2023年展望丨彭文生：非典型复苏的货币经济学
来源：中金点睛
彭文生为中金公司首席经济学家、研究部负责人、中金研究院执行院长，中国首席经济学家论坛副理事长
摘要
疫情冲击下，货币影响经济有三个方面值得关注。第一，货币需求增加，即凯恩斯所说的信心下降带来的流动性偏好，体现在支付需求和安全资产需求上升。给定货币供给，这将导致实体商品和风险资产需求下降，放大经济下行压力。第二，货币供给的内生动能下降，因为银行信贷具有顺周期性。第三，政府货币（外生）带有鲜明的结构性特征，可以更好地对冲疫情对不同人群和不同行业产生的非对称影响。疫情以来，美国的货币扩张大幅超过中国，两国经济内生的信贷增长都出现放缓势头，美国靠财政赤字大幅增加、中国靠政策性金融（准财政）弥补。展望2023年，中国的疫情防控措施优化将促进实体经济复苏，同时降低安全资产需求、增加内生（信贷）货币供给。基于疫情的影响存在不确定性，宏观政策中财政扩张是关键，尤其是财政直达消费，在促进增长的同时增加政府货币的供给。安全资产供给上升、需求下降将促使投资者增配风险资产。
正文
2020年疫情爆发后，美国广义货币M2的增速在相当长的一段时间，持续维持在25%左右的高位。而上一次美国出现如此高的M2增速，还是在第二次世界大战时期。不过到了2022年，在政策紧缩的引导下，美国M2增速又降到了接近于0%的水平（图表1）。剧烈的货币紧缩，不仅造成金融市场股债双杀，也使得美国经济降温。近期，美国通胀略有放缓，投资者预期美联储将会放慢加息节奏，美国股市随之反弹。
图表1: 美国M2增速接近0，中国M2增速高位放缓
中国方面，2020年的M2增长同样提速，但高点只有11%，显著低于美国同期的水平。进入2022年，与美国不同，中国M2增速却再次加快，最高达到12%左右。最新发布的10月份金融数据显示，信贷增长低于预期，M2增速出现放缓。需要指出的是，信贷是内生货币形成的一种方式，在较大程度上依赖经济主体的信心和借贷意愿。
展望2023年，货币政策对中国稳增长将发挥什么作用，在内生货币受限的情况下，财政能否投放外生货币，将如何影响经济，对中国的资本市场又有什么含义？对于美国而言，在货币紧缩的作用下，经济会不会陷入衰退，今年股债双杀的局面未来如何演变？要回答这些问题，都需要理解货币在经济波动中所起的作用。
一、从货币角度看经济的周期波动
对于货币在经济波动中所起的作用，一个重要的切入点是对货币是否是中性的认知，也就是货币的变动能否影响实体经济活动。货币与实体经济的关系，可以从货币需求和货币供给（包括外生货币和内生货币）两个维度来分析。
（一）货币中性之争
对于经济周期和货币之间的关系，过去几十年比较受关注的有三个流派的思想。
一是真实商业周期理论的货币中性论，认为经济周期波动与货币无关。1970年代末、80年代初，西方国家通胀水平处于高位，社会各界普遍持有反通胀、反政府干预的观点。在这一背景下，真实商业周期理论较好回应了当时的主要矛盾。该理论认为货币是中性的，不影响实体部门的资源配置，经济周期波动是由实体因素导致的，包括技术进步、人口结构变化、自然灾害等；逆周期的货币政策调控是无效的，货币扩张只会带来通胀[1]。过去三年的经验也表明，真实商业周期理论对于思考新冠疫情带来的经济波动不无借鉴意义。但是，这一理论将经济波动完全归结于实体因素，并认为货币政策对调节经济活动无能为力。这种观点过于极端，因此很少被政策部门重视。
二是新凯恩斯理论的货币短期非中性论。这是过去几十年与经济周期相关的主流经济与政策分析框架。新凯恩斯理论所关注的，一般是持续1到8年、期限相对较短的经济周期。该理论认为价格短期存在粘性，所以货币增发能够提高居民部门的实际收入，从而促进消费和投资，扩张总需求；但经过一段时间后，企业面对强需求会选择提价，通胀上升造成实际收入下降，总需求也随之下降[2]。在政策含义上，价格粘性意味着经济下行时期的货币扩张，对于促进短期经济增长、平抑经济周期波动是有作用的，但在经济回暖后，增发的货币难免带来通胀。新凯恩斯理论实际上与新古典的理念接近，体现为货币政策的调节主要通过央行的公开市场操作进行，而政策落地效果还需依托市场的传导机制。2020年新冠疫情爆发后，各国政府采取货币宽松的政策，对稳定经济起到了重要作用。
三是全球金融危机后备受关注的金融周期理论，认为货币对于经济周期波动有关键影响[3]。相比新凯恩斯理论关注的经济周期，金融周期的期限更长，从繁荣顶点到衰退可能长达15到20年，带来的波幅更大，甚至与金融危机联系在一起。与新凯恩斯理论将货币非中性局限在短期不同，金融周期理论认为货币在中期也是非中性的，这一点与凯恩斯本人的思想更接近。
在凯恩斯看来，货币需求的波动是决定经济波动的最主要因素。在1936年出版的《就业、利息与货币通论》[4]中，就业指的是实体经济，利息是联系实体经济和货币的中介，而货币通论则表明凯恩斯试图用货币解释就业和实体经济部门的波动。他认为该理论不仅解释了1930年代的经济大萧条，还可用于解释所有周期波动。当一个冲击导致民众信心下降时，流动性偏好意味着民众更愿意持有现金、国债等安全资产，造成普遍的投资意愿不足，进而带动经济下行。
详情链接：https://t.cn/A6KPqUuc
来源：中金点睛
彭文生为中金公司首席经济学家、研究部负责人、中金研究院执行院长，中国首席经济学家论坛副理事长
摘要
疫情冲击下，货币影响经济有三个方面值得关注。第一，货币需求增加，即凯恩斯所说的信心下降带来的流动性偏好，体现在支付需求和安全资产需求上升。给定货币供给，这将导致实体商品和风险资产需求下降，放大经济下行压力。第二，货币供给的内生动能下降，因为银行信贷具有顺周期性。第三，政府货币（外生）带有鲜明的结构性特征，可以更好地对冲疫情对不同人群和不同行业产生的非对称影响。疫情以来，美国的货币扩张大幅超过中国，两国经济内生的信贷增长都出现放缓势头，美国靠财政赤字大幅增加、中国靠政策性金融（准财政）弥补。展望2023年，中国的疫情防控措施优化将促进实体经济复苏，同时降低安全资产需求、增加内生（信贷）货币供给。基于疫情的影响存在不确定性，宏观政策中财政扩张是关键，尤其是财政直达消费，在促进增长的同时增加政府货币的供给。安全资产供给上升、需求下降将促使投资者增配风险资产。
正文
2020年疫情爆发后，美国广义货币M2的增速在相当长的一段时间，持续维持在25%左右的高位。而上一次美国出现如此高的M2增速，还是在第二次世界大战时期。不过到了2022年，在政策紧缩的引导下，美国M2增速又降到了接近于0%的水平（图表1）。剧烈的货币紧缩，不仅造成金融市场股债双杀，也使得美国经济降温。近期，美国通胀略有放缓，投资者预期美联储将会放慢加息节奏，美国股市随之反弹。
图表1: 美国M2增速接近0，中国M2增速高位放缓
中国方面，2020年的M2增长同样提速，但高点只有11%，显著低于美国同期的水平。进入2022年，与美国不同，中国M2增速却再次加快，最高达到12%左右。最新发布的10月份金融数据显示，信贷增长低于预期，M2增速出现放缓。需要指出的是，信贷是内生货币形成的一种方式，在较大程度上依赖经济主体的信心和借贷意愿。
展望2023年，货币政策对中国稳增长将发挥什么作用，在内生货币受限的情况下，财政能否投放外生货币，将如何影响经济，对中国的资本市场又有什么含义？对于美国而言，在货币紧缩的作用下，经济会不会陷入衰退，今年股债双杀的局面未来如何演变？要回答这些问题，都需要理解货币在经济波动中所起的作用。
一、从货币角度看经济的周期波动
对于货币在经济波动中所起的作用，一个重要的切入点是对货币是否是中性的认知，也就是货币的变动能否影响实体经济活动。货币与实体经济的关系，可以从货币需求和货币供给（包括外生货币和内生货币）两个维度来分析。
（一）货币中性之争
对于经济周期和货币之间的关系，过去几十年比较受关注的有三个流派的思想。
一是真实商业周期理论的货币中性论，认为经济周期波动与货币无关。1970年代末、80年代初，西方国家通胀水平处于高位，社会各界普遍持有反通胀、反政府干预的观点。在这一背景下，真实商业周期理论较好回应了当时的主要矛盾。该理论认为货币是中性的，不影响实体部门的资源配置，经济周期波动是由实体因素导致的，包括技术进步、人口结构变化、自然灾害等；逆周期的货币政策调控是无效的，货币扩张只会带来通胀[1]。过去三年的经验也表明，真实商业周期理论对于思考新冠疫情带来的经济波动不无借鉴意义。但是，这一理论将经济波动完全归结于实体因素，并认为货币政策对调节经济活动无能为力。这种观点过于极端，因此很少被政策部门重视。
二是新凯恩斯理论的货币短期非中性论。这是过去几十年与经济周期相关的主流经济与政策分析框架。新凯恩斯理论所关注的，一般是持续1到8年、期限相对较短的经济周期。该理论认为价格短期存在粘性，所以货币增发能够提高居民部门的实际收入，从而促进消费和投资，扩张总需求；但经过一段时间后，企业面对强需求会选择提价，通胀上升造成实际收入下降，总需求也随之下降[2]。在政策含义上，价格粘性意味着经济下行时期的货币扩张，对于促进短期经济增长、平抑经济周期波动是有作用的，但在经济回暖后，增发的货币难免带来通胀。新凯恩斯理论实际上与新古典的理念接近，体现为货币政策的调节主要通过央行的公开市场操作进行，而政策落地效果还需依托市场的传导机制。2020年新冠疫情爆发后，各国政府采取货币宽松的政策，对稳定经济起到了重要作用。
三是全球金融危机后备受关注的金融周期理论，认为货币对于经济周期波动有关键影响[3]。相比新凯恩斯理论关注的经济周期，金融周期的期限更长，从繁荣顶点到衰退可能长达15到20年，带来的波幅更大，甚至与金融危机联系在一起。与新凯恩斯理论将货币非中性局限在短期不同，金融周期理论认为货币在中期也是非中性的，这一点与凯恩斯本人的思想更接近。
在凯恩斯看来，货币需求的波动是决定经济波动的最主要因素。在1936年出版的《就业、利息与货币通论》[4]中，就业指的是实体经济，利息是联系实体经济和货币的中介，而货币通论则表明凯恩斯试图用货币解释就业和实体经济部门的波动。他认为该理论不仅解释了1930年代的经济大萧条，还可用于解释所有周期波动。当一个冲击导致民众信心下降时，流动性偏好意味着民众更愿意持有现金、国债等安全资产，造成普遍的投资意愿不足，进而带动经济下行。
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一些扫文记录
君子以泽的月都花落，沧海花开
首发绿jj，关键词：BE，非典型仙侠虐文，古早狗血风，师尊文学，男二深情舔狗文学，没嘴文学（划重点）
（伪）白月光替身梗，带球跑梗。
以下涉及剧透慎入！
女主从小万千宠爱调皮捣蛋并收获青梅竹马男二义兄一枚。经历国仇家恨，流落在外后开启霸道师尊爱上我剧情。意外受伤与师尊双修怀孕。
爽没两天师尊（以为）早已经去世的白月光再次出现（男二的亲妈），在结伴去魔界去营救白月光的过程中，男二被师尊错手杀死。事后师尊拍拍屁股直接带着白月光回了神界。
女主悲痛不已，回到故土安葬男二并独自生下女儿，努力建设家园，与男二（复活版）成亲生活直到老死。。。
你以为就刀完了吗？没有！番外师尊视角会再虐你n次，并让你化身女主仰天长啸：啊，我是卿！（终究是这个渣男主背负了所有）
剧情大概就这样，但是作者文笔还是蛮好的，画面描写非常美，还参考了古籍。。。。比我有文化一万倍，i狗血ibe可看。
君子以泽的月都花落，沧海花开
首发绿jj，关键词：BE，非典型仙侠虐文，古早狗血风，师尊文学，男二深情舔狗文学，没嘴文学（划重点）
（伪）白月光替身梗，带球跑梗。
以下涉及剧透慎入！
女主从小万千宠爱调皮捣蛋并收获青梅竹马男二义兄一枚。经历国仇家恨，流落在外后开启霸道师尊爱上我剧情。意外受伤与师尊双修怀孕。
爽没两天师尊（以为）早已经去世的白月光再次出现（男二的亲妈），在结伴去魔界去营救白月光的过程中，男二被师尊错手杀死。事后师尊拍拍屁股直接带着白月光回了神界。
女主悲痛不已，回到故土安葬男二并独自生下女儿，努力建设家园，与男二（复活版）成亲生活直到老死。。。
你以为就刀完了吗？没有！番外师尊视角会再虐你n次，并让你化身女主仰天长啸：啊，我是卿！（终究是这个渣男主背负了所有）
剧情大概就这样，但是作者文笔还是蛮好的，画面描写非常美，还参考了古籍。。。。比我有文化一万倍，i狗血ibe可看。
#非典型生物学博士生日常
6:00 am. 闹铃响 挣扎10 min起床
6:20 am 今日落雨 放弃步行/ 骑单车，打车
6:40 am 到实验室 进细胞房
6:40 am - 63个细胞计数，日常细胞传代，备Co-IP细胞
8:40- 出细胞房 收3盘24孔板细胞
9: 30 加上SDS lysis后把细胞暂放冰箱，（啃了个汉堡做早饭）抽空下楼拿了个引物，飞速PCR上
10:30 收完54个蛋白样品，等qls腾电泳槽
11:00 PCR差不多结束，跑DNA胶
11:40 12块蛋白胶蛋白电泳跑上，DNA胶显影
（垃圾KI Donor，PCR成功），回收纯化
晾干中间摸鱼，加啃了个大蛋挞
12:40 酶切上，准备转膜，
13:30 全部转上膜
14:00 酶切产物回收
15:00 封闭膜/做连接/ 配13块蛋白胶
16:30 上一抗/ 转化
18:00 下班
18:30 打不到车只能步行，在路上询问销售nucleosome啥时候到货，备蛋白纯化
配图为网易邮箱每日CPU
6:00 am. 闹铃响 挣扎10 min起床
6:20 am 今日落雨 放弃步行/ 骑单车，打车
6:40 am 到实验室 进细胞房
6:40 am - 63个细胞计数，日常细胞传代，备Co-IP细胞
8:40- 出细胞房 收3盘24孔板细胞
9: 30 加上SDS lysis后把细胞暂放冰箱，（啃了个汉堡做早饭）抽空下楼拿了个引物，飞速PCR上
10:30 收完54个蛋白样品，等qls腾电泳槽
11:00 PCR差不多结束，跑DNA胶
11:40 12块蛋白胶蛋白电泳跑上，DNA胶显影
（垃圾KI Donor，PCR成功），回收纯化
晾干中间摸鱼，加啃了个大蛋挞
12:40 酶切上，准备转膜，
13:30 全部转上膜
14:00 酶切产物回收
15:00 封闭膜/做连接/ 配13块蛋白胶
16:30 上一抗/ 转化
18:00 下班
18:30 打不到车只能步行，在路上询问销售nucleosome啥时候到货，备蛋白纯化
配图为网易邮箱每日CPU
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