徐高、郭军: “茅指数”的风格漂移与“核心资产”的好景难再
来源：徐高经济研究
作者徐高为中国首席经济学家论坛理事，中银国际证券总助、首席经济学家；郭军为中银证券研究部量化高级分析师；
近些年来，“核心资产”一词为A股市场投资者们所热议。万得资讯整理了A股市场中类似贵州茅台的核心资产类个股，编制了“茅指数”。“茅指数”应该可以算是一个对类似茅台的“核心资产”类股票组合的近似，因而可以帮助我们对“核心资产”类股票的股价运动有更好了解。
在过去十多年，“茅指数”的表现非常抢眼，涨幅远超A股平均水平。近几年来，公募基金持续加仓“茅指数”成分股，基金集中持有“茅指数”股票的倾向越发明显。而公募基金对“茅指数”股票的青睐也给公募基金带来了丰厚回报。
从风格定位来看，“茅指数”在过去10年一直属于高价股风格。但从2019年以来，“茅指数”成分股的股价上涨已经很难为其盈利的增长所支撑，因而导致成分股估值上扬，从而让“茅指数”在2019年发生从低估值风格向高估值风格的漂移。目前，以“茅指数”为代表的“核心资产”已经越来越偏离“核心资产”的原有内涵，而有了泡沫化的倾向。
进入2021年，A股市场整体风格明显切换，从而给有泡沫化倾向的“茅指数”带来明显压力。目前，中国经济向好的势头并未结束，国内经济景气还有进一步上行的空间。而通胀上行、货币政策正常化也应该是今年下半年的大趋势。在这样的宏观背景下，以“茅指数”成分股为代表的“核心资产”在相当一段时间内恐怕都好景难再，而盈利与经济相关性更强的低估值周期股应该更具投资价值。
近些年来，“核心资产”一词为A股市场投资者们所热议。究竟什么是A股市场中的“核心资产”，并没有各方公认的标准。但大家普遍认为，那些相比竞争对手有核心竞争优势，盈利增长有持续性的龙头公司的股票可被归为“核心资产”的行列。
在A股市场诸多股票中，贵州茅台被许多人视为“核心资产”的代表。2020年6月底，贵州茅台更是超越工商银行成为A股市值第一的上市公司。这使得市场对于贵州茅台和“核心资产”的关注进一步升温。各方开始挖掘其他行业类似贵州茅台的股票。一时间，“某某茅”竟然成为A股市场的流行热词。
2020年9月21日，万得资讯整理了A股市场中类似贵州茅台的核心资产类个股，发布了“茅指数”（8841415.WI）【1】。当然，“茅指数”只是一家商业机构的产品。“茅指数”中涵盖的股票究竟是否与贵州茅台类似、多大程度上能代表A股市场中的“核心资产”，不同的人可能会有不同的看法。但不管怎样，“茅指数”应该可以算是一个对类似贵州茅台的“核心资产”股票组合的近似，因而可以帮助我们对“核心资产”类股票的股价运动有更好了解。
“茅指数”在过去十多年的表现非常抢眼，涨幅远超A股市场平均水平。在从2010年1月到2021年3月的11年零3个月的时间里，“茅指数”涨了差不多28倍（累积涨幅2842%）。而在相同时段，反映A股所有股票平均股价的“万得全A指数”仅仅涨了78%。（图表 1）
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近几年，公募基金不断加仓“茅指数”成分股，基金集中持有“茅指数”股票的倾向相当明显。2017年以来，“茅指数”总市值占A股总市值比重由2016年底的4%上升至2020年末的21%，同期，公募基金持仓中“茅指数”成分股比重由2016年底的5.4%上升至2020年末的26.6%。而且，“茅指数”在公募基金持仓中的占比一直领先“茅指数”在A股全市场市值中的占比。至少在公募基金的股票持仓中，“茅指数”股票居于核心地位。（图表 2）
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公募基金对“茅指数”股票的青睐也给公募基金带来了丰厚回报。事实上，“茅指数”相对“万得全A指数”的超额收益主要来自于2017年公募基金开始加大对“茅指数”股票的配置之后。2011年到2016年的6年间，“茅指数”累计上涨196%，相对万得全A指数的年平均超额收益率仅为11个百分点。而在2017年到2020年的4年间，“茅指数”累计上涨569%，相比万得全A指数的年平均超额收益率高达61个百分点。（图表 3）
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著名投资大师霍华德∙马克斯曾说过：“没有任何资产类别或投资具有与生俱来的高收益，只有在定价合适的时候它才具有吸引力”【2】。“茅指数”确实曾为追捧它的投资者带来了不错回报，但这并不代表它会一直如此。对“茅指数”投资价值的判断离不开对其价格和估值的分析。
从风格定位来看，“茅指数”在过去10年一直属于高价股风格。“申万高价股指数”和“申万低价股指数”是较为流行的两个股票风格指数，分别刻画了A股市场中收盘价最高的300只股票和收盘价最低的300只股票的股价走势【3】。“申万高价股指数”相对“申万低价股指数”的1年滚动超额收益率如果为正，表明A股市场的风格更偏向于高价股（高价股涨得更快）。
在过去10年中，“茅指数”相对“万得全A指数”的1年滚动超额收益率与“申万高价股指数”的超额收益率显著正相关（期间相关系数高达0.86）。也就是说，A股市场中高价股越是超涨低价股，“茅指数”表现就越好。这种相关性显示，“茅指数”股票具有相当明显的高价股风格。事实上在2021年1季度末，“茅指数”41只成分股中，有33只属于“申万高价股指数”成分股。从这种成分股的构成来看，“茅指数”带有高价股风格并不奇怪。（图表 4）
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但股价高并不代表股票贵。一定要把上市公司的盈利能力考虑进来，才能对股票到底是贵还是便宜，是否具有投资价值做出更合理的判断。因此，有必要分析“茅指数”的估值风格。这里我们用“市盈率”这个最常用的估值指标来做分析。所谓市盈率，等于股价除以每股盈利。市盈率越高，说明投资者为一块钱盈利支付的股价越高，股票的估值越贵。
详情链接：https://t.cn/A6cQjC9H
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作者徐高为中国首席经济学家论坛理事，中银国际证券总助、首席经济学家；郭军为中银证券研究部量化高级分析师；
近些年来，“核心资产”一词为A股市场投资者们所热议。万得资讯整理了A股市场中类似贵州茅台的核心资产类个股，编制了“茅指数”。“茅指数”应该可以算是一个对类似茅台的“核心资产”类股票组合的近似，因而可以帮助我们对“核心资产”类股票的股价运动有更好了解。
在过去十多年，“茅指数”的表现非常抢眼，涨幅远超A股平均水平。近几年来，公募基金持续加仓“茅指数”成分股，基金集中持有“茅指数”股票的倾向越发明显。而公募基金对“茅指数”股票的青睐也给公募基金带来了丰厚回报。
从风格定位来看，“茅指数”在过去10年一直属于高价股风格。但从2019年以来，“茅指数”成分股的股价上涨已经很难为其盈利的增长所支撑，因而导致成分股估值上扬，从而让“茅指数”在2019年发生从低估值风格向高估值风格的漂移。目前，以“茅指数”为代表的“核心资产”已经越来越偏离“核心资产”的原有内涵，而有了泡沫化的倾向。
进入2021年，A股市场整体风格明显切换，从而给有泡沫化倾向的“茅指数”带来明显压力。目前，中国经济向好的势头并未结束，国内经济景气还有进一步上行的空间。而通胀上行、货币政策正常化也应该是今年下半年的大趋势。在这样的宏观背景下，以“茅指数”成分股为代表的“核心资产”在相当一段时间内恐怕都好景难再，而盈利与经济相关性更强的低估值周期股应该更具投资价值。
近些年来，“核心资产”一词为A股市场投资者们所热议。究竟什么是A股市场中的“核心资产”，并没有各方公认的标准。但大家普遍认为，那些相比竞争对手有核心竞争优势，盈利增长有持续性的龙头公司的股票可被归为“核心资产”的行列。
在A股市场诸多股票中，贵州茅台被许多人视为“核心资产”的代表。2020年6月底，贵州茅台更是超越工商银行成为A股市值第一的上市公司。这使得市场对于贵州茅台和“核心资产”的关注进一步升温。各方开始挖掘其他行业类似贵州茅台的股票。一时间，“某某茅”竟然成为A股市场的流行热词。
2020年9月21日，万得资讯整理了A股市场中类似贵州茅台的核心资产类个股，发布了“茅指数”（8841415.WI）【1】。当然，“茅指数”只是一家商业机构的产品。“茅指数”中涵盖的股票究竟是否与贵州茅台类似、多大程度上能代表A股市场中的“核心资产”，不同的人可能会有不同的看法。但不管怎样，“茅指数”应该可以算是一个对类似贵州茅台的“核心资产”股票组合的近似，因而可以帮助我们对“核心资产”类股票的股价运动有更好了解。
“茅指数”在过去十多年的表现非常抢眼，涨幅远超A股市场平均水平。在从2010年1月到2021年3月的11年零3个月的时间里，“茅指数”涨了差不多28倍（累积涨幅2842%）。而在相同时段，反映A股所有股票平均股价的“万得全A指数”仅仅涨了78%。（图表 1）
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近几年，公募基金不断加仓“茅指数”成分股，基金集中持有“茅指数”股票的倾向相当明显。2017年以来，“茅指数”总市值占A股总市值比重由2016年底的4%上升至2020年末的21%，同期，公募基金持仓中“茅指数”成分股比重由2016年底的5.4%上升至2020年末的26.6%。而且，“茅指数”在公募基金持仓中的占比一直领先“茅指数”在A股全市场市值中的占比。至少在公募基金的股票持仓中，“茅指数”股票居于核心地位。（图表 2）
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公募基金对“茅指数”股票的青睐也给公募基金带来了丰厚回报。事实上，“茅指数”相对“万得全A指数”的超额收益主要来自于2017年公募基金开始加大对“茅指数”股票的配置之后。2011年到2016年的6年间，“茅指数”累计上涨196%，相对万得全A指数的年平均超额收益率仅为11个百分点。而在2017年到2020年的4年间，“茅指数”累计上涨569%，相比万得全A指数的年平均超额收益率高达61个百分点。（图表 3）
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著名投资大师霍华德∙马克斯曾说过：“没有任何资产类别或投资具有与生俱来的高收益，只有在定价合适的时候它才具有吸引力”【2】。“茅指数”确实曾为追捧它的投资者带来了不错回报，但这并不代表它会一直如此。对“茅指数”投资价值的判断离不开对其价格和估值的分析。
从风格定位来看，“茅指数”在过去10年一直属于高价股风格。“申万高价股指数”和“申万低价股指数”是较为流行的两个股票风格指数，分别刻画了A股市场中收盘价最高的300只股票和收盘价最低的300只股票的股价走势【3】。“申万高价股指数”相对“申万低价股指数”的1年滚动超额收益率如果为正，表明A股市场的风格更偏向于高价股（高价股涨得更快）。
在过去10年中，“茅指数”相对“万得全A指数”的1年滚动超额收益率与“申万高价股指数”的超额收益率显著正相关（期间相关系数高达0.86）。也就是说，A股市场中高价股越是超涨低价股，“茅指数”表现就越好。这种相关性显示，“茅指数”股票具有相当明显的高价股风格。事实上在2021年1季度末，“茅指数”41只成分股中，有33只属于“申万高价股指数”成分股。从这种成分股的构成来看，“茅指数”带有高价股风格并不奇怪。（图表 4）
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但股价高并不代表股票贵。一定要把上市公司的盈利能力考虑进来，才能对股票到底是贵还是便宜，是否具有投资价值做出更合理的判断。因此，有必要分析“茅指数”的估值风格。这里我们用“市盈率”这个最常用的估值指标来做分析。所谓市盈率，等于股价除以每股盈利。市盈率越高，说明投资者为一块钱盈利支付的股价越高，股票的估值越贵。
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#烨申论[超话]# 申论80+积累丨36个申论写作人物素材https://t.cn/A6cTKGUu申论写作，只有理论，多多少少还会有些空洞，尤其是缺乏好的论证素材。其实人物事迹就是一类非常好的素材，不仅运用简单，而且相较于一般的理论政策而言，记忆难度不大。今日为大家整理了“36个申论写作人物素材”，帮助大家在申论答题的时候丰富内容。快来一起积累吧~
癸巳月运之壬水日主
癸巳月对于壬水日主而言，天干是劫财地支是偏财，跟昨天癸水日主的看法差不多，依旧是需要先判断身强身弱，身弱的劫财就来帮你一起搞财，身强的就是来搞你的财。只不过这里地支变成了偏财，故此从六亲角度出发，首先要注意的就是自己父亲的身体健康问题，尤其是身旺之壬水日主。
然后来讲一下比劫这个概念，比劫是两个词，比肩跟劫财，比肩昨天讲过了在六亲的层面分别代表了你的兄弟姐妹、同事、朋友等等方面。劫财跟比肩也差不多，只不过呢劫财在阴阳的层面是与你相反的，那么更多的可能性是你的异性来帮助你或者坑你。这个是需要明确一下的，方便各位壬水的小伙伴去寻找到目标对象。
接下来讲讲偏财，刚刚说过了在六亲的层面所代表的的是你的父亲这个概念，或者是你的叔叔、伯伯反正就是父亲这边的男性亲戚。所以在文章的开头就提到了让各位壬水小伙伴需要多注意自己的父亲身体健康问题。然后偏财所代表的也是财富，只不过这里跟正财相比的话来源不明确，数量也更加不明确。一般通常来论的话就是做出的投资什么的那些不确定性的财富改变会很大。所以要先明确是不是有利的月份再进行财务方面的分配更加稳妥。
然后地支的巳火中依旧是丙戊庚这三个藏干。对于壬水日主而言分别代表着偏财、七杀、偏印这三个属性，跟昨天癸巳财官印相比，这个三个都是偏的十神故此效果更加强劲一些。
但是巳火这个地支当中对于这三个藏干的配比是不太相同的，一般而言就是说丙火这个是很多的，其次是庚金，最少的是戊土，这个只不过是个杂气。换言之，这个月身弱的壬水想要通过异性给你找到对象的难度会增加不少毕竟这个戊土七杀的成分是很少的而且其中内耗也很严重。
在感情方面：癸巳月对于男命的壬水日主而言桃花什么的是比较旺的，因为这个上面的劫财我们甚至能理解成异性的对象，用巳火偏财来定义这个癸水，就代表着这个月有那么一个很有钱的女性可能对你比较感兴趣。但是是真有钱还是假有钱还是想坑你的钱那就说不清楚了。或者咱们换一种思维的方式这里可能有一个跟你老父亲一样的女性来到了你的生活当中指导你的感情问题。癸巳月对于女命的壬水日主而言就没有那么出彩了，可能认识到比自己年纪大很多的男性但是这儿不一定能成，都是幻觉。
在事业方面：癸巳月对于壬水日主的事业影响方面是非常大的，毕竟地支是偏财偏印跟偏官。所以这里你的一切副业、投资、还有比较大宗的房产什么的都会受到比较大的影响。这里提醒各位壬水日主最好还是提高警惕。毕竟今年在一些层面压力是非常大的，不知道大家感受到了没有，把自己手头上能够把握住的东西请不要随便投资出去。
在健康方面：跟昨天的癸水小伙伴需要注意的地方其实差不多，主要是巳火这个地方出了问题就会导致你的小肠这个六腑出现问题，过敏还有拉肚子等等方面的问题都会随之而来，还是那句话少吃生冷的食物。毕竟在之前分析辛丑年的五运六气的时候就写到了今年的脾湿是非常严重的，如果是不能够好好控制住饮食结构，那么火不能生土，让自己的脾胃进一步恶化是非常糟糕的现象。保命要紧。
接下来是六个壬水日柱的分析：
壬子日柱在辛丑年癸巳月：壬子日柱是非常强力的一个日柱，今年子丑合到了辛金正印进一步变得更加强力了。并且能够成功将丑土这个正官进行转化化敌为友。故此我们可以大致进行一些判断就是壬子在辛丑年是非常身强的一个存在。那么在这个癸巳月就不要盲目进行投资或者是其他的交易行为。这样对于你而言只会有一些比较坏的结果。要干什么事情最好是等到下个甲午月再去做会好些。
壬寅日柱在辛丑年癸巳月：地支的寅木加强了巳火偏财的力量让偏财变得更加旺了。那么剩下的就是通过癸水这个劫财一起去求财的事情了。故此这个月壬寅日柱的重中之重就是合作求财的机会一定要把握住。毕竟地支是一个暗箱操作的地方。有那么一种可能就是你的对象那边给了你一个机会让你去获取到一些你能控制住的东西。
壬辰日柱在辛丑年癸巳月：壬辰日柱不知道在壬辰月过得怎么样，单纯从壬辰这种魁罡而言的话是还算不错的状态。到了癸巳月这个天干的癸水很明显就是来帮你的。虽然地支坐的是巳火偏财但是这个癸水还算是不错的状态。那么壬辰日柱需要根据自己的身强还是身弱来进行一个初步的判断。并且还需要看看自己的原本八字当中是否带巳火，如果有的话那么这个月需要警惕一些。
壬午日柱在辛丑年癸巳月：坐财的壬午日柱有遇上了坐财的癸水月份，这两个很明显属于阴差阳错的一个概念，本来巳火是阳性的地支天干确实癸水。这两个讲道理应该换一下才是比较合适的。但是既然到了阴差阳错的月份，壬午也会做出很多阴差阳错的事情。你的财跟别人的财搞不清楚，傻乎乎地去跟别人换自己却容易吃亏。故此这个月我比肩建议壬午日柱减少自己的交易。擦亮自己是双眼谨防上当受骗。
壬申日柱在辛丑年癸巳月：巳申合代表着这个癸水跟你的关系还算不错，但是我依稀记得某位人物说过的某些话：你最亲近的人可能伤害你最深。那么久能够运用到这个月的壬申日柱身上。虽然巳申合但是巳申也是有一个刑的关系，如果壬申日柱的地支还有寅的话就更加明显了。故此这个月壬申日柱也是需要注意一些的。
壬戌日柱在辛丑年癸巳月：壬戌这种坐财库的，看到癸水带着钱要来合作肯定是愿意的，但是这个我刚刚也讲过了在大的层面有很大的压力不好明说，那么从小的方面你也是需要注意的是别人带着钱来找你的话你可以谈，如果是想从财库拿出去钱那就最好不要谈。这不是你的问题，这是大层面的问题。另外注意对方使用美人计（美男计）这种东西，不要中招。
祝各位壬水大佬们财源广进、身体健康。
希望大家多转发、点赞。感谢大家的支持。
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癸巳月对于壬水日主而言，天干是劫财地支是偏财，跟昨天癸水日主的看法差不多，依旧是需要先判断身强身弱，身弱的劫财就来帮你一起搞财，身强的就是来搞你的财。只不过这里地支变成了偏财，故此从六亲角度出发，首先要注意的就是自己父亲的身体健康问题，尤其是身旺之壬水日主。
然后来讲一下比劫这个概念，比劫是两个词，比肩跟劫财，比肩昨天讲过了在六亲的层面分别代表了你的兄弟姐妹、同事、朋友等等方面。劫财跟比肩也差不多，只不过呢劫财在阴阳的层面是与你相反的，那么更多的可能性是你的异性来帮助你或者坑你。这个是需要明确一下的，方便各位壬水的小伙伴去寻找到目标对象。
接下来讲讲偏财，刚刚说过了在六亲的层面所代表的的是你的父亲这个概念，或者是你的叔叔、伯伯反正就是父亲这边的男性亲戚。所以在文章的开头就提到了让各位壬水小伙伴需要多注意自己的父亲身体健康问题。然后偏财所代表的也是财富，只不过这里跟正财相比的话来源不明确，数量也更加不明确。一般通常来论的话就是做出的投资什么的那些不确定性的财富改变会很大。所以要先明确是不是有利的月份再进行财务方面的分配更加稳妥。
然后地支的巳火中依旧是丙戊庚这三个藏干。对于壬水日主而言分别代表着偏财、七杀、偏印这三个属性，跟昨天癸巳财官印相比，这个三个都是偏的十神故此效果更加强劲一些。
但是巳火这个地支当中对于这三个藏干的配比是不太相同的，一般而言就是说丙火这个是很多的，其次是庚金，最少的是戊土，这个只不过是个杂气。换言之，这个月身弱的壬水想要通过异性给你找到对象的难度会增加不少毕竟这个戊土七杀的成分是很少的而且其中内耗也很严重。
在感情方面：癸巳月对于男命的壬水日主而言桃花什么的是比较旺的，因为这个上面的劫财我们甚至能理解成异性的对象，用巳火偏财来定义这个癸水，就代表着这个月有那么一个很有钱的女性可能对你比较感兴趣。但是是真有钱还是假有钱还是想坑你的钱那就说不清楚了。或者咱们换一种思维的方式这里可能有一个跟你老父亲一样的女性来到了你的生活当中指导你的感情问题。癸巳月对于女命的壬水日主而言就没有那么出彩了，可能认识到比自己年纪大很多的男性但是这儿不一定能成，都是幻觉。
在事业方面：癸巳月对于壬水日主的事业影响方面是非常大的，毕竟地支是偏财偏印跟偏官。所以这里你的一切副业、投资、还有比较大宗的房产什么的都会受到比较大的影响。这里提醒各位壬水日主最好还是提高警惕。毕竟今年在一些层面压力是非常大的，不知道大家感受到了没有，把自己手头上能够把握住的东西请不要随便投资出去。
在健康方面：跟昨天的癸水小伙伴需要注意的地方其实差不多，主要是巳火这个地方出了问题就会导致你的小肠这个六腑出现问题，过敏还有拉肚子等等方面的问题都会随之而来，还是那句话少吃生冷的食物。毕竟在之前分析辛丑年的五运六气的时候就写到了今年的脾湿是非常严重的，如果是不能够好好控制住饮食结构，那么火不能生土，让自己的脾胃进一步恶化是非常糟糕的现象。保命要紧。
接下来是六个壬水日柱的分析：
壬子日柱在辛丑年癸巳月：壬子日柱是非常强力的一个日柱，今年子丑合到了辛金正印进一步变得更加强力了。并且能够成功将丑土这个正官进行转化化敌为友。故此我们可以大致进行一些判断就是壬子在辛丑年是非常身强的一个存在。那么在这个癸巳月就不要盲目进行投资或者是其他的交易行为。这样对于你而言只会有一些比较坏的结果。要干什么事情最好是等到下个甲午月再去做会好些。
壬寅日柱在辛丑年癸巳月：地支的寅木加强了巳火偏财的力量让偏财变得更加旺了。那么剩下的就是通过癸水这个劫财一起去求财的事情了。故此这个月壬寅日柱的重中之重就是合作求财的机会一定要把握住。毕竟地支是一个暗箱操作的地方。有那么一种可能就是你的对象那边给了你一个机会让你去获取到一些你能控制住的东西。
壬辰日柱在辛丑年癸巳月：壬辰日柱不知道在壬辰月过得怎么样，单纯从壬辰这种魁罡而言的话是还算不错的状态。到了癸巳月这个天干的癸水很明显就是来帮你的。虽然地支坐的是巳火偏财但是这个癸水还算是不错的状态。那么壬辰日柱需要根据自己的身强还是身弱来进行一个初步的判断。并且还需要看看自己的原本八字当中是否带巳火，如果有的话那么这个月需要警惕一些。
壬午日柱在辛丑年癸巳月：坐财的壬午日柱有遇上了坐财的癸水月份，这两个很明显属于阴差阳错的一个概念，本来巳火是阳性的地支天干确实癸水。这两个讲道理应该换一下才是比较合适的。但是既然到了阴差阳错的月份，壬午也会做出很多阴差阳错的事情。你的财跟别人的财搞不清楚，傻乎乎地去跟别人换自己却容易吃亏。故此这个月我比肩建议壬午日柱减少自己的交易。擦亮自己是双眼谨防上当受骗。
壬申日柱在辛丑年癸巳月：巳申合代表着这个癸水跟你的关系还算不错，但是我依稀记得某位人物说过的某些话：你最亲近的人可能伤害你最深。那么久能够运用到这个月的壬申日柱身上。虽然巳申合但是巳申也是有一个刑的关系，如果壬申日柱的地支还有寅的话就更加明显了。故此这个月壬申日柱也是需要注意一些的。
壬戌日柱在辛丑年癸巳月：壬戌这种坐财库的，看到癸水带着钱要来合作肯定是愿意的，但是这个我刚刚也讲过了在大的层面有很大的压力不好明说，那么从小的方面你也是需要注意的是别人带着钱来找你的话你可以谈，如果是想从财库拿出去钱那就最好不要谈。这不是你的问题，这是大层面的问题。另外注意对方使用美人计（美男计）这种东西，不要中招。
祝各位壬水大佬们财源广进、身体健康。
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