【从DCF估值模型看企业价值的影响因素】DCF估值法，是将企业的未来盈利折现为当前公司内在价值 的一种估值方法。并以此估值作为投资价值判断，若估值大于公司当前价值，则说明此公司具有好的投资价值。一、DCF的内涵是钱的时间价值的计算今天的一块钱价值高于明天的一块钱。若年利息为5%， 银行账户中的100元，到明年就是105元。 换句话说，明年的105元折算到今年即是1元(105/(1 + 5%))。以此类推，则未来N年的折现值为：二、企业价值的DCF估值模型公司的内在价值 = 未来N年自由现金流折现值之和 + 永续年金折现值其中，永续年金是公司未来所能创造的所有价值之和。由此公式可知，内在价值的计算分为三步:1、测算出已知的过去一年的自由现金流量自由现金流量=期末经营活动产生的现金流量净额 - 期末.购建固定资产、无形资产及其他长期资产所支付的现金 + 期末.处置固定资产、无形资产及其他长期资产收到的现金公式的内涵是，在每一年企业的经营性现金流量，其实并非企业随意自由可用的收益，因为成长是有代价的，只有扣除企业为未来成长所支付的投资成本后剩余的部份，才是真正自由的现金流量。2、按设定的增长率和折现率估算出未来N年的企业自有现金流量计算未来N年自由现金流折现值之和其中：未来第N年的自由现金流折现值:=自由现金流量 / (1 + 折现率)n        n = 年限3、计算永续年金折现值永续年金 是公司未来所能创造的价值之和，其计算公式为：永续年金 = 第N年的自由现金流 * (永续年金增长率 + 1) / (折现率 - 永续年金增长率)4、计算实例下面用上海医药为例，试算如下。其中计算出上海医药2019年的自由现金流量为34.11亿元，未来5年的增长率设为10%，永续年金增长率为3%，折现率8%。计算显示，上海医药的当前价值为950亿元，而市值为563亿（2021年3月4日），上海医药理论上还有68%的估值修复空间。三、DCF估值法的缺陷DCF估值法的估值思路无疑是非常清晰的，但它问题在于计算的前提是人的主观假设。假设公司未来是稳定增长的，假设公司未来现金流可预测，假设公司未来存续期可期，假设社会无风险利率维持固定水平等。企业经营具有不确定性，国家政策、经济环境、同行竞争、资本介入、企业的经营决策等等，都会对企业自由现金流产生不可估计的影响。例如，信立泰等医药公司，也因为核心产品在集采中没中标，业绩一落千丈。即便企业老总，也很难精确估算不出企业5-10年内的自由现金流。DCF估值法，只是在主观假设的基础上，用一种貌似客观理性的方式，得到一种其实很主观的判断而已。微软有一句话：始终记住，我们离破产永远只有18个月。对那些颠覆性很高的高科技公司，以及网红企业等，企业淘汰率极高，做得好的可能如IBM、微软一般，做得不好的一两年就垮掉，现金流折现有什么意义？各个财务报表反映的都是历史，哪怕历史是完全清晰准确的，也没办法从历史数据中推导出未来必然的结果。从测算中还可以发现，只需要将增长率，年限和折现率等几个主观设定的数值稍作调整，得到的价值结论就会有很大的变化。例如，如果将10%的持续增长时间从5年变成10年，上药的价值就从950亿变成1222亿；如果10%的增长还是5年，但将永续年金增长率分别调整为1%，4%和5%，上海医药的价值就分别变为844亿、1152亿和1489亿。可以说，计算的结果对这几个数字是非常敏感的。而这几个参数的设定，取决于投资者的预期，而预期又受到各种信息和市场情绪的冲击，很容易大起大落。此外，从报表上测算的上海医药的自由现金流，由于在过去三年里其经营性现金流持续大幅改善，导致自由现金流也有很大的不同，增幅都远大于实际利润增幅，用哪个数字作为测算的起点，对计算结果也会有很大的差异。试算中发现，由于计算参数的选择导致企业价值估算结果的差异的幅度非常大，尤其是那些不确定性较高的股票，计算出的内在价值的差异甚至可以远大于股价波动的范围，计算结果没办法为实际操作的决策提供参考。四、DCF估值法的应用1、一把钥匙开一把锁。在选择DCF模型使用场景的时候，越是能符合假设条件的，越是能够达到精准的估计。从绝对估值的角度看，DCF模型只适合那些处于稳定期的企业，赚钱能力已经定型，企业自由现金流可以预期，公司未来基本定型，比如上海机场、白云机场、粤高速、大秦铁路、长江电力这类公用事业企业的可预测性就比较强。象上海医药、国药控股这样发展成熟，竞争格局稳定且未来比较清晰的企业，其计算结果也有一定的参考作用。但这种稳定也是相对的，例如2020年上海机场都因为疫情影响业绩大幅下滑甚至亏损，同时，政策变化以及企业为了追求企业的成长所作出的各种新投资决策等，也会带来更多不确定的因素。2、重要的是理解模型的内涵和思维模式段永平说：DCF是认识企业内在价值的重要思维方式，却未必真的要你去根据这个模型拼命的算术。通过这个模型，我们可以理解自由现金流对企业价值的影响，象贵州茅台这样，不需要增加很多新的投资，就可以扩大生产规模，并通过提价实现更多利润的模式，就远优于那些需要不断增加巨额新投资来获得成长机会的企业，这也是轻资产企业的估值远高于重资产企业的重要原因。资金成本对折现率的设定影响很大，这也是资本市场对利息变化反应敏感的重要原因。但是利息的变动往往是周期性的，而理想中企业的经营周期是长期性的，会跨越很多个周期，跨不过去的都死掉了。在理性的参数选择上，更应着眼长期，但实际上在市场波动中却很难躲开短期因素的影响。在各个影响因素中，反应最灵敏的应该是永续年金增长率，他与折现率越接近，企业的价值就越高。例如，在上海医药的价值分析中，在折现率8%不变的情况下，永续年金增长率设为6%和7%，企业价值就分别为2161亿和4180亿。企业的高成长期越长，成长性越高，其价值就越高。那些具有确定的长期高成长性的企业，其价值远远高于平庸的企业，即使估值已经很高，但仍有可能处于低估状态。相反，如果业绩不增长甚至下滑，哪怕估值看似不高，但也可能已经是高估了。这就是企业的成长能力带来的巨大价值差异。（DCF模型资料及计算结果，都来自理杏仁，感谢！）

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#阳光信用# 你知道，有些鸟儿是注定不会被关在笼子里的，它们的每一片羽毛都闪耀着自由的光辉。--《肖申克的救赎》
学会笑对生活，让生活照亮自己的人生。做人须知理、知趣、知足。知理，是懂得做人道理，把握做人的本分；知趣，是处事把握分寸，能张弛有度；知足，即不为物欲俘虏，满足以无为有！做人最重要的是人格，人格内涵包括知、情和意。 ​​​