折合年化收益8.3%(数据参见伯克希尔·哈撒韦公司的年报)。甚至连查理·芒格自己，在当时都说，账面的业绩简直糟糕透了(The paper record was terrible)。
但是，在1976年到1985年的下一个10年中，巴菲特的综合回报率达到了惊人的5922%。对于那些在1975年的年底，因为过去10年业绩不好而看衰巴菲特的投资者来说，他们无疑犯下了一个巨大的错误。
巴菲特的例子告诉我们，即使是以10年为周期，资本市场上的业绩也可能是会骗人的。仅仅凭借短期(其实10年也不算是短期了，可以算是中期，甚至较长的中期)业绩的好坏，就认为某个投资者不行了，或者某种投资方法不行了，而不论这种短期业绩低迷的原因是什么，业绩低迷究竟是由于投资经理损毁了投资组合的商业价值而造成的，还是由于投资经理虽然增加了投资组合的商业价值，但是遭遇了市场风格逆风造成的，这样做投资是一定会吃亏的。
估值没有最高，只有更高
在中国资本市场，在起始于2019年底、延续到2021年的市场行情中，我们就能够看到一个非常典型的极端案例。在这个案例中，资本市场的定价机制发生了巨大的扭曲，扭曲幅度之大在历史上都十分罕见。而在这个巨大的定价机制扭曲中，一些坚定的价值投资者也因为坚守自己的投资信念，遭遇了前所未有的逆风。
在这样巨大的逆风中，市场参与者们一度认为，这些曾经在历史上取得了优秀投资业绩的价值投资者们，已经无法适应将来的市场风格。但是，大家多半并没有关注他们的短期业绩为何如此不堪，业绩差的原因究竟是价值损毁，还是短期市场风格扭曲。而这样“只看业绩、不管原因”的投资判断方法，是过于简单粗暴的。
概括来说，发生在2019年下半年到2021年之间的资本市场风格扭曲，主要表现为估值越高的公司表现反而容易越好，估值越低的公司反而表现越差。这种差别不光体现在行业与行业之间，比如银行业估值低表现更差、新能源行业估值高表现更好，同时也体现在同一行业的公司中，比如证券行业中估值越低的大型证券公司，净资产回报率(ROE)更高，反而估值表现更差。
对于这一风格扭曲，从2000年即开始编辑的申万风格指数，非常好的记录下了扭曲的程度有多么剧烈。
以申万低市盈率(PE)指数和高市盈率指数这两个指数的对比为例，这两个指数分别代表了A股市场低市盈率公司和高市盈率公司的表现，两个指数各有300个成分股，可以说代表性比较强。在2000年到2018年的19年中，高PE指数的年度回报率，平均比低PE指数的年度回报率低13.7%。而且，在这19年中，高PE指数的年度表现比低PE指数好的，只有2008年、2010年、2013年、2015年这4年，4年的平均超额收益仅仅为21.4%，最好的一年，也就是2015年，也只不过达到36.4%。
以上的数据证实，在中国股票市场的历史上，估值这个价值投资中最重要的因子，仍然是十分有效的。其实，对于任何价值投资的理论来说，估值从来都是一个需要仔细考虑的因素：花太多的钱买东西往往不是一个好主意。
但是，从2019年到2021年10月19日，高PE指数却连续近3年跑赢了低PE指数。在2019年、2020年、2021年(截至10月19日，下同)这3年中，高PE指数分别战胜低PE指数11.5%、48.7%、24.1%，3年累计战胜121.0%。
以上高PE指数对低PE指数巨大的短期优势，同时造成了两者估值的背离达到历史最高。在2021年10月19日，根据Wind资讯的统计，高PE指数的市盈率为129.4倍，低PE指数则为6.6倍，两者的比值为19.6，达到从1999年以来的历史最大值。在1999年到2018年的20年中，这两者比值的平均值为9.1，最大值发生在2010年，仅为16.5。
由于市盈率容易受到亏损股，或者微利股的干扰，从而导致数据发生异常，因此用市净率(PB)检测两个指数之间的偏差，可能会更加准确。
根据Wind资讯，在2021年10月19日，申万高PE指数的PB为9.9倍，低PE指数的PB仅为0.8倍，两者比值达到12.3，为历史最高水平。而在1999年到2018的20年中，这两者比值的平均值仅为2.2，是2021年水平的几近1/6。
在市场风格极度偏爱高估值、抛弃低估值的2019年到2021年里，资本市场也出现了不少顺应潮流的理论，比如被投资者所熟知的“只买贵的不买便宜的”“怕高才是苦命人”等等。而在细分领域，一些低估值板块则在不同阶段被市场所抛弃，比如以银行为代表的A股金融行业、业绩优异的A股小盘股、港股低估值公司等等。
业绩低迷的背后
在这样一个风格扭曲的市场中，对于看重估值的价值投资者来说，坚持自己的投资理念是非常困难的事情。而一些久负盛名的价值投资者，业绩在这几年中也比较不堪，尤其是低估值风格相对于高估值风格表现最差的2020年。
从历史数据可以看到，高PE指数对低PE指数的超额表现，在2019、2020和2021年，分别是11.5%、48.7%、24.1%。所以，市场估值风格扭曲最为极致的2020年，也就让一些资深价值投资者的短期投资业绩，相对同行来说表现得比较糟糕。
在中国股票市场，中欧基金的曹名长、重阳投资的裘国根和高毅资产的邱国鹭，是三位久负盛名的价值投资者，也可以说是一群资历最老的投资者。根据Wind资讯的数据显示，从2006年到2021年，曹名长在新华基金、中欧基金两家基金公司，累计为投资者取得了大约11.5倍的投资回报(把1元变成了12.5元)。裘国根所管理的重阳1期私募基金，从2008年到2021年也为投资者赚取了5.6倍的回报，他的“价值接力”理论也揭示了和沃尔特·施洛斯类似的价值投资秘诀。邱国鹭的投资业绩很难找到长期连续的数据，但是他所创办并担任董事长的高毅资产，是中国最为成功的股票投资机构之一。在邱国鹭所著的《投资中最简单的事》一书中，他也多次表达了对低估值的看重。
结果，这三位中国证券市场上非常资深的价值投资者，公开的投资业绩无一不在2020年遭遇了巨大的逆风。根据Wind资讯的数据，曹名长所管理的中欧价值发现基金在2020年的回报率为16.8%，在883个同类基金中排名第856。裘国根管理的重阳1期回报率则为11.2%，在12,832个同类私募基金中排名4,836。根据私募排排网的数据，邱国鹭管理的金太阳高毅国鹭1号崇远的同期回报则为7.6%。
要知道，2020年是基金市场的一个大年，许多基金的回报率动辄50%，甚至100%。根据Wind资讯的数据，在2020年的395个普通股票型基金中，当年投资回报超过50%的就有234个，超过75%的有116个，超过100%的也有30个。而就是在这样一个看似容易赚钱的年份里，三位久负盛名的价值投资者，却在回报率上远远输给了同行。
如果说曹名长、裘国根、邱国鹭这三个同样看重估值的人，只有一个在2020年业绩表现不佳，那么我们可以认为，是这个人的投资水平有了下滑。但是，如果这三个人同时表现不佳，而2020年又是估值体系史无前例的、极度扭曲的一年，当这些现象同时出现时，投资者就必须思考，这种业绩低迷的背后，是不是由于这三个人比其他投资者更加坚持对估值的看重，因此才反而导致了业绩表现更加低迷？
值得一提的是，在2021年，随着曹名长、裘国根所分别倚重的低估值小盘股、低估值能源股的表现略有反弹，他们的投资业绩也开始回升。截至10月19日，中欧价值发现基金的当年回报率为17.9%，在Wind资讯统计的1533个同类基金中排名294。重阳1期的回报率则为18.2%，在13331个同类私募基金中排名第2394。而可能是由于偏爱的低估值金融股，尤其是银行股尚无表现，邱国鹭的业绩仍然不佳。但是如果投资者仔细看银行股的报表，就会发现这些企业的盈利在增加、坏账率在下降、拨备覆盖率在上升。也就是说，它们的价值并不像价格表现得那么不堪。
中国有一句古话，叫“岁寒然后知松柏之后凋”。道理谁都懂，但是在资本市场上，当市场估值风格的扭曲达到极致时，那些最能坚持的松柏，却被投资者以“过去几年业绩不好”的理由所抛弃，实在让人唏嘘。
坚持的底气
值得指出的是，曹名长、邱国鹭和裘国根这三个人，之所以能在估值扭曲的2019年到2021年之间，极度坚持自己的投资理念，也许与他们三个人所处的职业状态是分不开的。
一般来说，机构投资者局限于考核的压力，往往必须看重自己的短期业绩。从实践层面看，很少有机构投资者能够承受6个月，甚至12个月的业绩落后。有不少投资经理抱怨，只要业绩落后于同行1到2个月，销售部门的同事和公司领导，就都会打电话来责怪。这种考核的短期性，也就导致了许多专业投资者在面对股票市场的巨大风格扭曲时，难以坚持自己的投资理念。
但是，裘国根和邱国鹭分别都是自己任职公司的董事长和创始人，在考核上受到的压力，自然比一般机构投资者要小得多。根据企查查显示的数据，裘国根甚至是重阳投资持股78%的大股东。而对于曹名长来说，根据企查查显示的数据，他也是中欧基金的间接股东，这是许多基金经理难以相比的。
也许正是由于这种特殊的职业状态，加之以对价值投资中最重要的因素之一——估值因素的坚持与执着，让这三位资深的价值投资者，在资本市场风格最为偏离的几年里，以最强大的定力坚持了自己的投资理念。但是，这种坚持也带来了他们业绩上的落后，并且遭到了资本市场的奚落。
在投资的世界里，有人说最贵的一句话就是“这次不一样”。在历史上无数的投资案例中，人们被短期的业绩和利润表现所迷惑，做出了“这次不一样”的判断，认为一直以来的商业和金融规律，不再适用于今天的市场。但是，无数次的教训又告诉我们，“这次不一样”的判断看似又有创意又聪明，但往往却是和过去无数次做出的“这次不一样”的判断完全一样，又是一次被短期市场所迷惑的错误而已。
来源： 证券市场周刊
就以沃伦·巴菲特为例，这位目前最成功的价值投资者，也曾经在1966年到1975年的整整10年里，取得过仅仅122%的回报率，折合年化收益8.3%(数据参见伯克希尔·哈撒韦公司的年报)。甚至连查理·芒格自己，在当时都说，账面的业绩简直糟糕透了(The paper record was terrible)。
但是，在1976年到1985年的下一个10年中，巴菲特的综合回报率达到了惊人的5922%。对于那些在1975年的年底，因为过去10年业绩不好而看衰巴菲特的投资者来说，他们无疑犯下了一个巨大的错误。
巴菲特的例子告诉我们，即使是以10年为周期，资本市场上的业绩也可能是会骗人的。仅仅凭借短期(其实10年也不算是短期了，可以算是中期，甚至较长的中期)业绩的好坏，就认为某个投资者不行了，或者某种投资方法不行了，而不论这种短期业绩低迷的原因是什么，业绩低迷究竟是由于投资经理损毁了投资组合的商业价值而造成的，还是由于投资经理虽然增加了投资组合的商业价值，但是遭遇了市场风格逆风造成的，这样做投资是一定会吃亏的。
估值没有最高，只有更高
在中国资本市场，在起始于2019年底、延续到2021年的市场行情中，我们就能够看到一个非常典型的极端案例。在这个案例中，资本市场的定价机制发生了巨大的扭曲，扭曲幅度之大在历史上都十分罕见。而在这个巨大的定价机制扭曲中，一些坚定的价值投资者也因为坚守自己的投资信念，遭遇了前所未有的逆风。
在这样巨大的逆风中，市场参与者们一度认为，这些曾经在历史上取得了优秀投资业绩的价值投资者们，已经无法适应将来的市场风格。但是，大家多半并没有关注他们的短期业绩为何如此不堪，业绩差的原因究竟是价值损毁，还是短期市场风格扭曲。而这样“只看业绩、不管原因”的投资判断方法，是过于简单粗暴的。
概括来说，发生在2019年下半年到2021年之间的资本市场风格扭曲，主要表现为估值越高的公司表现反而容易越好，估值越低的公司反而表现越差。这种差别不光体现在行业与行业之间，比如银行业估值低表现更差、新能源行业估值高表现更好，同时也体现在同一行业的公司中，比如证券行业中估值越低的大型证券公司，净资产回报率(ROE)更高，反而估值表现更差。
对于这一风格扭曲，从2000年即开始编辑的申万风格指数，非常好的记录下了扭曲的程度有多么剧烈。
以申万低市盈率(PE)指数和高市盈率指数这两个指数的对比为例，这两个指数分别代表了A股市场低市盈率公司和高市盈率公司的表现，两个指数各有300个成分股，可以说代表性比较强。在2000年到2018年的19年中，高PE指数的年度回报率，平均比低PE指数的年度回报率低13.7%。而且，在这19年中，高PE指数的年度表现比低PE指数好的，只有2008年、2010年、2013年、2015年这4年，4年的平均超额收益仅仅为21.4%，最好的一年，也就是2015年，也只不过达到36.4%。
以上的数据证实，在中国股票市场的历史上，估值这个价值投资中最重要的因子，仍然是十分有效的。其实，对于任何价值投资的理论来说，估值从来都是一个需要仔细考虑的因素：花太多的钱买东西往往不是一个好主意。
但是，从2019年到2021年10月19日，高PE指数却连续近3年跑赢了低PE指数。在2019年、2020年、2021年(截至10月19日，下同)这3年中，高PE指数分别战胜低PE指数11.5%、48.7%、24.1%，3年累计战胜121.0%。
以上高PE指数对低PE指数巨大的短期优势，同时造成了两者估值的背离达到历史最高。在2021年10月19日，根据Wind资讯的统计，高PE指数的市盈率为129.4倍，低PE指数则为6.6倍，两者的比值为19.6，达到从1999年以来的历史最大值。在1999年到2018年的20年中，这两者比值的平均值为9.1，最大值发生在2010年，仅为16.5。
由于市盈率容易受到亏损股，或者微利股的干扰，从而导致数据发生异常，因此用市净率(PB)检测两个指数之间的偏差，可能会更加准确。
根据Wind资讯，在2021年10月19日，申万高PE指数的PB为9.9倍，低PE指数的PB仅为0.8倍，两者比值达到12.3，为历史最高水平。而在1999年到2018的20年中，这两者比值的平均值仅为2.2，是2021年水平的几近1/6。
在市场风格极度偏爱高估值、抛弃低估值的2019年到2021年里，资本市场也出现了不少顺应潮流的理论，比如被投资者所熟知的“只买贵的不买便宜的”“怕高才是苦命人”等等。而在细分领域，一些低估值板块则在不同阶段被市场所抛弃，比如以银行为代表的A股金融行业、业绩优异的A股小盘股、港股低估值公司等等。
业绩低迷的背后
在这样一个风格扭曲的市场中，对于看重估值的价值投资者来说，坚持自己的投资理念是非常困难的事情。而一些久负盛名的价值投资者，业绩在这几年中也比较不堪，尤其是低估值风格相对于高估值风格表现最差的2020年。
从历史数据可以看到，高PE指数对低PE指数的超额表现，在2019、2020和2021年，分别是11.5%、48.7%、24.1%。所以，市场估值风格扭曲最为极致的2020年，也就让一些资深价值投资者的短期投资业绩，相对同行来说表现得比较糟糕。
在中国股票市场，中欧基金的曹名长、重阳投资的裘国根和高毅资产的邱国鹭，是三位久负盛名的价值投资者，也可以说是一群资历最老的投资者。根据Wind资讯的数据显示，从2006年到2021年，曹名长在新华基金、中欧基金两家基金公司，累计为投资者取得了大约11.5倍的投资回报(把1元变成了12.5元)。裘国根所管理的重阳1期私募基金，从2008年到2021年也为投资者赚取了5.6倍的回报，他的“价值接力”理论也揭示了和沃尔特·施洛斯类似的价值投资秘诀。邱国鹭的投资业绩很难找到长期连续的数据，但是他所创办并担任董事长的高毅资产，是中国最为成功的股票投资机构之一。在邱国鹭所著的《投资中最简单的事》一书中，他也多次表达了对低估值的看重。
结果，这三位中国证券市场上非常资深的价值投资者，公开的投资业绩无一不在2020年遭遇了巨大的逆风。根据Wind资讯的数据，曹名长所管理的中欧价值发现基金在2020年的回报率为16.8%，在883个同类基金中排名第856。裘国根管理的重阳1期回报率则为11.2%，在12,832个同类私募基金中排名4,836。根据私募排排网的数据，邱国鹭管理的金太阳高毅国鹭1号崇远的同期回报则为7.6%。
要知道，2020年是基金市场的一个大年，许多基金的回报率动辄50%，甚至100%。根据Wind资讯的数据，在2020年的395个普通股票型基金中，当年投资回报超过50%的就有234个，超过75%的有116个，超过100%的也有30个。而就是在这样一个看似容易赚钱的年份里，三位久负盛名的价值投资者，却在回报率上远远输给了同行。
如果说曹名长、裘国根、邱国鹭这三个同样看重估值的人，只有一个在2020年业绩表现不佳，那么我们可以认为，是这个人的投资水平有了下滑。但是，如果这三个人同时表现不佳，而2020年又是估值体系史无前例的、极度扭曲的一年，当这些现象同时出现时，投资者就必须思考，这种业绩低迷的背后，是不是由于这三个人比其他投资者更加坚持对估值的看重，因此才反而导致了业绩表现更加低迷？
值得一提的是，在2021年，随着曹名长、裘国根所分别倚重的低估值小盘股、低估值能源股的表现略有反弹，他们的投资业绩也开始回升。截至10月19日，中欧价值发现基金的当年回报率为17.9%，在Wind资讯统计的1533个同类基金中排名294。重阳1期的回报率则为18.2%，在13331个同类私募基金中排名第2394。而可能是由于偏爱的低估值金融股，尤其是银行股尚无表现，邱国鹭的业绩仍然不佳。但是如果投资者仔细看银行股的报表，就会发现这些企业的盈利在增加、坏账率在下降、拨备覆盖率在上升。也就是说，它们的价值并不像价格表现得那么不堪。
中国有一句古话，叫“岁寒然后知松柏之后凋”。道理谁都懂，但是在资本市场上，当市场估值风格的扭曲达到极致时，那些最能坚持的松柏，却被投资者以“过去几年业绩不好”的理由所抛弃，实在让人唏嘘。
坚持的底气
值得指出的是，曹名长、邱国鹭和裘国根这三个人，之所以能在估值扭曲的2019年到2021年之间，极度坚持自己的投资理念，也许与他们三个人所处的职业状态是分不开的。
一般来说，机构投资者局限于考核的压力，往往必须看重自己的短期业绩。从实践层面看，很少有机构投资者能够承受6个月，甚至12个月的业绩落后。有不少投资经理抱怨，只要业绩落后于同行1到2个月，销售部门的同事和公司领导，就都会打电话来责怪。这种考核的短期性，也就导致了许多专业投资者在面对股票市场的巨大风格扭曲时，难以坚持自己的投资理念。
但是，裘国根和邱国鹭分别都是自己任职公司的董事长和创始人，在考核上受到的压力，自然比一般机构投资者要小得多。根据企查查显示的数据，裘国根甚至是重阳投资持股78%的大股东。而对于曹名长来说，根据企查查显示的数据，他也是中欧基金的间接股东，这是许多基金经理难以相比的。
也许正是由于这种特殊的职业状态，加之以对价值投资中最重要的因素之一——估值因素的坚持与执着，让这三位资深的价值投资者，在资本市场风格最为偏离的几年里，以最强大的定力坚持了自己的投资理念。但是，这种坚持也带来了他们业绩上的落后，并且遭到了资本市场的奚落。
在投资的世界里，有人说最贵的一句话就是“这次不一样”。在历史上无数的投资案例中，人们被短期的业绩和利润表现所迷惑，做出了“这次不一样”的判断，认为一直以来的商业和金融规律，不再适用于今天的市场。但是，无数次的教训又告诉我们，“这次不一样”的判断看似又有创意又聪明，但往往却是和过去无数次做出的“这次不一样”的判断完全一样，又是一次被短期市场所迷惑的错误而已。
四十一、杨某之叔，病胃不利，不化食，肚一日泻四五次，神少，口苦耳鸣，夜多梦不寐。
当归二钱枣皮三钱沙蒺藜五钱赤石脂八钱
砂仁三钱黄芪五钱杜仲五钱肉苁蓉三钱洗
破故纸三钱白术八钱土炒干姜二钱寸冬三钱
灯心三钱生姜三片三付
胃消化不好，不想吃东西，不化食，肚子一日泻四五次，中焦化不开，下面又要泻个四五次，这样神一定是少的，吃又吃不下，又要天天泻，你说怎么可能有神，肯定是神少。又有口苦，胃气不利，不消化。逆气上来，就会有口苦，又会有耳鸣。耳鸣既有胆气逆上来，肝气不畅有耳鸣，也可能是肝肾之精血不足，也会耳鸣。晚上多梦不寐，不寐就是没办法睡着，睡的也不好，梦又多。那么首先很明确要解决胃不利、不化食的问题，以及是泻的问题。他是从五行来调的，那么这边根据当时的判断，化热的情况不多，所以上焦没有专门用一些黄连，黄芩清热，或者是金银花，连翘来透郁热的。他多梦不寐就用了生灯心草9克，引心经的火从小便走，起到专门治多梦不寐，降心火的作用，而且不寒，灯心草在这也很重要。那根本还是治中焦的问题，中焦用白术配上干姜、生姜，白术奠定中宫24克，干姜是温化脾阳，生姜是来宣化，砂仁配生姜更好的宣化脾阳，把胃给利起来，让胃能够吃的下。神少，补土生金，用生黄芪15克来扶神气，这是往上走的，走了不能过头，用寸冬往下降，养肺胃之阴，又能够降，不燥，起到这个作用，与干姜，生黄芪合用，可以起到补而不燥，有一定的凉养作用，这是其一。下面还有泻的问题，他一直泻，泻过头啦，所以这边加了赤石脂24克，配上肉苁蓉和沙苑子，赤石脂24克完全是来温收，桃花汤里就有赤石脂。干姜，赤石脂，粳米就是桃花汤。赤石脂来收肠，收了以后，用补骨脂9克，来温下焦之阳，来补火，所以有补火生土的力量，温化了下焦的寒气，就不容易再泻了，补火生土，补土生金，这个格局都有。补了以后，然后神少，包括是有耳鸣，他用了沙蒺藜，杜仲和肉苁蓉，直接补下焦精血的药，肉苁蓉是温咸，那么又有一定的甘，主要是来补下焦之肾阳和肾精的，但它有一定的滑肠作用。赤石脂是收，沙苑蒺藜，是收、固、养精的作用，偏温。赤石脂也是固，肉苁蓉偏行，往下，这样就不会固过头，扶精血往下走。补骨脂辛温往上的，所以下焦的药用的很好。再用了杜仲，这是补肝木偏阳一面，这样子养了以后，对于耳鸣，下焦精气神少不足，都有用。补了以后加补骨脂，既能够止泻，又能够温化下焦之火。然后扶土，把土的寒湿都化开，再往上走，走的时候当归6克，配枣皮9克，一开一敛，当归是配生黄芪，补气血往上行，可以治神少。枣皮9克就敛，因为有口苦的问题，敛了以后用灯心草9克来降，既可以治上焦微微的郁火，口苦，又能够治夜多梦不寐，如果心经有郁热就是用灯心草，可以降心火，心火一降，对口苦，耳鸣，夜多梦不寐，都有一定的作用，所以他就合成了这个方。
再总结一下，第一是下焦有补火生土的补骨脂，而且不单用补骨脂，他为了治耳鸣，治下焦的精血不足，治腹泻，用赤石脂来止泻，用沙苑子来收养，同时有一定的补精血的作用。杜仲也是补了木气，肉苁蓉补精血基础上往下走，这样就起到补而不燥，不会敛过头。那么中焦奠定中宫的基础上用了黄芪配白术和麦冬的格局，升不会过头，升中带降。左路有当归配枣皮，也是升中带降，就是当归配枣皮的基础上，配上路的灯心草，升配黄芪，那么灯心草配麦门冬，也能够降，升了以后再把它降下来，形成循环，一个复杂格局的方。可以说是非常有力量！也值得讲解。
四十二、李某，每近天明必泻，一日泻五六次，色黄白，忽大泻不止，大汗喘呕。
吴茱萸二钱五味三钱杜仲五钱沙参一两
白术三两干姜五钱茯苓三钱制附片八钱
故纸三钱砂仁八分甘草一钱五付
李某是晨泻，每到天明的时候就要泻，一天要泻五六次，泻的都是黄白色，忽然大泻不止。大泻不止那就很厉害了。下面泻的厉害，上面又要出大汗，又要喘，又要呕，情况还是比较急。因为他容易形成脱症，当然这个情况当时来看可能大泻大汗，喘呕以后可能就止住了，并没有特别过头，否则就非常危机了。那么黎明必泻来看，他定为脾肾阳虚之泄，所以下焦用制附片24克来扶肾阳，配补骨脂9克、吴茱萸6克，既扶了肾阳，又扶了肝阳。吴茱萸是升中带降，而且再加了五味子，其实是有四神丸的意思在内，起到酸收的作用。中焦奠定中宫的力量特别大，白术用了90克，杜仲15克扶木气的，你扶了火以后加了扶木的药，这样扶火的药，才能产生更大的作用。那么干姜15克，宣化寒湿，宣化开以后，用茯苓9克来渗湿，砂仁2.4克宣化中焦之气，甘草3克，稍扶中。沙参一两，30克，既能起到养润作用，又能起到降的作用，不会盲目的升过头，配五味子9克，也能起到敛的作用。大汗喘呕，需要适当敛降，那么沙参配五味子、茯苓，就能够起到一定敛降的作用，这是治急症。突然大泻不止是脾肾阳虚，固不住了，固不住以后，下面泻了，上面就要出大汗、喘呕，甚至喘气来呕，都是脾阳不足收不住的缘故，所以他大扶脾阳来收降。下焦扶肾阳来温化，是这个格局综合来治的。
第七讲
四十三、某之祖父，腹极痛，手足麻木，头痛，舌苔滑，心内不安，欲吐不吐。
银花五钱连翘三钱合香三钱枳壳二钱
黄芩三钱干姜三钱老连八分法夏三钱
郁金二钱厚朴一钱桔梗一钱甘草二钱三付
这里还是霍乱吐泻类，四十三个，肚子非常痛，手和足又麻又木。头很痛，舌苔滑，一般是有水湿。心内不安，可能有郁热的，可能是胃气冲上来，还是心本身阴阳不足。想要吐又吐不出来，主要就是这些症状。那么从他给药的方式来看，是上焦有郁火和实热，中焦有寒湿不化，换句话说，该升不升，该降不降。湿有部分也化热了，但同时又夹着寒湿，所以他往外宣畅。心内不安是有郁热导致的，用银花15克配连翘9克，来透郁热。那么实热用黄芩9克，来苦寒直折，配黄连2.4克直折，配枳壳6克，更好的来降。降了以后用干姜9克辛开，配法半夏9克，配藿香9克，都是辛开，藿香配干姜辛开来升。法半夏辛开苦降，带了降的性质，降下来以后，用厚朴3克，理顺气机再往下降。那么开宣肺气往上用桔梗3克往上，郁金6克，它是辛凉理气理血，开气机。甘草6克守中。所以这位祖父，一定是本身就比较强盛，比较好的，所以可以用这种方式，理顺了气机就可以。中焦辛开苦降，温化寒湿打开，上焦的郁火往外拨透，实热往下清降，一路降下来，甚至理到大肠之气，往大肠走。如果气机不顺的头痛，用郁金配上银花连翘以后，配藿香，把寒湿郁热之气化开了，气机畅了，对这种头痛，也能够起到一定作用。
当归二钱枣皮三钱沙蒺藜五钱赤石脂八钱
砂仁三钱黄芪五钱杜仲五钱肉苁蓉三钱洗
破故纸三钱白术八钱土炒干姜二钱寸冬三钱
灯心三钱生姜三片三付
胃消化不好，不想吃东西，不化食，肚子一日泻四五次，中焦化不开，下面又要泻个四五次，这样神一定是少的，吃又吃不下，又要天天泻，你说怎么可能有神，肯定是神少。又有口苦，胃气不利，不消化。逆气上来，就会有口苦，又会有耳鸣。耳鸣既有胆气逆上来，肝气不畅有耳鸣，也可能是肝肾之精血不足，也会耳鸣。晚上多梦不寐，不寐就是没办法睡着，睡的也不好，梦又多。那么首先很明确要解决胃不利、不化食的问题，以及是泻的问题。他是从五行来调的，那么这边根据当时的判断，化热的情况不多，所以上焦没有专门用一些黄连，黄芩清热，或者是金银花，连翘来透郁热的。他多梦不寐就用了生灯心草9克，引心经的火从小便走，起到专门治多梦不寐，降心火的作用，而且不寒，灯心草在这也很重要。那根本还是治中焦的问题，中焦用白术配上干姜、生姜，白术奠定中宫24克，干姜是温化脾阳，生姜是来宣化，砂仁配生姜更好的宣化脾阳，把胃给利起来，让胃能够吃的下。神少，补土生金，用生黄芪15克来扶神气，这是往上走的，走了不能过头，用寸冬往下降，养肺胃之阴，又能够降，不燥，起到这个作用，与干姜，生黄芪合用，可以起到补而不燥，有一定的凉养作用，这是其一。下面还有泻的问题，他一直泻，泻过头啦，所以这边加了赤石脂24克，配上肉苁蓉和沙苑子，赤石脂24克完全是来温收，桃花汤里就有赤石脂。干姜，赤石脂，粳米就是桃花汤。赤石脂来收肠，收了以后，用补骨脂9克，来温下焦之阳，来补火，所以有补火生土的力量，温化了下焦的寒气，就不容易再泻了，补火生土，补土生金，这个格局都有。补了以后，然后神少，包括是有耳鸣，他用了沙蒺藜，杜仲和肉苁蓉，直接补下焦精血的药，肉苁蓉是温咸，那么又有一定的甘，主要是来补下焦之肾阳和肾精的，但它有一定的滑肠作用。赤石脂是收，沙苑蒺藜，是收、固、养精的作用，偏温。赤石脂也是固，肉苁蓉偏行，往下，这样就不会固过头，扶精血往下走。补骨脂辛温往上的，所以下焦的药用的很好。再用了杜仲，这是补肝木偏阳一面，这样子养了以后，对于耳鸣，下焦精气神少不足，都有用。补了以后加补骨脂，既能够止泻，又能够温化下焦之火。然后扶土，把土的寒湿都化开，再往上走，走的时候当归6克，配枣皮9克，一开一敛，当归是配生黄芪，补气血往上行，可以治神少。枣皮9克就敛，因为有口苦的问题，敛了以后用灯心草9克来降，既可以治上焦微微的郁火，口苦，又能够治夜多梦不寐，如果心经有郁热就是用灯心草，可以降心火，心火一降，对口苦，耳鸣，夜多梦不寐，都有一定的作用，所以他就合成了这个方。
再总结一下，第一是下焦有补火生土的补骨脂，而且不单用补骨脂，他为了治耳鸣，治下焦的精血不足，治腹泻，用赤石脂来止泻，用沙苑子来收养，同时有一定的补精血的作用。杜仲也是补了木气，肉苁蓉补精血基础上往下走，这样就起到补而不燥，不会敛过头。那么中焦奠定中宫的基础上用了黄芪配白术和麦冬的格局，升不会过头，升中带降。左路有当归配枣皮，也是升中带降，就是当归配枣皮的基础上，配上路的灯心草，升配黄芪，那么灯心草配麦门冬，也能够降，升了以后再把它降下来，形成循环，一个复杂格局的方。可以说是非常有力量！也值得讲解。
四十二、李某，每近天明必泻，一日泻五六次，色黄白，忽大泻不止，大汗喘呕。
吴茱萸二钱五味三钱杜仲五钱沙参一两
白术三两干姜五钱茯苓三钱制附片八钱
故纸三钱砂仁八分甘草一钱五付
李某是晨泻，每到天明的时候就要泻，一天要泻五六次，泻的都是黄白色，忽然大泻不止。大泻不止那就很厉害了。下面泻的厉害，上面又要出大汗，又要喘，又要呕，情况还是比较急。因为他容易形成脱症，当然这个情况当时来看可能大泻大汗，喘呕以后可能就止住了，并没有特别过头，否则就非常危机了。那么黎明必泻来看，他定为脾肾阳虚之泄，所以下焦用制附片24克来扶肾阳，配补骨脂9克、吴茱萸6克，既扶了肾阳，又扶了肝阳。吴茱萸是升中带降，而且再加了五味子，其实是有四神丸的意思在内，起到酸收的作用。中焦奠定中宫的力量特别大，白术用了90克，杜仲15克扶木气的，你扶了火以后加了扶木的药，这样扶火的药，才能产生更大的作用。那么干姜15克，宣化寒湿，宣化开以后，用茯苓9克来渗湿，砂仁2.4克宣化中焦之气，甘草3克，稍扶中。沙参一两，30克，既能起到养润作用，又能起到降的作用，不会盲目的升过头，配五味子9克，也能起到敛的作用。大汗喘呕，需要适当敛降，那么沙参配五味子、茯苓，就能够起到一定敛降的作用，这是治急症。突然大泻不止是脾肾阳虚，固不住了，固不住以后，下面泻了，上面就要出大汗、喘呕，甚至喘气来呕，都是脾阳不足收不住的缘故，所以他大扶脾阳来收降。下焦扶肾阳来温化，是这个格局综合来治的。
第七讲
四十三、某之祖父，腹极痛，手足麻木，头痛，舌苔滑，心内不安，欲吐不吐。
银花五钱连翘三钱合香三钱枳壳二钱
黄芩三钱干姜三钱老连八分法夏三钱
郁金二钱厚朴一钱桔梗一钱甘草二钱三付
这里还是霍乱吐泻类，四十三个，肚子非常痛，手和足又麻又木。头很痛，舌苔滑，一般是有水湿。心内不安，可能有郁热的，可能是胃气冲上来，还是心本身阴阳不足。想要吐又吐不出来，主要就是这些症状。那么从他给药的方式来看，是上焦有郁火和实热，中焦有寒湿不化，换句话说，该升不升，该降不降。湿有部分也化热了，但同时又夹着寒湿，所以他往外宣畅。心内不安是有郁热导致的，用银花15克配连翘9克，来透郁热。那么实热用黄芩9克，来苦寒直折，配黄连2.4克直折，配枳壳6克，更好的来降。降了以后用干姜9克辛开，配法半夏9克，配藿香9克，都是辛开，藿香配干姜辛开来升。法半夏辛开苦降，带了降的性质，降下来以后，用厚朴3克，理顺气机再往下降。那么开宣肺气往上用桔梗3克往上，郁金6克，它是辛凉理气理血，开气机。甘草6克守中。所以这位祖父，一定是本身就比较强盛，比较好的，所以可以用这种方式，理顺了气机就可以。中焦辛开苦降，温化寒湿打开，上焦的郁火往外拨透，实热往下清降，一路降下来，甚至理到大肠之气，往大肠走。如果气机不顺的头痛，用郁金配上银花连翘以后，配藿香，把寒湿郁热之气化开了，气机畅了，对这种头痛，也能够起到一定作用。
《茶经》第五章茶之煮
凡灸茶，慎勿于风烬间灸，?票焰如钻，使炎凉不均。持以逼火，屡其翻正，候炮出培塿状虾蟆背，然后去火五寸，卷而舒则本其始，又灸之。若火干者，以气熟止；日干者，以柔止。其始若茶之至嫩者，茶罢热捣叶烂而牙笋存焉。假以力者，持千钧杵亦不之烂，如漆科珠，壮士接之不能驻其指，及就则似无禳骨也。灸之，则其节若倪，倪如婴儿之臂耳。既而承热用纸囊贮之，精华之气无所散越。候寒末之其火用炭，次用劲薪。其炭曾经燔灸，为膻腻所及，及膏木败器不用之。古人有劳薪之味，信哉！其水，用山水上，江 水中，井水下。其山水，拣乳泉石地慢流者上，其瀑涌湍漱勿食之，久食令人有颈疾。又多别流于山谷者，澄浸不泄，自火天至霜郊以前，或潜龙畜毒于其间，饮者可决之以流其恶，使新泉涓涓然酌之。其江 水，取去人远者。井取汲多者。其沸如鱼目，微有声为一沸，缘边如涌泉连珠为二沸，腾波鼓浪为三沸，已上水老不可食也。初沸则水合量，调之以盐味，谓弃其啜余，无乃而钟其一味乎？第二沸出水一瓢，以竹筴环激汤心，则量末当中心，而下有顷势若奔涛，溅沫以所出水止之，而育其华也。凡酌置诸碗，令沫饽均。沫饽，汤之华也。华之薄者曰沫，厚者曰饽，细轻者曰花，如枣花漂漂然于环池之上。又如回潭曲渚，青萍之始生；又如晴天爽朗，有浮云鳞然。其沫者，若绿钱浮于水渭，又如菊英堕于鐏俎之中。饽者以滓煮之。及沸则重华累沫，?番?番然若积雪耳。《荈赋》所谓“焕如积雪，烨若春艹敷”，有之。第一煮水沸，而弃其沫之上，有水膜如黑云母，饮之则其味不正。其第一者为隽永，或留熟以贮之，以备育华救沸之用。诸第一与第二第三碗，次之第四第五碗，外非渴甚莫之饮。凡煮水一升，酌分五碗，乘热连饮之，以重浊凝其下，精英浮其上。如冷则精英随气而竭，饮啜不消亦然矣。茶性俭，不宜广，则其味黯澹，且如一满碗，啜半而味寡，况其广乎！其色缃也，其馨也。其味甘樌也；不甘而苦，荈也；啜苦咽甘，茶也。
译文：
五、煮茶的方法
烤饼茶，注意不要在通风的馀火上烤，因为飘忽不定的火苗像钻子，使茶受热不均匀。烤饼茶时要靠近火，不停地翻动，等到烤出突起的像虾蟆背上的小疙瘩，然后离火五寸。当卷曲的茶饼又伸展开，再按先前的办法又烤。如果制茶时是用火烘干的，以烤到冒热气为度；如果是用太陽晒干的，以烤到柔软为好。
开始，对于很柔嫩的茶叶，蒸后乘热捣杵，叶捣烂了，而茶梗还是完整的。如果只用蛮力，拿很重的杵杆也捣不烂它。这就如同圆滑的漆树子粒，虽然轻而小，但壮士反而捍不住它是一个道理。捣好后，好像一条梗子也没有了。这时来烤，柔软得像婴儿的手臂。烤好了，趁热用纸袋装起来，使它的香气不致散发，等冷了再碾成末。
烤饼茶的火，最好用木炭，其次用火力强的柴（如桑、槐之类）。曾经烤过肉，染上了腥膻油腻气味的炭，或是有油烟的柴以及朽坏的木器，都不能用。古人说："用朽坏的木制器具烧煮食物，会有怪味"，确实如此。
煮茶的水，用山水最好，其次是江 河的水，井水最差。山水，最好选取乳泉、石池漫流的水（这种水流动不急），奔涌湍急的水不要饮用，长喝这种水会使人颈部生病。几处溪流汇合，停蓄于山谷的水，水虽澄清，但不流动。从热天到霜降前，也许有龙潜伏其中，水质污染有毒，要喝时应先挖开缺口，把污秽有毒的水放走，使新的泉水涓涓流来，然后饮用。江 河的水，到离人远的地方去取，井水要从有很多人汲水的井中汲取。
水煮沸了，有像鱼目的小泡，有轻微的响声，称作"一沸"。锅的边缘有泡连珠般的往上冒，称作"二沸"。水波翻腾，称作"三沸"。再继续煮，水老了，味不好，就不宜饮用了。
开始佛腾时，按照水量放适当的盐调味，把尝剩下的那点水泼掉。切莫因无味而过分加盐，否则，不就成了特别喜欢这种盐味了吗！第二沸时，舀出一瓢水，再用竹夹在沸水中转圈搅动，用"则"量茶末沿旋涡中心倒下。过一会，水大开，波涛翻滚，水沫飞溅，就把刚才舀出的水掺入，使水不再沸腾，以保养水面生成的"华 "。
喝时，舀到碗里，让"沫饽"均匀。"沫饽"就是茶汤的"华"。薄的叫"沫"，厚的叫"饽"，细轻的叫"花"。"花"的外貌，很像枣花在圆形的池塘上浮动，又像回环曲折的潭水、绿洲间新生的浮萍，又像晴朗天空中的鳞状浮云。那"沫"，好似青苔浮在水边，又如菊花落入杯中。那"饽"，煮茶的渣滓时，水一沸腾，面上便堆起很厚一层白色沫子，白白的像积雪一般。《荈赋》中讲的"明亮像积雪，光彩如春花"，真是这样。
第一次煮开的水，把沫上一层像黑云母样的膜状物去掉，它的味道不好。此后，从锅里舀出的第一道水，味美味长，谓之"隽永"，通常贮放在"熟盂"里，以作育华止沸之用。以下第一、第二、第三碗，味道略差些。第四、第五碗之外，要不是渴得太厉害，就值不得喝了。一般烧水一升，分作五碗，趁热接着喝完。因为重浊不清的物质凝聚在下面，精华浮在上面，如果茶一冷，精华就随热气跑光了。要是喝得太多，也同样不好。
茶的性质"俭"，水不宜多放，多了，它的味道就淡薄。就像一满碗茶，喝了一半，味道就觉得差些了，何况水加多了呢！茶汤的颜色浅黄，香气四溢。味道甜的是"荈"，不甜的而苦的是"槚"；入口时有苦味，咽下去又有馀甘的是"茶"。
凡灸茶，慎勿于风烬间灸，?票焰如钻，使炎凉不均。持以逼火，屡其翻正，候炮出培塿状虾蟆背，然后去火五寸，卷而舒则本其始，又灸之。若火干者，以气熟止；日干者，以柔止。其始若茶之至嫩者，茶罢热捣叶烂而牙笋存焉。假以力者，持千钧杵亦不之烂，如漆科珠，壮士接之不能驻其指，及就则似无禳骨也。灸之，则其节若倪，倪如婴儿之臂耳。既而承热用纸囊贮之，精华之气无所散越。候寒末之其火用炭，次用劲薪。其炭曾经燔灸，为膻腻所及，及膏木败器不用之。古人有劳薪之味，信哉！其水，用山水上，江 水中，井水下。其山水，拣乳泉石地慢流者上，其瀑涌湍漱勿食之，久食令人有颈疾。又多别流于山谷者，澄浸不泄，自火天至霜郊以前，或潜龙畜毒于其间，饮者可决之以流其恶，使新泉涓涓然酌之。其江 水，取去人远者。井取汲多者。其沸如鱼目，微有声为一沸，缘边如涌泉连珠为二沸，腾波鼓浪为三沸，已上水老不可食也。初沸则水合量，调之以盐味，谓弃其啜余，无乃而钟其一味乎？第二沸出水一瓢，以竹筴环激汤心，则量末当中心，而下有顷势若奔涛，溅沫以所出水止之，而育其华也。凡酌置诸碗，令沫饽均。沫饽，汤之华也。华之薄者曰沫，厚者曰饽，细轻者曰花，如枣花漂漂然于环池之上。又如回潭曲渚，青萍之始生；又如晴天爽朗，有浮云鳞然。其沫者，若绿钱浮于水渭，又如菊英堕于鐏俎之中。饽者以滓煮之。及沸则重华累沫，?番?番然若积雪耳。《荈赋》所谓“焕如积雪，烨若春艹敷”，有之。第一煮水沸，而弃其沫之上，有水膜如黑云母，饮之则其味不正。其第一者为隽永，或留熟以贮之，以备育华救沸之用。诸第一与第二第三碗，次之第四第五碗，外非渴甚莫之饮。凡煮水一升，酌分五碗，乘热连饮之，以重浊凝其下，精英浮其上。如冷则精英随气而竭，饮啜不消亦然矣。茶性俭，不宜广，则其味黯澹，且如一满碗，啜半而味寡，况其广乎！其色缃也，其馨也。其味甘樌也；不甘而苦，荈也；啜苦咽甘，茶也。
译文：
五、煮茶的方法
烤饼茶，注意不要在通风的馀火上烤，因为飘忽不定的火苗像钻子，使茶受热不均匀。烤饼茶时要靠近火，不停地翻动，等到烤出突起的像虾蟆背上的小疙瘩，然后离火五寸。当卷曲的茶饼又伸展开，再按先前的办法又烤。如果制茶时是用火烘干的，以烤到冒热气为度；如果是用太陽晒干的，以烤到柔软为好。
开始，对于很柔嫩的茶叶，蒸后乘热捣杵，叶捣烂了，而茶梗还是完整的。如果只用蛮力，拿很重的杵杆也捣不烂它。这就如同圆滑的漆树子粒，虽然轻而小，但壮士反而捍不住它是一个道理。捣好后，好像一条梗子也没有了。这时来烤，柔软得像婴儿的手臂。烤好了，趁热用纸袋装起来，使它的香气不致散发，等冷了再碾成末。
烤饼茶的火，最好用木炭，其次用火力强的柴（如桑、槐之类）。曾经烤过肉，染上了腥膻油腻气味的炭，或是有油烟的柴以及朽坏的木器，都不能用。古人说："用朽坏的木制器具烧煮食物，会有怪味"，确实如此。
煮茶的水，用山水最好，其次是江 河的水，井水最差。山水，最好选取乳泉、石池漫流的水（这种水流动不急），奔涌湍急的水不要饮用，长喝这种水会使人颈部生病。几处溪流汇合，停蓄于山谷的水，水虽澄清，但不流动。从热天到霜降前，也许有龙潜伏其中，水质污染有毒，要喝时应先挖开缺口，把污秽有毒的水放走，使新的泉水涓涓流来，然后饮用。江 河的水，到离人远的地方去取，井水要从有很多人汲水的井中汲取。
水煮沸了，有像鱼目的小泡，有轻微的响声，称作"一沸"。锅的边缘有泡连珠般的往上冒，称作"二沸"。水波翻腾，称作"三沸"。再继续煮，水老了，味不好，就不宜饮用了。
开始佛腾时，按照水量放适当的盐调味，把尝剩下的那点水泼掉。切莫因无味而过分加盐，否则，不就成了特别喜欢这种盐味了吗！第二沸时，舀出一瓢水，再用竹夹在沸水中转圈搅动，用"则"量茶末沿旋涡中心倒下。过一会，水大开，波涛翻滚，水沫飞溅，就把刚才舀出的水掺入，使水不再沸腾，以保养水面生成的"华 "。
喝时，舀到碗里，让"沫饽"均匀。"沫饽"就是茶汤的"华"。薄的叫"沫"，厚的叫"饽"，细轻的叫"花"。"花"的外貌，很像枣花在圆形的池塘上浮动，又像回环曲折的潭水、绿洲间新生的浮萍，又像晴朗天空中的鳞状浮云。那"沫"，好似青苔浮在水边，又如菊花落入杯中。那"饽"，煮茶的渣滓时，水一沸腾，面上便堆起很厚一层白色沫子，白白的像积雪一般。《荈赋》中讲的"明亮像积雪，光彩如春花"，真是这样。
第一次煮开的水，把沫上一层像黑云母样的膜状物去掉，它的味道不好。此后，从锅里舀出的第一道水，味美味长，谓之"隽永"，通常贮放在"熟盂"里，以作育华止沸之用。以下第一、第二、第三碗，味道略差些。第四、第五碗之外，要不是渴得太厉害，就值不得喝了。一般烧水一升，分作五碗，趁热接着喝完。因为重浊不清的物质凝聚在下面，精华浮在上面，如果茶一冷，精华就随热气跑光了。要是喝得太多，也同样不好。
茶的性质"俭"，水不宜多放，多了，它的味道就淡薄。就像一满碗茶，喝了一半，味道就觉得差些了，何况水加多了呢！茶汤的颜色浅黄，香气四溢。味道甜的是"荈"，不甜的而苦的是"槚"；入口时有苦味，咽下去又有馀甘的是"茶"。
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