前几天推荐了徐高老师的《宏观经济二十五讲》，有一个粉丝在评论里表示收获很大，我很开心。毕竟除了输出我自己的思考，我也想让这个微博成为与大家分享我觉得好的研究资料的平台。
今天再给大家推荐一篇美联储的工作论文，《Let’s close the gap: Revising teaching materials to reflect how the Federal Reserve implements monetary policy》。
各位不要看到“论文”或“美联储”就跑，这篇论文真的极其简单，极其科普向（所以大佬们看到这边可以滑过了），但谈的问题我觉得却十分重要：美联储具体是如何加减息的？换言之，美国的货币政策传导机制具体是怎样的？
一些朋友可能认为联储加减息就像调开关，往上拨就是加息，反之则是降息。这样说“对也不对”。“对”的一面是，联储确实是通过调节administered rate改变货币松紧度；但“不对”的一面是，联储货币政策的传导主要靠的是市场主体自发的套利机制，而非行政规训，如果只盯着“administered rate”这一点，或许会遮蔽对美国货币政策传导机制的微观理解。
08危机前，美国各银行的准备金总体上存在稀缺性，银行间拆借行为主要是为了满足存款准备金率和日常结算需求。当所有银行同时提高了对准备金的需求时（比如金融危机期间流动性趋紧），联邦基金利率（美国的银行间拆借利率）就会提高，如果超过了联储设定的目标利率区间，联储就会用准备金向银行购买其资产端上的国债等安全资产，从而将准备金注入银行体系内，继而压低联邦基金利率（Fed Funds Rate，FFR）。如果FFR低于政策目标时则反向操作。
为什么要强调08危机前？因为08危机让联储的货币传导机制发生了颠覆性的变化。
危机期间，短端利率触达0利率下限，降无可降。伯南克通过QE购买长期资产压低长端利率，这带来的无意后果是让银行体系内准备金量飙升（是的这里存在一个对普遍误解的纠误：QE的原始目标不是放水，而是压低长端利率，水漫金山是副产品），一下让前危机时代基于“准备金稀缺性”的操作框架不适用了。银行准备金从稀缺变成了过剩，满足存款准备金率与日常结算需求绰绰有余，在这种情况下FFR注定一落千丈，联储一下失去了对FFR的控制。怎么办呢？
于是就有了IOR——超额准备金利率，并与贴现率（央行对银行放贷时的惩罚性利率）共同构成了美国货币市场的利率走廊体系。走廊上端为贴现率，下端（理论上）是超额准备金利率。
举个具体例子吧。假如贴现率是5%，超额准备金利率是2%。如果我是一家美国银行，我不会接受比5%更高的贷款利率（因为我总是可以从央行那儿以5%的利率拿到贷款），我也不会接收比2%更低的存款利率（因为我放联储那可以稳拿2%的利息）。因此构成了理论上在2-5%之间浮动的货币市场利率走廊。由于贴现率一般碰不到，所以联储在后危机时代加减息时只要调节超额准备金利率即可。
之所以叫“理论上”，是因为在实际操作中IOR反而成为了货币市场利率的上限。
为啥呢？
因为不是所有金融机构都可以在联储开设准备金账户，所以IOR不是对所有参与者都适用。以上面的例子为例，这就有可能出现某家金融机构A以远低于2%的IOR利率（比如0.5%）放贷给银行，银行拿着0.5%利息借来的钱放在2%的联储超额准备金账户里吃1.5%利差的情况，会导致联储再次失去对FFR的控制，原本应该是下限的IOR反而成为了上限。
于是就有了一个名叫ONRRP（隔夜逆回购利率）的东西。
ONRRP可以粗暴理解为对所有金融机构开放的存款账户系统（虽然实际上它不是存款而是一份回购，但为了便于理解就不严谨地说成存款吧因为逻辑有点像）。比如ONRRP利率为1%，那么所有金融机构都可以因此获得1%的无风险利率，这样那些先前因为无法在联储开设准备金账户而以0.5%利率放贷的金融机构，也不再会以低于1%的利率把钱放给银行，从而得以把货币市场利率固定在1-2%的新货币走廊当中。
总而言之，在当下的联储货币框架中，IOR才是主要工具，ONRRP是次要工具，而存款准备金率已经是一个退出历史舞台的工具。在新框架下，联储不需要每日追踪银行流动性数量并频繁开展公开市场操作，其政策复杂度大大降低。
当然，我这边说的比较粗暴，很多地方也不太严谨。欢迎大家去看原文，看完后您真的能体会到某种意义上的工程学式的精巧美感。
今天再给大家推荐一篇美联储的工作论文，《Let’s close the gap: Revising teaching materials to reflect how the Federal Reserve implements monetary policy》。
各位不要看到“论文”或“美联储”就跑，这篇论文真的极其简单，极其科普向（所以大佬们看到这边可以滑过了），但谈的问题我觉得却十分重要：美联储具体是如何加减息的？换言之，美国的货币政策传导机制具体是怎样的？
一些朋友可能认为联储加减息就像调开关，往上拨就是加息，反之则是降息。这样说“对也不对”。“对”的一面是，联储确实是通过调节administered rate改变货币松紧度；但“不对”的一面是，联储货币政策的传导主要靠的是市场主体自发的套利机制，而非行政规训，如果只盯着“administered rate”这一点，或许会遮蔽对美国货币政策传导机制的微观理解。
08危机前，美国各银行的准备金总体上存在稀缺性，银行间拆借行为主要是为了满足存款准备金率和日常结算需求。当所有银行同时提高了对准备金的需求时（比如金融危机期间流动性趋紧），联邦基金利率（美国的银行间拆借利率）就会提高，如果超过了联储设定的目标利率区间，联储就会用准备金向银行购买其资产端上的国债等安全资产，从而将准备金注入银行体系内，继而压低联邦基金利率（Fed Funds Rate，FFR）。如果FFR低于政策目标时则反向操作。
为什么要强调08危机前？因为08危机让联储的货币传导机制发生了颠覆性的变化。
危机期间，短端利率触达0利率下限，降无可降。伯南克通过QE购买长期资产压低长端利率，这带来的无意后果是让银行体系内准备金量飙升（是的这里存在一个对普遍误解的纠误：QE的原始目标不是放水，而是压低长端利率，水漫金山是副产品），一下让前危机时代基于“准备金稀缺性”的操作框架不适用了。银行准备金从稀缺变成了过剩，满足存款准备金率与日常结算需求绰绰有余，在这种情况下FFR注定一落千丈，联储一下失去了对FFR的控制。怎么办呢？
于是就有了IOR——超额准备金利率，并与贴现率（央行对银行放贷时的惩罚性利率）共同构成了美国货币市场的利率走廊体系。走廊上端为贴现率，下端（理论上）是超额准备金利率。
举个具体例子吧。假如贴现率是5%，超额准备金利率是2%。如果我是一家美国银行，我不会接受比5%更高的贷款利率（因为我总是可以从央行那儿以5%的利率拿到贷款），我也不会接收比2%更低的存款利率（因为我放联储那可以稳拿2%的利息）。因此构成了理论上在2-5%之间浮动的货币市场利率走廊。由于贴现率一般碰不到，所以联储在后危机时代加减息时只要调节超额准备金利率即可。
之所以叫“理论上”，是因为在实际操作中IOR反而成为了货币市场利率的上限。
为啥呢？
因为不是所有金融机构都可以在联储开设准备金账户，所以IOR不是对所有参与者都适用。以上面的例子为例，这就有可能出现某家金融机构A以远低于2%的IOR利率（比如0.5%）放贷给银行，银行拿着0.5%利息借来的钱放在2%的联储超额准备金账户里吃1.5%利差的情况，会导致联储再次失去对FFR的控制，原本应该是下限的IOR反而成为了上限。
于是就有了一个名叫ONRRP（隔夜逆回购利率）的东西。
ONRRP可以粗暴理解为对所有金融机构开放的存款账户系统（虽然实际上它不是存款而是一份回购，但为了便于理解就不严谨地说成存款吧因为逻辑有点像）。比如ONRRP利率为1%，那么所有金融机构都可以因此获得1%的无风险利率，这样那些先前因为无法在联储开设准备金账户而以0.5%利率放贷的金融机构，也不再会以低于1%的利率把钱放给银行，从而得以把货币市场利率固定在1-2%的新货币走廊当中。
总而言之，在当下的联储货币框架中，IOR才是主要工具，ONRRP是次要工具，而存款准备金率已经是一个退出历史舞台的工具。在新框架下，联储不需要每日追踪银行流动性数量并频繁开展公开市场操作，其政策复杂度大大降低。
当然，我这边说的比较粗暴，很多地方也不太严谨。欢迎大家去看原文，看完后您真的能体会到某种意义上的工程学式的精巧美感。
#福建森林消防[超话]#【别让你今天的懒，成为你未来的难】不是成功的路太远，而是能坚持的人不多。我们总是太容易放过自己，舍不得让自己多吃点苦。但是，对自己喜欢的事，只有坚持下去，道路才可能越走越光明，视野才会越来越开阔。放下浮躁，静下心把喜欢的事做到极致。唯有日积月累的坚持，才会有厚积薄发的成功。(人民日报）#成年人也有容易的事##中国森林消防#
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