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大家好，我是飞哥。

飞哥当年泡妞时畅想未来，成为亿万富翁其实很简单，中国14亿人每人给我一块钱就可；如今，这个big idea就这样在你我身边实现了，亚洲首富、农夫山泉创始人钟睒睒笑而不语。

今天我们要说到的是钟老板的另一家上市公司-万泰生物。

卖水的去做疫苗能行吗？我们来看。

万泰生物成立于1991年，法人为邱子欣，注册地址在北京市昌平区；1998年以来，万泰都是北京市高新技术企业，享受 15%的企业所得税优惠税率 。

公司控股股东为养生堂（持股56.98%），钟老板本人持股18.17%，为万泰生物实际控制人。

公司核心业务主要分布在北京（体外诊断）和厦门（疫苗），公司具备完整的抗原、抗体、酶等生物活性原料的研制和生产能力， 可以生产出高质量、高特异性的 IVD (In Vitro Diagnostics，体外诊断)和疫苗产品。

万泰生物的基因工程疫苗采用大肠杆菌原核表达系生产，具有全球专利，技术平台具有通用性和延展性，成本低、产能高、性价比高是显著的优势。

万泰生物的成功离不开产学研的顺利转化， 研发的前端借助厦门大学夏宁邵教授领衔的两大国家级实验室（ 厦门大学国家传染病诊断试剂与疫苗工程技术中心、分子疫苗学和分子诊断学国家重点实验室）， 完成病毒相关的基础研究以及相关技术的实验室小试，后端的工艺建立、中试及产业化则由上市公司万泰生物完成。

万泰生物的研发能力牛到什么程度？

先从夏宁邵教授说起，夏教授目前任厦门大学生命科学学院教授、博导、公共卫生学院院长；国家传染病诊断试剂与疫苗工程技术研究中心主任；2017年获得荣获药明康德生命化学研究奖“科技成果转化奖”，2021年4月23日，入选中国工程院2021年院士增选有效人名单。（中国工程院院士是工程科技领域的最高学术称号）

夏博曾在2010年1月14日受到胡锦涛总书记接见。当他向总书记作自我介绍时，总书记称赞说，你们厦门大学疫苗做得不错。

此外，万泰的疫苗技术还获得了海外著名疫苗巨头GSK及全球最大疫苗企业赛诺菲巴斯德的认可。2019 年 9 月万泰生物与 GSK 签署合作开发新型 HPV 疫苗的协议， GSK 向万泰支付 1.34 亿欧元里程碑费用 ；2020 年 7 月万泰生物授权赛诺菲巴斯德进行新型轮状病毒疫苗（ 主要用于预防 A 型轮状病毒引起的儿童腹泻） 开发、生产及商业化（保留了中国市场开发的权利），合计金额为1.36亿美元以及产品销售后净销售额1%-2%的许可费。

财务指标优秀，历史业绩增长波动较大，随疫苗上市或有改善

2020年，万泰生物营业收入23.54亿元，同比+98.88%；归母净利润6.77亿元，较上年同期+224.13%。2021Q1营业收入8.24亿元，同比+165.05%， 归母净利润 2.89 亿元，同比+310.61%。

2020年， 公司营收、净利润大幅增长主要是新增二价宫颈癌疫苗收入、新冠试剂销售、新增GSK技术合作收入所致。体外诊断营收约 14.72 亿元， 同比+29.41%，毛利率76.31%，同比+4.49个百分点。 疫苗营收约 8.66 亿元，同比+5683.48%，毛利率 89.59%，同比+11.49 个百分点。 

截止 2020年，公司的收入主要来自体外诊断板块（近60%），体外诊断收入中 40%来自传染病领域的检测、肿瘤标记物、甲功&激素各占 30%左右。体外诊断板块的增长主要来自化学发光新品类的推动（如肿瘤、激素等项目的增量）以及化学发光仪装机量的大幅增长。 

万泰生物已上市的疫苗产品有戊型肝炎疫苗和二价宫颈癌（HPV）疫苗两种。2020年5月，万泰生物的二价宫颈癌疫苗（商品名：馨可宁）开始上市销售，为首个国产二价HPV疫苗产品，定位低价，瞄准三线城市9-14岁客户。

2019 年 9 月，国家卫生健康委等10部门联合制定健康中国行动方案，其中明确列示促进相关疫苗接种，加快国产化进程。

馨可宁定位“打的早比打的全好；给女儿和妈妈全面的守护”。 世卫组织在 2019 年12 月提出全球消除宫颈癌目标，其关键措施是在9-14岁女孩中接种宫颈癌疫苗，并将接种率提高到 90%以上。

据中检院数据，2020年HPV疫苗批签发 1543.17 万支，同比+48.14%。其中，万泰生物二价疫苗 4 月首获批签发，共批签发 245.61 万支，占比 78.08%；GSK二价批签发 68.97 万支（-65.65%）。默沙东四价、九价疫苗批签发 721.95万支（+30.23%）、506.64 万支（+76.8%）。（山西证券数据）

2021年Q1HPV疫苗共批签发 435 万支，同比增长182.47%；其中，万泰生物二价HPV疫苗 85 万支，占比为 57.43%， GSK 二价 HPV 疫苗 63 万支，占比为 42.57%；默沙东四价、九价 HPV 疫苗分别为166 万支（+46.90%）、121 万支（+195.12%）。（万联证券数据）

从数据看，低价HPV疫苗国产化正在加速。

馨可宁与在售其他HPV疫苗对比

随着二级HPV疫苗上市销售，公司ROE水平、销售毛利率、净利率同比大幅提升，三费同比大幅提升，相较营收体量处于可控区间。钟老板的队伍财务水平值得信赖。

一家好的疫苗企业，销售能力不可或缺

 结合智飞、沃森、康泰几大疫苗巨头的销售模式来看，智飞背靠默沙东这颗大树，每年最多1300万剂，疫苗货源一直紧缺，默沙东的HPV疫苗只供核心50个城市，9价经常缺货、4价偶尔缺货，躺赚模式，没有持续做宣传投入的动力，货源问题长期解决不了，但不得不承认智飞在一二线城市根基很深。

沃森是原生态疫苗团队，以做儿童苗、替代苗为主要突破方向，采用简单粗暴的砸钱模式，13价肺炎结合疫苗整体销售做的一般，不具备新苗推广能力。

海外巨头GSK进入国内市场三年来，从中检院的签批数据也能看出收效甚寡。

对应万泰生物的销售模式是由农夫山泉的模式改版过来，钟老板将一瓶没任何技术含量的矿泉水卖的举国闻名，靠的是对经销商的洗脑式改造，用毛教员的那句话说，要建立最广泛的统一战线。

万泰具体销售团队搭建不便披露，但可以看出二价疫苗上市后重点攻克的是三四线城市，对比智飞因为9价HPV缺货，终端常年要货而不得的强势状态，万泰上去就是一通大众推广、学术服务，没有对比就没有伤害啊，而且2价对于9-14岁女性只有800块的成本。在2价战场，发力三四线城市而不是在一二线与智飞硬刚，是钟老板的特色。

回款速度上，以小见大，正常行业账期7个月，而万泰大概是5个月，销售团队的水平可见一斑。

估值合理偏高，但看点颇多

首先看疫苗上市储备：

9价HPV疫苗预计于2024年上市，领先沃森至少1年，万泰在HPV疫苗单品研发进展均走在国产前列。此外，还有如下述正在研发进程中的疫苗产线。

疫苗研发进程动辄10-15年，万泰另一大支柱业务对企业经营业绩的持续性起到了很好的补充，体外诊断试剂的研发周期平均为2-5年，在新冠疫情肆虐的背景下，检测试剂的需求爆发式增长。

如图示，当前1500亿市值对应21年PE136倍，合理偏高估水平，但展望明年，2价HPV迎来完整放量，鼻喷式新冠疫苗上市，产品利润仍有可能大超预期。

当下，IPO限售股解禁潮，如果能跌回1200亿，对应21年100倍PE，仍然是不错的机会。

这篇文章搞了整整两天，还是有不完美的地方，但基本把想表达的意思说清楚了。别人端午草原、沙漠、海边嬉笑不断，希望我的付出能给大家的持股带来一些安全感。

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