十年，终于开了
据УзА消息称，4月1日举行了费尔干纳州索赫区到吉尔吉斯斯坦的通车典礼。
边境口岸向行人和汽车开放。据吉国媒体Turmush.kg消息，该检查站允许载客不超过20人的大巴车通过。再大一些的巴士以及卡车不能通过。
Turmush.kg称，前往索赫区的乌国公民可以通过边检站“凯特巴斯”（ 吉方名称，乌方称为“利士坦”）进入吉国领土，之后通过边检站“奥图克奇”（吉方名称，乌方成为 “图里”）抵达索赫区。
出席开幕式的有费尔干纳州州长博扎罗夫、吉国巴特肯州州长苏瓦纳利耶夫等人。
在开幕式上博扎罗夫表示，已经关闭将近10年的边境哨所开放是一件非常重要的事情。愿两国人民的友谊永存。
值得注意的是，索赫-利士坦的公路曾在2019年8月开放过，但2天后停止运行。今年3月底，吉国政府代表访问塔什干，吉国安委主席塔西耶夫表示，吉乌边境上所有有争议的地区都已得到解决，双方达成协议。（来源：报纸网 编译：安冉）
据УзА消息称，4月1日举行了费尔干纳州索赫区到吉尔吉斯斯坦的通车典礼。
边境口岸向行人和汽车开放。据吉国媒体Turmush.kg消息，该检查站允许载客不超过20人的大巴车通过。再大一些的巴士以及卡车不能通过。
Turmush.kg称，前往索赫区的乌国公民可以通过边检站“凯特巴斯”（ 吉方名称，乌方称为“利士坦”）进入吉国领土，之后通过边检站“奥图克奇”（吉方名称，乌方成为 “图里”）抵达索赫区。
出席开幕式的有费尔干纳州州长博扎罗夫、吉国巴特肯州州长苏瓦纳利耶夫等人。
在开幕式上博扎罗夫表示，已经关闭将近10年的边境哨所开放是一件非常重要的事情。愿两国人民的友谊永存。
值得注意的是，索赫-利士坦的公路曾在2019年8月开放过，但2天后停止运行。今年3月底，吉国政府代表访问塔什干，吉国安委主席塔西耶夫表示，吉乌边境上所有有争议的地区都已得到解决，双方达成协议。（来源：报纸网 编译：安冉）
实践中使用朱砂的体会。
之前一个群友一段时间睡眠总是不安稳，因为她要帮我把一些朱砂饰品发货，自己也佩戴了朱砂手链，后来跟我聊起来，反应她当晚佩戴朱砂手链后，那一晚睡觉特别好，之前从来都没有睡的这么沉。当时我认为可能是巧合，就让她后续几天再观察观察，后续确实睡眠睡的比较踏实。
还有一个群友之前反应她的一个亲戚身体较为虚弱，有时候会见到不干净的东西，我让她弄了一个朱砂的八卦试试，另外如果结合中医的方法，建议她亲戚平时用艾灸给自己灸一下，提升自己的阳气。后来几天以后她反馈自己的那个亲戚将朱砂八卦放在床头，晚上睡眠也不做噩梦了。
这两个都是真实例子，当然一开始我也是有疑惑的，觉得朱砂并没有内服，怎有如此明显效果？不过两个例子都有效果，而且后续我又再三求证，觉得倒是值得思考的。
朱砂，是《神农本草经》开篇第一味药。我们知道，《神农本草经》分上、中、下三品，上品药最好，朱砂列在上品之首，是有其神奇之性的：“丹砂，味甘，微寒，主身体五脏百病，养精神，安魂魄，益气明目，杀精魅邪恶鬼，久服通神明，不老。能化为汞。生山谷。”
丹砂井
丹砂就是朱砂。“丹”字是象形字，《说文解字》解释说：“象采丹井。”就是井中一点红。古人在矿井中采挖朱砂，有的饮用水井中也会发现朱砂，所以象形地造出了这个字，来表示朱砂。
丹砂生南国。东晋的葛洪，为了寻找丹砂，主动请求去南方做官，他在今广西永福县百寿镇的山下，发现一个廖氏家族，几乎人人长寿，经考察，他发现奥秘在这口井上，他在井边的土中挖出了朱砂。这口井就是有名的“丹砂井”。如今这口丹砂井已经被湮没，无处寻找，但山中流泉仍滋养着这一带的人们，这里是有名的长寿之乡。这个地方我去考察过。当年廖氏家族居住的山崖下，至今有“丹砂流泉延上寿，玉人空谷寄遐心”和“百寿图”等石刻古迹。
有人也许会说，井中有朱砂，而朱砂有毒，那井水岂不是有毒？不然，要知道，朱砂是不溶于水的。丹砂井水中没有物质形态的硫化汞，但有朱砂的灵气。
这丹砂流泉，滋养出了一个长寿之乡，岂不是朱砂“久服延年”的一个有力证据么？
炼丹术
因为《神农本草经》把朱砂的地位摆得那么高，把它的作用说得那么神，历代就有很多人胶柱鼓瑟，照搬书本，服用朱砂，结果中毒。在这个意义上我们可以说“尽信书不如无书”，书中的东西只讲了一般，另一半要靠你去理解。
面对中毒的前车之鉴，这些人仍不死心，他们认为肯定是炮制有问题，于是千方百计去对朱砂进行炮制，企图用朱砂练出“长生不老丹”，这就是炼丹。古代的炼丹之风此起彼伏，好比今天的养生热，很多都是瞎折腾、瞎忽悠。很多人服食丹药都中毒而死了，其中包括“文起八代之衰，道济天下之溺”的大文学家、大思想家韩愈老先生！
不管你怎么炮制、锤炼，朱砂过量或久服，都是有毒的。但前人“炼丹”的传统又不能丢，怎么办呢？后来，大家开始修炼“内丹”，注重内在修为，不再用朱砂炼丹。
朱砂衣
炼丹家的丹药以失败告终，但中医里的丹药却长盛不衰为人们祛病延年。中医是兼容并包的，往往能获灵感于荒谬、化腐朽为神奇。
所以，我们现在翻开古人的方书，会发现很多方子以“丹”命名，如天王补心丹、大活络丹、紫雪丹等。丹，成了中药的一种基本剂型（传统中成药有四大基本剂型：丸、散、膏、丹）。
丹，作为一种剂型，有那些特征和含义呢？
首先，丹与朱砂有关。丹药，一般用朱砂为衣。就是在药丸的表面，滚薄薄的一层朱砂，使药丸成为红色，这就是丹了。表面的这一层朱砂，就叫“朱砂衣”。我们在很多古医书上可见“朱砂为衣”字样，就是在做丹药。
做丹药，对朱砂的要求很高，必须很细很细（如何把朱砂弄得很细，我们在后面要讲到）；对工艺的要求也很高，不能滚得太厚，以免朱砂过量。现在用机器批量制药，朱砂为衣比较费事儿，不好把握，就索性把朱砂放在药丸里了，“天王补心丹”变成了“天王补心丸”，这也未尝不可，只是失却了丹药的意图。
朱砂为衣，把朱砂放在药物的最表面，让它首先发挥作用，一则引药入心，二则镇心安神，使其他药更好发挥作用，三是为了让朱砂更好排出体外。
此外，丹还有“用量小”、不可久服的含义。传说中的仙丹就是如此，只用一粒，只用一次，就能达到某种效果。不能像孙悟空那样，把仙丹当饭吃。中成药里的“丹”，只能中病即止。
飞朱砂
入内服药的朱砂，要研磨得非常细。怎么才能做到非常细呢？古人有其妙法：
研磨朱砂，会听到咯吱咯吱的声音，说明朱砂还比较粗，研磨到听不到声音后，将其放入容器，加水，搅拌，搅起来的朱砂粉在水里飞舞，由于其密度很大，大粒儿的很快沉下去了，只有细如微尘者才能在水里多飞舞一会儿，这时，水呈粉红色。将粉红色的水倒入另一个容器，沉淀，就得到非常细的朱砂，叫“飞朱砂”或“水飞朱砂”。这个制作的过程，就叫“水飞”。
朱茯神
我们知道，茯苓也有镇心安神的作用，抱着松根生长的茯苓叫伏神，镇心安神的作用更佳，为了进一步加大其作用，我们可以用朱砂染伏神，做成“朱茯神”。
茯神染朱砂，并不是像做豆腐乳染辣椒粉那样大染特染，而是染上薄薄的一层即可，我们看到的朱茯神，是淡淡的粉红色，其中含有的朱砂是很少很少的。你在伏神块上看不出朱砂的颗粒，因为用的是飞朱砂。
即使是这种含朱砂量极小极小的朱茯神，中医也是慎用的，而且非常注重配伍。可见，中医用药，是慎之又慎。“诸葛终生惟谨慎”，所以才能屡建奇功，这一思想早就渗透到了中医的骨子里。“粗工汹汹”，是中医最忌讳的事情。
朱砂枕
《神农本草经》中说的“永服”，不是内服的意思，一个药，难道非要吃下去才能起作用么？像朱砂这样的灵药，是有其能量场的。所以，外用、佩戴朱砂，都有其不可思议的作用。
过去，用朱砂在小儿眉间点一个红点，就是安神、定志、辟邪之意；还有人用几钱朱砂包一个小布包，藏在枕头里，也可以辟邪，使人夜间睡觉安宁，不受外邪惊扰。
孙思邈《千金方》里有一个方子叫“孔子大圣知枕中方”，是内服的，可以令人聪明，这个方子加上朱砂，可以放在枕头里，功效一样，叫“孔圣枕中丹”，可惜后人常常把二者搞混淆。枕中放朱砂，也可以镇静安神，增加睡眠深度，减少噩梦，就用神清气爽，这也是“服朱砂”的一种方式。朱砂的灵气尽为我所用，硫化汞的毒性能奈我何？
中医用药的方法是多种多样的，不可拘泥于内服一种。何况，“服”字的意思是多样的，其早期的意义，更偏于佩戴、穿戴。我们今天讲“衣服”，仍保留着服的早期意义。只有不明字义、照搬书本的人，才会大剂量或长期内服朱砂，至死不悟而已。
之前一个群友一段时间睡眠总是不安稳，因为她要帮我把一些朱砂饰品发货，自己也佩戴了朱砂手链，后来跟我聊起来，反应她当晚佩戴朱砂手链后，那一晚睡觉特别好，之前从来都没有睡的这么沉。当时我认为可能是巧合，就让她后续几天再观察观察，后续确实睡眠睡的比较踏实。
还有一个群友之前反应她的一个亲戚身体较为虚弱，有时候会见到不干净的东西，我让她弄了一个朱砂的八卦试试，另外如果结合中医的方法，建议她亲戚平时用艾灸给自己灸一下，提升自己的阳气。后来几天以后她反馈自己的那个亲戚将朱砂八卦放在床头，晚上睡眠也不做噩梦了。
这两个都是真实例子，当然一开始我也是有疑惑的，觉得朱砂并没有内服，怎有如此明显效果？不过两个例子都有效果，而且后续我又再三求证，觉得倒是值得思考的。
朱砂，是《神农本草经》开篇第一味药。我们知道，《神农本草经》分上、中、下三品，上品药最好，朱砂列在上品之首，是有其神奇之性的：“丹砂，味甘，微寒，主身体五脏百病，养精神，安魂魄，益气明目，杀精魅邪恶鬼，久服通神明，不老。能化为汞。生山谷。”
丹砂井
丹砂就是朱砂。“丹”字是象形字，《说文解字》解释说：“象采丹井。”就是井中一点红。古人在矿井中采挖朱砂，有的饮用水井中也会发现朱砂，所以象形地造出了这个字，来表示朱砂。
丹砂生南国。东晋的葛洪，为了寻找丹砂，主动请求去南方做官，他在今广西永福县百寿镇的山下，发现一个廖氏家族，几乎人人长寿，经考察，他发现奥秘在这口井上，他在井边的土中挖出了朱砂。这口井就是有名的“丹砂井”。如今这口丹砂井已经被湮没，无处寻找，但山中流泉仍滋养着这一带的人们，这里是有名的长寿之乡。这个地方我去考察过。当年廖氏家族居住的山崖下，至今有“丹砂流泉延上寿，玉人空谷寄遐心”和“百寿图”等石刻古迹。
有人也许会说，井中有朱砂，而朱砂有毒，那井水岂不是有毒？不然，要知道，朱砂是不溶于水的。丹砂井水中没有物质形态的硫化汞，但有朱砂的灵气。
这丹砂流泉，滋养出了一个长寿之乡，岂不是朱砂“久服延年”的一个有力证据么？
炼丹术
因为《神农本草经》把朱砂的地位摆得那么高，把它的作用说得那么神，历代就有很多人胶柱鼓瑟，照搬书本，服用朱砂，结果中毒。在这个意义上我们可以说“尽信书不如无书”，书中的东西只讲了一般，另一半要靠你去理解。
面对中毒的前车之鉴，这些人仍不死心，他们认为肯定是炮制有问题，于是千方百计去对朱砂进行炮制，企图用朱砂练出“长生不老丹”，这就是炼丹。古代的炼丹之风此起彼伏，好比今天的养生热，很多都是瞎折腾、瞎忽悠。很多人服食丹药都中毒而死了，其中包括“文起八代之衰，道济天下之溺”的大文学家、大思想家韩愈老先生！
不管你怎么炮制、锤炼，朱砂过量或久服，都是有毒的。但前人“炼丹”的传统又不能丢，怎么办呢？后来，大家开始修炼“内丹”，注重内在修为，不再用朱砂炼丹。
朱砂衣
炼丹家的丹药以失败告终，但中医里的丹药却长盛不衰为人们祛病延年。中医是兼容并包的，往往能获灵感于荒谬、化腐朽为神奇。
所以，我们现在翻开古人的方书，会发现很多方子以“丹”命名，如天王补心丹、大活络丹、紫雪丹等。丹，成了中药的一种基本剂型（传统中成药有四大基本剂型：丸、散、膏、丹）。
丹，作为一种剂型，有那些特征和含义呢？
首先，丹与朱砂有关。丹药，一般用朱砂为衣。就是在药丸的表面，滚薄薄的一层朱砂，使药丸成为红色，这就是丹了。表面的这一层朱砂，就叫“朱砂衣”。我们在很多古医书上可见“朱砂为衣”字样，就是在做丹药。
做丹药，对朱砂的要求很高，必须很细很细（如何把朱砂弄得很细，我们在后面要讲到）；对工艺的要求也很高，不能滚得太厚，以免朱砂过量。现在用机器批量制药，朱砂为衣比较费事儿，不好把握，就索性把朱砂放在药丸里了，“天王补心丹”变成了“天王补心丸”，这也未尝不可，只是失却了丹药的意图。
朱砂为衣，把朱砂放在药物的最表面，让它首先发挥作用，一则引药入心，二则镇心安神，使其他药更好发挥作用，三是为了让朱砂更好排出体外。
此外，丹还有“用量小”、不可久服的含义。传说中的仙丹就是如此，只用一粒，只用一次，就能达到某种效果。不能像孙悟空那样，把仙丹当饭吃。中成药里的“丹”，只能中病即止。
飞朱砂
入内服药的朱砂，要研磨得非常细。怎么才能做到非常细呢？古人有其妙法：
研磨朱砂，会听到咯吱咯吱的声音，说明朱砂还比较粗，研磨到听不到声音后，将其放入容器，加水，搅拌，搅起来的朱砂粉在水里飞舞，由于其密度很大，大粒儿的很快沉下去了，只有细如微尘者才能在水里多飞舞一会儿，这时，水呈粉红色。将粉红色的水倒入另一个容器，沉淀，就得到非常细的朱砂，叫“飞朱砂”或“水飞朱砂”。这个制作的过程，就叫“水飞”。
朱茯神
我们知道，茯苓也有镇心安神的作用，抱着松根生长的茯苓叫伏神，镇心安神的作用更佳，为了进一步加大其作用，我们可以用朱砂染伏神，做成“朱茯神”。
茯神染朱砂，并不是像做豆腐乳染辣椒粉那样大染特染，而是染上薄薄的一层即可，我们看到的朱茯神，是淡淡的粉红色，其中含有的朱砂是很少很少的。你在伏神块上看不出朱砂的颗粒，因为用的是飞朱砂。
即使是这种含朱砂量极小极小的朱茯神，中医也是慎用的，而且非常注重配伍。可见，中医用药，是慎之又慎。“诸葛终生惟谨慎”，所以才能屡建奇功，这一思想早就渗透到了中医的骨子里。“粗工汹汹”，是中医最忌讳的事情。
朱砂枕
《神农本草经》中说的“永服”，不是内服的意思，一个药，难道非要吃下去才能起作用么？像朱砂这样的灵药，是有其能量场的。所以，外用、佩戴朱砂，都有其不可思议的作用。
过去，用朱砂在小儿眉间点一个红点，就是安神、定志、辟邪之意；还有人用几钱朱砂包一个小布包，藏在枕头里，也可以辟邪，使人夜间睡觉安宁，不受外邪惊扰。
孙思邈《千金方》里有一个方子叫“孔子大圣知枕中方”，是内服的，可以令人聪明，这个方子加上朱砂，可以放在枕头里，功效一样，叫“孔圣枕中丹”，可惜后人常常把二者搞混淆。枕中放朱砂，也可以镇静安神，增加睡眠深度，减少噩梦，就用神清气爽，这也是“服朱砂”的一种方式。朱砂的灵气尽为我所用，硫化汞的毒性能奈我何？
中医用药的方法是多种多样的，不可拘泥于内服一种。何况，“服”字的意思是多样的，其早期的意义，更偏于佩戴、穿戴。我们今天讲“衣服”，仍保留着服的早期意义。只有不明字义、照搬书本的人，才会大剂量或长期内服朱砂，至死不悟而已。
【 國企信用債違約 監管層關注「有能力還却不還」容忍度很低】
溫凡 時和資產固定收益團隊主管
曾瀞漪 《金石財經》 主持人
曾瀞漪：關於信用債違約，上週五節目我們已經電話連線分析過，現在我們現場更仔細談。從11月10號開始河南永煤債出現信用違約之後，上個周末有更多家信用債違約出現。接下來也就是過去這5天發生的不只是有國企信用債違約，還包括發行商、中介商等等都牽扯在裡面。跟我們介紹一下最新的情況，究竟目前為止信用債違約的進展與影響如何？
溫凡：永煤上周違約之後這周提出了一個展期的方案，但是该方案並沒有獲得全体債權人的同意，也就是說它可能會後續要面臨更多的談判。第二就是紫光也在這周宣佈違約了。第三就是之前已經違約的遼寧國企華晨，在20号已經被瀋陽的法院裁定要進入破產重整程序，後續他所有的債務都要進行重組。從監管的角度來看，我們也發現監管方面開始對永煤這些債券一系列的中介机构、發行的投行包括一些評級機構，都開啟了自律調查，也就是說監管方面已經注意到這現象並且正在採取行動了。
曾瀞漪：光是這10天就有好幾家國企信用債違約，大家會關注一個問題，會不會有所謂的「系統性的風險」？
溫凡：是的，這個問題也是市場比較關注的。從最近情況來看，目前的影響還好，處在一個有限的範圍。主要影響在三個層面，第一就是同行業的，比如說跟永煤一樣處於煤炭行業的。第二個就是同地區，比如說河南的這些地方國企，可能會受到同一個行為模式的影響。第三就是同資質的，我們統稱這一類為弱資質地方國企，這一塊的企業债券目前的壓力比較大。但是整體來講還風險沒有擴散。與此同時我們可以看到監管方面首先已經有了反應，它採取一些行動來穩定市場的信心，另外其它一些區域的地方政府已經開始自救行為，比如說山西省政府已經召開了一次包括地方政府、金融機構和銀行的座談會，去溝通債務及再融资的一些情況，那麼大家穩定住信心保持好溝通之後，也可以維持住對山西這一塊企業債券的信心。
曾瀞漪：就像我們上個星期五也聊到，這個時候各方增加"溝通和協調"是特別重要的。但是金融市場是很現實的，當有這樣的違約出現，而且還是一家接一家的時候，波動就會起來。是不是有很多原本要發行的債券，就因此暫停了？如果這樣停止下去，對相關原定要發債的企業會帶來些什麼影響？
溫凡：瀞漪的觀察很準確。從10號永煤出事開始，一直到昨天19號9天的時間裡，我們已經觀察到大概有約400億的債券推遲或者取消發行。從環比來看，在出現違約事件之前，就是11月1號到10號，一共只有70億左右的債券推遲或取消發行。也就是說在信用事件之後，推遲或者取消發行的數量已經增加了差不多4、5倍。
那麼除此之外，即使是發行成功的這些債券，我們定量來看它的成本也比11月1號到10號的成本將近上漲一個百分點，顯示要麼就是發不出來，要麼就是發的更貴。對本來就是一些比較弱資質的企業的影響是，在原定的債務計畫被打打斷，之後對它的後續的發展都會有很不好的影響，有可能甚至形成惡性循環。
曾瀞漪：也就是說在目前經濟比較艱難的時候，如果有些企業本來真是要獲得通過發債來取得續命的資金的時候，現在取消，對它們來說影響確實會比較大一點。
溫凡：沒錯，要麼就是根本就發不上，要麼就是要以付出比原來更高的代價，這些對它們來講都是非常負面的。
曾瀞漪：我們曾經談到，關於企業違約有兩種情況，就是"有沒有能力還"和"有沒有意願還"。所以到目前為止這些違約事件，究竟是屬於哪一類的？在過程當中監管的態度又是如何的？
溫凡：我們目前看到的比如說華晨或者是永煤的例子的話，市場對他們的質疑就在這個地方。首先就是他們是否"有能力去還"？根據對他們的賬面分析，市場普遍認為他們還是有能力去還的，但是他們有沒有做出返款的動作？並沒有。他們到期之後都選擇了違約，所以是"有能力還而並沒有還"，就是市場普遍質疑他們"逃廢債”的地方。以永煤為例，他11月10號宣佈違約，11月2號的時候他宣佈無償劃轉旗下一個香港上市公司的股權，給了河南國資委下屬的另外一家公司，而且10月20號的時候，他還重新再進行了一次融資，在市場又發了一期債券，所以對這些行為是監管層比較質疑的。監管的自律調查也主要針對永煤在違約前發行的這一期債券，因為你如果之後要做重大的資產重組，比如說無償劃轉你的股權資產，或者是你已經預見到你可能要違約的話，那你就不應該再去發行債券。從事件也可以看到監管層對這種"有能力還却不還"，而且違約後仍然做再融資的行為是容忍度很低的。
曾瀞漪：也就是很關鍵的兩點："有沒有能力"和"有沒有意願"。在這次違約的債券事件中，還有一個市場比較關注的就是紫光債券信用債違約問題。因為紫光是中國的芯片半導體產業的龍頭之一，它的芯片設計或製造等等也是關於中國的高科技企業的發展。但是高科技企業的發展是需要很多錢，然後它的研發、製造周期又長，透過信用債來融資，是不是一個適合的方法？有沒有更好的方法可以幫助這樣周期長的高科技企業？
溫凡：紫光的事情的確非常可惜，就像瀞漪姐所說的，它們所發展的集成電路行業的確是一個需要很大資本投入，投資周期很長，在相當長的周期內可能都看不到回報的一個行業，從我們的角度來說，的確不太適合做信用投資。而且我們如果橫向比較國際上的經驗的話，包括三星、包括intel英特爾這些國際上的企業大多數依靠股權融資或者是政府補貼等等一系列的方式發展。但是是紫光為什麼會採用信用的方式，通过信貸融資的方式去發展，主要原因還是因為過去幾年是國家集成電路發展戰略一個重大的機遇期，因為時間窗口就擺在這裡，再加上國内融資環境的現況仍然是以信貸为主，所以它可能必須需要利用信用債的融資去抓住機遇，而在现在，信贷相對紧缩的週期裡遭遇了一些困難，所以我也覺得紫光違約非常可惜。希望在集成電路國產化發展的一個情況下，紫光不是孤軍奮戰，之後能夠受到各個方面的援助，共同的去發展好國家集成電路國產化的戰略。
曾瀞漪：中國債券市場發展，一直是一個很重要的金融市場開放和發展的方向。從這次國企信用債比較頻密式的違約，是不是能夠從當中找到一些經驗或者是說改善的地方，包括監管機構關注到的發行商、中介機構、評級機構在裡面等等也有問題，藉著這次事件有沒有可能好的提升一下？
溫凡：我覺得是非常有可能的，因為我們說信用發展市場發展最關鍵的是什麼，就是對風險的一個定價，這一次問題我覺得主要就是曝露在這裡。首先就是評級機構，評級機構的評級"顆粒度"太粗，這是中國的一個特點。比如說國際上他們從最高的3A到最低的3C，中間有將近16個不同的等級，但是在我們國家只有三種，就是AA、AA+和AAA，顆粒度太粗的話就無法服務比較精細的信用風險定價。
第二就是有一些非市場化的行為比較多。比如說近期這種逃廢債的行為，如果分析出來，他有能力可以去還債但卻不還，我們就無法對他的信用風險進行一個定價，或者說它沒有能力還，但是政府給了它一筆錢剛兌了，這也是一種非市場化無法定價的一個行為。
第三，這些中介機構，包括我們市場的基礎設施，還是需要去做一個互聯互通，因為現在中國的債券可以在兩個不同的市場交易，銀行和交易所 。將來如果想繼續發展，那麼把這兩家打通，增強資本流動，也是一個發展的方向。
曾瀞漪：我們可以看到中國的債券市場還是有很多可以提升的地方。目前看起來是不是還是很吸引國內外的投資者？雖然最近發生了這一波違約的事情。
溫凡：我們可以把國家的債券市場一分為二的看。首先一塊是利率債，也就是說以國債或者是國開為代表的一些代表政府信用的債券，另外一塊就是最近違約比較多的信用債，那我們先說利率債。可能因為我們的貨幣政策或其他原因，利率債的收益是遠遠超過其他國家的，所以這一塊對於國際投資者的吸引力是非常大，最近我們也一直看到有資金通過各種各樣的債券通的方式來流入。第二塊就是信用債，的確信用債最近是受到衝擊比較大，傳統意義上來說，也並不是一些外國投資者所青睞的一個對象，所以說這一塊可能還需要繼續加強。
曾瀞漪：中國的債券市場還是有很大的一個發展空間，就是要繼續改善相關的比較薄弱的環節。十四五期間，中國債券市場發展也肯定是中國金融市場發展的重點，有些什麼樣的方向可以提供我們參考的？
溫凡：我覺得起碼有兩個方向去發展，第一是擴大資本市場的雙向開放。因為中國的債券市場現在已經很大，規模已經是世界第二，但是雖然最近外資不停的流入，但整體的比例還比較低，大概是在2%左右，這一個數字和主流的市場比如說跟美國來比的話，差距是很大的。也就是說有非常大的空間可以繼續吸引外國投資者流入，從而幫助到資本市場的開放。第二就是十四五規劃裡面有提到要加強直接融資的比重，那債券也是非常重要的一個直接融資的方式，如果債券市場能夠獲得長足的發展，我相信有更多的投資者能夠參與到直接融資市場上來，那也可以幫助我們的金融市場來提供更多的選擇，增加市場的廣度和寬度。
曾瀞漪：這次新冠疫情的衝擊，我們看到全球的資本市場的一些變動，股票是其中一個，另外債市也是非常重要的。今年債市的積極發展，有國家的債券發行，還有地方政府的，還有企業等等。從這個角度看，是不是全球企業發債的前景還是值得期待的？
溫凡：我想也是回到我們剛剛談的利率債和信用債，分開來說。如果投資者的風險偏好不是很大，是比較保守的話，利率債在現在情況下是一個比較好的選擇，因為疫情還是比較影響經濟的發展。傳統意義上來說，如果經濟增長是比較偏弱的情況，利率債通常是比較吸引的投資方式，因為它具有避險的功能。第二就是信用債。像我們剛剛說的就是最近信用事件很多，其實不只是在中國，在其他地方我們也能看到，包括新興市場有一些有信用衝擊的出現，所以如果投資者對信用債感興趣的話，就要做一個信用分化的選擇，意思是在現在的這種疫情衝擊下，所有的經濟的復蘇比較慢，那麼本來資質相對較弱的發行人可能償還的能力要下降，所以投資他是不建議的，但是如果是信用資質比較好的一些的發行人發行的信用債的話，我覺得還是具有一定的吸引力的。
曾瀞漪：最近我請專家分析的時候，有人說垃圾債券、高收益率債券是明年很受看好的，你覺得如何？
溫凡：我覺得高收益債券也要分。有一些高收益債券裡面相對資質比較好的，和有一些相對資質比較弱的，這個我們叫信用下沉，意思是說高收益債券也有不同層次的信用，你下沉到最低就是風險最大。或者是說我們從基本面去分析，如果是十分依賴再融資的高收益債券也要小心，因為現在再融資的難度的確比較大。
曾瀞漪：謝謝溫凡到節目當中來，這次信用債市場的波動，實際上是中國提振債市素質的一個機會，但是投資者在投資的時候也要特別注意分析清楚，到底哪個是比較可靠的，符合自己的風險承受。
溫凡 時和資產固定收益團隊主管
曾瀞漪 《金石財經》 主持人
曾瀞漪：關於信用債違約，上週五節目我們已經電話連線分析過，現在我們現場更仔細談。從11月10號開始河南永煤債出現信用違約之後，上個周末有更多家信用債違約出現。接下來也就是過去這5天發生的不只是有國企信用債違約，還包括發行商、中介商等等都牽扯在裡面。跟我們介紹一下最新的情況，究竟目前為止信用債違約的進展與影響如何？
溫凡：永煤上周違約之後這周提出了一個展期的方案，但是该方案並沒有獲得全体債權人的同意，也就是說它可能會後續要面臨更多的談判。第二就是紫光也在這周宣佈違約了。第三就是之前已經違約的遼寧國企華晨，在20号已經被瀋陽的法院裁定要進入破產重整程序，後續他所有的債務都要進行重組。從監管的角度來看，我們也發現監管方面開始對永煤這些債券一系列的中介机构、發行的投行包括一些評級機構，都開啟了自律調查，也就是說監管方面已經注意到這現象並且正在採取行動了。
曾瀞漪：光是這10天就有好幾家國企信用債違約，大家會關注一個問題，會不會有所謂的「系統性的風險」？
溫凡：是的，這個問題也是市場比較關注的。從最近情況來看，目前的影響還好，處在一個有限的範圍。主要影響在三個層面，第一就是同行業的，比如說跟永煤一樣處於煤炭行業的。第二個就是同地區，比如說河南的這些地方國企，可能會受到同一個行為模式的影響。第三就是同資質的，我們統稱這一類為弱資質地方國企，這一塊的企業债券目前的壓力比較大。但是整體來講還風險沒有擴散。與此同時我們可以看到監管方面首先已經有了反應，它採取一些行動來穩定市場的信心，另外其它一些區域的地方政府已經開始自救行為，比如說山西省政府已經召開了一次包括地方政府、金融機構和銀行的座談會，去溝通債務及再融资的一些情況，那麼大家穩定住信心保持好溝通之後，也可以維持住對山西這一塊企業債券的信心。
曾瀞漪：就像我們上個星期五也聊到，這個時候各方增加"溝通和協調"是特別重要的。但是金融市場是很現實的，當有這樣的違約出現，而且還是一家接一家的時候，波動就會起來。是不是有很多原本要發行的債券，就因此暫停了？如果這樣停止下去，對相關原定要發債的企業會帶來些什麼影響？
溫凡：瀞漪的觀察很準確。從10號永煤出事開始，一直到昨天19號9天的時間裡，我們已經觀察到大概有約400億的債券推遲或者取消發行。從環比來看，在出現違約事件之前，就是11月1號到10號，一共只有70億左右的債券推遲或取消發行。也就是說在信用事件之後，推遲或者取消發行的數量已經增加了差不多4、5倍。
那麼除此之外，即使是發行成功的這些債券，我們定量來看它的成本也比11月1號到10號的成本將近上漲一個百分點，顯示要麼就是發不出來，要麼就是發的更貴。對本來就是一些比較弱資質的企業的影響是，在原定的債務計畫被打打斷，之後對它的後續的發展都會有很不好的影響，有可能甚至形成惡性循環。
曾瀞漪：也就是說在目前經濟比較艱難的時候，如果有些企業本來真是要獲得通過發債來取得續命的資金的時候，現在取消，對它們來說影響確實會比較大一點。
溫凡：沒錯，要麼就是根本就發不上，要麼就是要以付出比原來更高的代價，這些對它們來講都是非常負面的。
曾瀞漪：我們曾經談到，關於企業違約有兩種情況，就是"有沒有能力還"和"有沒有意願還"。所以到目前為止這些違約事件，究竟是屬於哪一類的？在過程當中監管的態度又是如何的？
溫凡：我們目前看到的比如說華晨或者是永煤的例子的話，市場對他們的質疑就在這個地方。首先就是他們是否"有能力去還"？根據對他們的賬面分析，市場普遍認為他們還是有能力去還的，但是他們有沒有做出返款的動作？並沒有。他們到期之後都選擇了違約，所以是"有能力還而並沒有還"，就是市場普遍質疑他們"逃廢債”的地方。以永煤為例，他11月10號宣佈違約，11月2號的時候他宣佈無償劃轉旗下一個香港上市公司的股權，給了河南國資委下屬的另外一家公司，而且10月20號的時候，他還重新再進行了一次融資，在市場又發了一期債券，所以對這些行為是監管層比較質疑的。監管的自律調查也主要針對永煤在違約前發行的這一期債券，因為你如果之後要做重大的資產重組，比如說無償劃轉你的股權資產，或者是你已經預見到你可能要違約的話，那你就不應該再去發行債券。從事件也可以看到監管層對這種"有能力還却不還"，而且違約後仍然做再融資的行為是容忍度很低的。
曾瀞漪：也就是很關鍵的兩點："有沒有能力"和"有沒有意願"。在這次違約的債券事件中，還有一個市場比較關注的就是紫光債券信用債違約問題。因為紫光是中國的芯片半導體產業的龍頭之一，它的芯片設計或製造等等也是關於中國的高科技企業的發展。但是高科技企業的發展是需要很多錢，然後它的研發、製造周期又長，透過信用債來融資，是不是一個適合的方法？有沒有更好的方法可以幫助這樣周期長的高科技企業？
溫凡：紫光的事情的確非常可惜，就像瀞漪姐所說的，它們所發展的集成電路行業的確是一個需要很大資本投入，投資周期很長，在相當長的周期內可能都看不到回報的一個行業，從我們的角度來說，的確不太適合做信用投資。而且我們如果橫向比較國際上的經驗的話，包括三星、包括intel英特爾這些國際上的企業大多數依靠股權融資或者是政府補貼等等一系列的方式發展。但是是紫光為什麼會採用信用的方式，通过信貸融資的方式去發展，主要原因還是因為過去幾年是國家集成電路發展戰略一個重大的機遇期，因為時間窗口就擺在這裡，再加上國内融資環境的現況仍然是以信貸为主，所以它可能必須需要利用信用債的融資去抓住機遇，而在现在，信贷相對紧缩的週期裡遭遇了一些困難，所以我也覺得紫光違約非常可惜。希望在集成電路國產化發展的一個情況下，紫光不是孤軍奮戰，之後能夠受到各個方面的援助，共同的去發展好國家集成電路國產化的戰略。
曾瀞漪：中國債券市場發展，一直是一個很重要的金融市場開放和發展的方向。從這次國企信用債比較頻密式的違約，是不是能夠從當中找到一些經驗或者是說改善的地方，包括監管機構關注到的發行商、中介機構、評級機構在裡面等等也有問題，藉著這次事件有沒有可能好的提升一下？
溫凡：我覺得是非常有可能的，因為我們說信用發展市場發展最關鍵的是什麼，就是對風險的一個定價，這一次問題我覺得主要就是曝露在這裡。首先就是評級機構，評級機構的評級"顆粒度"太粗，這是中國的一個特點。比如說國際上他們從最高的3A到最低的3C，中間有將近16個不同的等級，但是在我們國家只有三種，就是AA、AA+和AAA，顆粒度太粗的話就無法服務比較精細的信用風險定價。
第二就是有一些非市場化的行為比較多。比如說近期這種逃廢債的行為，如果分析出來，他有能力可以去還債但卻不還，我們就無法對他的信用風險進行一個定價，或者說它沒有能力還，但是政府給了它一筆錢剛兌了，這也是一種非市場化無法定價的一個行為。
第三，這些中介機構，包括我們市場的基礎設施，還是需要去做一個互聯互通，因為現在中國的債券可以在兩個不同的市場交易，銀行和交易所 。將來如果想繼續發展，那麼把這兩家打通，增強資本流動，也是一個發展的方向。
曾瀞漪：我們可以看到中國的債券市場還是有很多可以提升的地方。目前看起來是不是還是很吸引國內外的投資者？雖然最近發生了這一波違約的事情。
溫凡：我們可以把國家的債券市場一分為二的看。首先一塊是利率債，也就是說以國債或者是國開為代表的一些代表政府信用的債券，另外一塊就是最近違約比較多的信用債，那我們先說利率債。可能因為我們的貨幣政策或其他原因，利率債的收益是遠遠超過其他國家的，所以這一塊對於國際投資者的吸引力是非常大，最近我們也一直看到有資金通過各種各樣的債券通的方式來流入。第二塊就是信用債，的確信用債最近是受到衝擊比較大，傳統意義上來說，也並不是一些外國投資者所青睞的一個對象，所以說這一塊可能還需要繼續加強。
曾瀞漪：中國的債券市場還是有很大的一個發展空間，就是要繼續改善相關的比較薄弱的環節。十四五期間，中國債券市場發展也肯定是中國金融市場發展的重點，有些什麼樣的方向可以提供我們參考的？
溫凡：我覺得起碼有兩個方向去發展，第一是擴大資本市場的雙向開放。因為中國的債券市場現在已經很大，規模已經是世界第二，但是雖然最近外資不停的流入，但整體的比例還比較低，大概是在2%左右，這一個數字和主流的市場比如說跟美國來比的話，差距是很大的。也就是說有非常大的空間可以繼續吸引外國投資者流入，從而幫助到資本市場的開放。第二就是十四五規劃裡面有提到要加強直接融資的比重，那債券也是非常重要的一個直接融資的方式，如果債券市場能夠獲得長足的發展，我相信有更多的投資者能夠參與到直接融資市場上來，那也可以幫助我們的金融市場來提供更多的選擇，增加市場的廣度和寬度。
曾瀞漪：這次新冠疫情的衝擊，我們看到全球的資本市場的一些變動，股票是其中一個，另外債市也是非常重要的。今年債市的積極發展，有國家的債券發行，還有地方政府的，還有企業等等。從這個角度看，是不是全球企業發債的前景還是值得期待的？
溫凡：我想也是回到我們剛剛談的利率債和信用債，分開來說。如果投資者的風險偏好不是很大，是比較保守的話，利率債在現在情況下是一個比較好的選擇，因為疫情還是比較影響經濟的發展。傳統意義上來說，如果經濟增長是比較偏弱的情況，利率債通常是比較吸引的投資方式，因為它具有避險的功能。第二就是信用債。像我們剛剛說的就是最近信用事件很多，其實不只是在中國，在其他地方我們也能看到，包括新興市場有一些有信用衝擊的出現，所以如果投資者對信用債感興趣的話，就要做一個信用分化的選擇，意思是在現在的這種疫情衝擊下，所有的經濟的復蘇比較慢，那麼本來資質相對較弱的發行人可能償還的能力要下降，所以投資他是不建議的，但是如果是信用資質比較好的一些的發行人發行的信用債的話，我覺得還是具有一定的吸引力的。
曾瀞漪：最近我請專家分析的時候，有人說垃圾債券、高收益率債券是明年很受看好的，你覺得如何？
溫凡：我覺得高收益債券也要分。有一些高收益債券裡面相對資質比較好的，和有一些相對資質比較弱的，這個我們叫信用下沉，意思是說高收益債券也有不同層次的信用，你下沉到最低就是風險最大。或者是說我們從基本面去分析，如果是十分依賴再融資的高收益債券也要小心，因為現在再融資的難度的確比較大。
曾瀞漪：謝謝溫凡到節目當中來，這次信用債市場的波動，實際上是中國提振債市素質的一個機會，但是投資者在投資的時候也要特別注意分析清楚，到底哪個是比較可靠的，符合自己的風險承受。
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