由于大部分理财产品为拉高到期收益配置了部分利率债用以追求超额交易收益，又因利率债对利率的敏感性可从shibor观察，故作此对比。图一：10月以来shibor各期报价趋势图，图中明显看出，自11月14开始，各期shibor报价价格陡涨，这正是T+0各货基开始准备出清的前一天，至11月16日，随着央妈开始呵护市场，隔夜和七天shibor价格开始明显下跌。几天的突然波动，直接影响锚定shibor的利率债的收益陡跌，进而对理财有利率债配仓的各理财产品出现净值大幅回撤，这不是宏观因素的事，而是大资金出货引起的连锁反应。再看图二：把周期拉长可见趋势，3m，6m，9m和1y，shibor报价，自年初至11月14日一直非常丝滑，且有缓慢下行的趋势，也就造就了利率债的牛市行情，但是自11月14日之后，在各基本面和政策面没有明显转向的趋势下，隔夜和7天shibor巨幅波动，大概率可判断为市场交易行为所引起。因此shibor报价的巨幅抖动应该只是因偶发因素导致的市场恐慌性抛售。以目前的经济基本面和内外部环境均不支持各期shibor都出现大幅上行。最接近的判断可能谨是市场的不规则交易行为引起的短期恐慌。大概率和t+0货基年底出清抛售底仓资产有关。

钟正生：货币政策五问

作者：钟正生/张璐/常艺馨（钟正生为平安证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

2022年11月16日，央行发布《2022年第三季度中国货币政策执行报告》。

一问：央行如何看待当前经济与物价形势？

央行肯定经济恢复势头，且对通胀高度警惕，这与市场“体感”存在差异。

经济方面，报告认为三季度经济“明显回升”，下一阶段要“巩固和拓展经济回稳向上态势”。但市场对年内经济走势仍存担忧：一方面，10月经济数据偏弱，消费和服务业遭疫情冲击较大，进出口增速均同比收缩；另一方面，优化疫情防控“二十条”出台，但“阵痛”难免，冬季疫情持续多点散发，对经济冲击依然较大。

物价方面，报告“高度重视”未来通胀升温的潜在可能性，较二季度“密切关注”警惕更高。三季度国内通胀屡屡不及预期，核心CPI持续低迷，市场对通胀的担忧已大为缓解。我们预计，明年一季度CPI有冲高风险，但2023年通胀中枢下移，核心CPI较难达到2%的敏感水平。我们推测，央行认为国内通胀超预期的风险可能源于海外通胀黏性偏强、消费“恢复性反弹”、地产周期恢复斜率陡峭。

二问：如何解读当下货币政策的操作逻辑？

当前货币政策总量操作较为谨慎。原因可能有三：

首先，目前对经济偏乐观、对通胀高度重视的态度，意味着在央行眼中降息的必要性还不够强，而需警惕降息可能引致的通胀反弹风险。

其次，今年以来降成本力度已经很大（金融机构贷款加权平均利率为2008年统计以来低点，以LPR减点投放的贷款占比达2019年贷款利率市场化改革以来最高点），但因实体经济融资需求不足，货币政策遇“推绳效应”约束，此时财政针对性发力的效果可能更好。

最后，当前银行息差水平已经较低（上半年降至2010年以来低点，三季度环比持平），经营压力还将进一步凸显（2023年初大量房贷利率重定价），影响其输血实体经济的空间和意愿。

不过，我们认为货币政策宽松的窗口并未关闭。展望2023年，若外需大幅走弱、海外通胀较快下行的情形出现，则货币政策加码的必要性提升、空间进一步打开，可关注2023年二季度前后降息的可能性。

央行提升对金融市场流动性的重视程度。近期债市“巨震”，市场对疫情与房地产走势高度一致的预期被打破，国债利率较快上行。但与此前不同的是，理财净值化转型基本完成，散户因产品“破净”大量赎回，引发债券市场“踩踏式卖出”。流动性分层的市场环境下，非银、理财子等资管机构的资金有赖自上而下的传导，相对间接且滞后。报告提出“加强对流动性供求形势和金融市场变化的分析监测”、“提升债券定价的有效性及传导功能”，后续平滑流动性政策有望跟进支持。

此外，央行在摘要中删去“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能”，全文仅1次提及（二季度5次提及），或意味着结构性工具重要性下降。

三问：如何看待人民币汇率波动及后续走势？

报告认为，当前“人民币汇率预期总体平稳”，在“专栏4 人民币汇率保持基本稳定有坚实基础”中详细介绍人民币汇率的基本面和政策面支撑，更突出强调“市场在汇率形成中起决定性作用”（本篇报告7次提及，一季度、二季度分别出现2次）。海外方面，本次报告继续关注海外通胀高位的挑战，但对全球经济的看法更悲观，认为“全球经济下行风险加大”，而二季度的措辞为“增长放缓”。

我们认为，面对经济下行、通胀趋缓、金融风险上升三重压力，美欧货币紧缩放缓有必要性与可行性。目前看，美联储将于2023年二季度左右停止加息，四季度或开始降息。我们预计，美元指数触顶节点可能在2023年二季度左右出现，叠加国内“稳增长”政策逐渐显效，经济疫后常态化回归步伐较快，届时作为一面镜像人民币汇率会获更多支撑，甚至重回升值通道。

四问：下一阶段“宽信用”的主要政策思路？

一是，金融支持实体经济，“质”在“量”先、更加务实。其一，本次报告新增“引导商业银行扩大中长期贷款投放”，删去“加大对企业的信贷支持”的表述，更看重“质”优的中长期贷款投放。其二，报告提及“保持”对于小微企业的支持力度，而非此前的“加大”。截止三季度末，我国普惠小微授信户数5389万户，已经覆盖了近半数市场主体（2020年4月22日，银保监会发言人表示我国小微企业3000多万户、个体工商户8000多万户）。同时，新增了“科学有序支持碳减排”的表述，对两项减碳结构性工具的态度也更务实。其三，更加注重金融支持实体经济持续性、长效机制的构建，新增“落实落细金融服务小微企业、民营企业敢贷会贷长效机制，增强微观主体活力”。
详情链接：https://t.cn/A6KhB1AS

【行业大事记 | 2022年11月18日】【湖北孝感：运用北斗提升供电可靠性】-近日，在湖北孝感，供电公司运用北斗开展智能防外破工作，大大提升了供电可靠性。据了解，湖北孝感推广基于北斗的智能防外破新技术，同时充分发挥履带式斗臂车、绝缘杆及绝缘平台作业法优势，实现不停电作业全地形覆盖。目前，当地已完成城区线路建模106条，在市政施工挖机、吊车等特种车辆上安装了北斗监测模块终端158台，在市政工程大幅增加的情况下，电网外破次数同比下降83%，进一步提升了城区配电网供电可靠性。

【江苏：基于北斗的内河船舶手机导航系统正式开通上线】-11月16日，基于北斗的江苏内河船舶手机导航系统正式开通上线，船舶从过去的靠经验行船升级为智能辅助航行，大大提升了船舶航行安全和航道通行效率。该系统作为“北斗+内河船舶导航系统”，能够让船舶做到“一键规划行程、一屏汇聚数据、一图感知风险”，实现“一图在手、畅行内河”。目前，江苏省已完成主要内河航道电子航道图制作，初步建成覆盖全江苏干线航道网的北斗地基增强系统，为船舶航行提供航道尺度查询、路径规划、用时预测、偏航预警、防碰撞提示等伴随式服务。

【上海：首批支持北斗的多功能海洋监测灯浮成功投用】-日前，上海港布设的6座支持北斗的多功能海洋监测灯浮，完成了海图潮流图表绘制，灯浮成功投用。据了解，6座多功能航标布设在上海港杭州湾北岸和长江口外海域，每座灯浮均搭载测流设备，运用北斗、AIS等技术采集和回传监测数据，经过为期一年的数据收集和分析，按照时间序列算法，完成海图潮流图表绘制。相较于传统方式，运用北斗等新技术，采集数据绘制的海图潮流图表更加准确、可靠，可极大降低偶发极端天气和各月潮流差异引入的误差，在自动化和时效性上具有明显优势。未来，北斗将持续助力多功能航标数据传输，助力上海国际航运中心建设。

【北京冬小麦播种用上“北斗+无人驾驶”高科技，直线精度2.5厘米】-近日，在北京顺义赵全营镇忻州营村基本农田保护区内，农机手通过人机交互界面对播种作业参数进行设置后，装有农用北斗终端的无人驾驶农机按照设定的路线匀速前进，施肥、播种、覆土等作业一气呵成。截至目前，顺义区共有240余台农机用上“北斗+无人驾驶”高科技。当地工作人员介绍，操作人员可通过北斗无人驾驶农机上的人机交互界面精准控制每亩的播种量，每亩可节约种子2.5公斤左右，有效帮助农户节本增效。同时可减少错行和漏行，提升土地利用率。北斗无人驾驶农机直线定位精度可达2.5厘米，误差在3%以内。据了解，今年顺义区冬小麦计划播种面积12.5万亩。“北斗+无人驾驶”已在冬小麦播种过程中得到了示范应用。

【中国北斗卫星导航系统在西方站稳脚跟】-#中国北斗卫星导航系统#在西方站稳脚跟得益于北美的两个地面站，中国北斗卫星导航系统现在比以往任何时候都强大。在地球上空，中国日益增加的导航卫星群提供了前所未有的精度。据透露，目前至少有两个北斗卫星导航系统地面监测站正在北美大陆运行。地面设施旨在跟踪中国的卫星在该地区的飞行情况，并向北京报告其状况。根据中国北方工业有限公司的信息，这些数据用于帮助提高定位服务的精度，全球范围水平定位精度优于9米、垂直定位精度优于10米。#北斗#是中国版GPS，服务范围已经涵盖全球120多个国家和地区。北斗的卫星配备有敏感设备，随着时间推移，绕地球运行时因一些干扰因素会累积误差。中国北方工业有限公司的一名代表在珠海航展上表示，地面站可以帮助纠正这些错误，观测站已覆盖所有北斗卫星的运行轨道。

【北斗芯片植入手机成本仅 10 元，没信号也能发短信、】-11 月 4 日，国务院新闻办公室发布了《新时代的中国北斗》白皮书，向广大人民群众介绍了有关新时代中国北斗发展成就和未来愿景，并就#中国北斗#发展理念和实践经验进行分享。在新闻发布会上，中国卫星导航系统管理办公室主任、北斗卫星导航系统新闻发言人冉承其透露，北斗芯片植入手机成本仅为 10 元，可以实现不换卡、不换号、不增加外设的情况下，实现在没有手机信号的情况下发送短信、报告位置。 目前国内主要手机厂商中，华为已经率先推出了支持#北斗卫星#消息的#Mate 50 系列#，且在后续为华为 Mate Xs 2 也支持了北斗卫星消息。

【新疆:“超级棉田”仅需2人管理,北斗智慧作用大！】-近日，在新疆巴音郭楞蒙古自治州尉犁县，由2个人种植管理的3000亩“超级棉田”喜获丰收，棉花亩产可达400公斤。丰收的喜悦也有北斗农机的一份功劳。当地运用北斗搭建起来的数字农业平台，运用北斗农机、传感器、气象站、农事记录仪等设备，借助物联网、人工智能等科技手段，科学管理棉田，实现了棉田的规模化、智慧化生产。

【山东胶州：北斗“黑科技”为农业生产带来新活力】在山东省胶州市，冬小麦的播种工作正如火如荼进行。胶州市大力推广智慧农业，基于北斗的无人驾驶的拖拉机、播种机齐上阵，这些智能“黑科技”为农业生产带来新活力。在当地的农田里，装有北斗终端的小麦智能播种拖拉机，按照预先设定的路线匀速前进，驾驶员可以随时下车查看播种机的种子用量、设备播种情况，整个操作一气呵成。当地农机手表示：“播种拖拉机播种优点有很多，设定好了以后接近于无人驾驶了，可以自动走直线，相较于传统农机装备可以提升20%~30%的效率。”据了解，北斗农机可实现高效率、高精度、高质量的播种作业，同时可减少错行和漏行，每亩可节约种子30%左右，提升土地利用效率。

【多部门印发行动方案，运用北斗系统促进琼州海峡客滚运输发展】-近日，交通运输部办公厅、海关总署办公厅、国家铁路局综合司、广东省人民政府办公厅、广西壮族自治区人民政府办公厅、海南省人民政府办公厅印发了《进一步提升琼州海峡客滚运输服务能力和安全管理水平三年行动方案（2022—2024年）》（以下简称“行动方案”）。行动方案提出，将运用北斗系统，促进琼州海峡客滚运输发展。行动方案指出，2022年—2024年，将落实新建船舶北斗系统配置要求，加强北斗导航系统在琼州海峡客滚运输领域应用，推动琼州海峡客滚运输智慧发展，进一步推动港航绿色智慧发展。