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#电影明日战记##明日战记#一部辛苦筹备了10年的科幻片，真的出乎我的预料。整体的故事情节很饱满，熟悉的兄弟情。电影特效方面给观众带来一种视觉冲击感，无论是宏观场景还是近景的战斗都表现的很好，尤其是其中的汽车追逐战。老戏骨的演技没话说，一如既往的好。
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【国金电子】PCB行业投资框架浅论：弱周期弱成长，聚焦于细分领域更具投资性（1）
来源国金电子 国金电子研究
周期与成长：PCB属于弱周期弱成长，应关注细分领域重大创新
一般情况下，我们所谈及的周期性主要指行业进入成熟阶段之后供需关系不对称所带来的行业波动，成长性主要指生命周期尚在导入阶段和成长阶段的行业，判断一个行业的周期和成长性是判断一个行业“赚什么钱”的关键，理清这个问题是行业研究的首要任务。我们认为一个行业的属性包括周期性、成长性和周期兼成长，我们通过研究发现，PCB行业是典型的兼具周期和成长性的行业，并且无论是周期性还是成长性，PCB的属性特征都处于相对较弱的状态。
1.1、弱周期：难赚周期波动的钱
1.1.1、 以7年为周期跨度，成熟制造业遵循经济周期波动
从全球PCB产值的变化可以明显观察到周期性的几个特征：
1） 增速非持续为正，1994~2021年期间，PCB行业在2001~2002年、2009年、2015~2016年存在全球产值同比下降的局面，说明行业已经从只有单边增长的成长生命期进入成熟期，存在供需周期扰动带来的产值下降；
2） 以7~8年为周期跨度，我们以第一次同比正增长为起点、以最后一次同比负增长为终点进行周期跨度计量，发现PCB行业总会在7~8年的时间内出现显著的同比下滑，然后再进入下一轮增长周期，周期波动性形态明显；
3） 价格存在波动，由于可得数据有限，我们无法观测到较长跨度的价格变化情况，但从2015~2021年（涵盖了下降和上涨的年份，具有参考意义）全球PCB平均单价可以看到PCB产品价格仍然存在波动性，价格波动是周期的直接表达，由此可看出PCB存在周期属性。
基于上述3个现象特征，我们认为PCB行业是存在周期属性的，其原因主要在于三个方面：
1） 需求处于成熟阶段，PCB当前已经是几乎所有电子类产品的承载物，被称作“电子电器之母”，可见实际上PCB产品的使用渗透率已经达到较高水平，需求已经达到成熟稳定状态；
2） 需求遵循经济周期规律，周期波动主要由供需信息不对称造成的关系错位引起，对于PCB行业来说，由于该产业已经成为电子行业的基础材料，而电子产品已经成为了人们日常生活的普遍消费品，因此PCB行业的需求与经济需求的拟合度高，所以PCB的需求遵循宏观经济周期；
3） 供给扩张需要2年左右，制造业供给端的信息不对称主要来自于产能形成的时间，即现金转化为生产力的快慢，对于PCB行业来说供给扩张需要2年左右的时间，这一时间差就会造成一定的供需信息不对称。
1.1.2、 弱周期性使得行业不存在可观的顺周期机会
PCB行业存在一定的周期性，但整体来看周期性较弱，主要表现为两点：
1） 完整周期段中增长比下降时间更多，1994~2021年发生的前3轮周期中（因第4轮周期还未完成所以不纳入统计），行业产值同比增长的年份占比分别为75%、86%、57%，对应同比降低的年份占比分别为25%、14%、43%，可见PCB行业周期中增长的时间明显要多于下降的时间，因而行业周期属性不强；
2） 价格波动区间窄，价格是周期性的重要表征，我们观察到PCB行业虽然价格有增减波动，但增减区间不超过10%，周期属性偏弱。
PCB行业之所以处于弱周期的属性状态，原因主要来自其供需特征：
1） 需求占比分散，PCB行业用于所有电子产品，需求分散在各个细分领域，使得需求波动得以平滑，于是需求的周期性被削弱。值得注意的是，PCB行业的占比分布中，手机、PC、家电等偏消费的产品占比较高，工控医疗、航通航天、有线通信等偏工业属性的产品占比较低，可见PCB行业更偏向于消费属性，所以需求较为平滑；
2） 扩产耗时不长，PCB行业扩产需要2年左右时间，虽然仍然存在扩产带来的供给延后，但整体耗时不算太长，所以供给扩产带来的关系不对称程度被减弱；
3） 定制化产品削弱信息不对称，PCB产品是典型的定制化产品，这个定制化从表观上表现为PCB行业无统一的产品型号可言，从生产特点上表现为PCB的设计是掌握在客户手中的，这就使得PCB制造厂商的供给变化一定是在跟客户高度配合的情况下得出的经营规划，也就是说供给与需求的紧密沟通削弱了可能导致供需关系失配的信息不对称，从而使得PCB行业供给周期效应弱。
基于此，我们判断PCB行业存在弱周期性。基于这样的判断，从投资的角度来看，PCB行业难以赚取周期波动所带来的盈利大幅增长的钱，这一点从2007~2021年期间A股PCB公司经历的3轮周期就可以明显看到，即2010年、2017年和2021年在PCB行业产值随着经济周期的到来而迎来大β行情之时（产值增幅大），A股PCB公司的行业综合收益率却非常疲软，由此可见PCB行业难赚周期的钱。
1.2、弱成长：板块成长效应较弱，关注细分领域重大创新
1.2.1、维持低速增长状态，成长性源于持续创新
虽然PCB行业存在周期波动性，但整体来看成长性更为明显，主要表现为两点：
1） 大部分年度都保持增长，从整体趋势上来看，PCB行业大部分年份仍然保持增长状态，在1995~2021年这27年中，有20年都是同比增长状态，增长年份占比达到74%，可见行业仍具有显著的成长性；
2） 产量保持增长，价格波动是评判周期性的指标，量能增长是评判成长性的指标，虽然数据有限，但我们从2016~2021年的产量数据可以看到行业产量基本保持持续增加的状态，且大多数年份量增幅度都要高于价升幅度，由此可以看出PCB行业成长性相对周期性更明显。
PCB行业长年保持增长状态主要源于2个方面：
1） 电子行业持续创新，我们认为需求创新被认可后的快速渗透是成长性的来源，而PCB行业下游面向几乎所有的电子产品，电子产品因需要加强自身产品竞争力也处于技术持续更新的状态，对应PCB产品也会随之更新，从而保持成长性；
2） PCB产业链环节靠近创新源，PCB的电路设计权掌握在客户手中，所以客户会根据新一代产品的新功能修改PCB设计方案，也就是说PCB这个环节的创新是紧贴需求端客户的，靠近创新源使得PCB行业也处于创新环节。
1.2.2、弱成长只能将投资重点放在细分领域
虽然PCB行业明显具有一定的成长性，但我们从现象和原因层面分析，发现PCB行业的成长性仍然偏弱，首先从现象上来看：
1） 增速较低，虽然PCB行业大部分年份在增长，但整体增速较慢，近27年、近20年、近10年复合增速分别为4.9%、4.6%、3.9%，也就是说行业实际上已经进入了4%的增速区间，相对成长性较弱；
2） 量增幅度小，量能是成长性的观察指标，从PCB行业历年的产量增幅也可以看出行业量能增长区间保持在正负13%以内，增速相对有限。
导致PCB行业成长性不足的原因仍然围绕创新展开：
1） 更多的是1→2的创新而非0→1的创新，PCB的创新升级包括层数更高、线宽线距更窄、孔间密度更小、孔径更小等方面，这些创新方向都是在原先的产品技术上做更精进的修正，而非创造性的创新，最终就会导致创新所带来的价值成长有限；
2） 创新设计掌握在客户手中使得价值增值打折，PCB创新的价值一部分体现在设计，由于设计权掌握在客户手中，PCB厂商仅仅享受既定设计下的技术需求增加所带来价值增值，这使得PCB厂商只能够享受一部分电子产品变化所带来的创新增值，成长弹性打折扣。
基于此，我们判断PCB行业存在弱成长属性，这就意味着行业不具有太显著的板块成长效应。不过值得注意的是，虽然行业整体层面成长性较弱，但由于重大创新点会在某一个细分领域发生，如2019年的5G主线（股价参考深南电路和沪电股份）和2020~2021年的封装载板主线（股价参考揖斐电和欣兴），所以我们认为PCB行业成长性应该更多关注细分领域创新机会。
来源国金电子 国金电子研究
周期与成长：PCB属于弱周期弱成长，应关注细分领域重大创新
一般情况下，我们所谈及的周期性主要指行业进入成熟阶段之后供需关系不对称所带来的行业波动，成长性主要指生命周期尚在导入阶段和成长阶段的行业，判断一个行业的周期和成长性是判断一个行业“赚什么钱”的关键，理清这个问题是行业研究的首要任务。我们认为一个行业的属性包括周期性、成长性和周期兼成长，我们通过研究发现，PCB行业是典型的兼具周期和成长性的行业，并且无论是周期性还是成长性，PCB的属性特征都处于相对较弱的状态。
1.1、弱周期：难赚周期波动的钱
1.1.1、 以7年为周期跨度，成熟制造业遵循经济周期波动
从全球PCB产值的变化可以明显观察到周期性的几个特征：
1） 增速非持续为正，1994~2021年期间，PCB行业在2001~2002年、2009年、2015~2016年存在全球产值同比下降的局面，说明行业已经从只有单边增长的成长生命期进入成熟期，存在供需周期扰动带来的产值下降；
2） 以7~8年为周期跨度，我们以第一次同比正增长为起点、以最后一次同比负增长为终点进行周期跨度计量，发现PCB行业总会在7~8年的时间内出现显著的同比下滑，然后再进入下一轮增长周期，周期波动性形态明显；
3） 价格存在波动，由于可得数据有限，我们无法观测到较长跨度的价格变化情况，但从2015~2021年（涵盖了下降和上涨的年份，具有参考意义）全球PCB平均单价可以看到PCB产品价格仍然存在波动性，价格波动是周期的直接表达，由此可看出PCB存在周期属性。
基于上述3个现象特征，我们认为PCB行业是存在周期属性的，其原因主要在于三个方面：
1） 需求处于成熟阶段，PCB当前已经是几乎所有电子类产品的承载物，被称作“电子电器之母”，可见实际上PCB产品的使用渗透率已经达到较高水平，需求已经达到成熟稳定状态；
2） 需求遵循经济周期规律，周期波动主要由供需信息不对称造成的关系错位引起，对于PCB行业来说，由于该产业已经成为电子行业的基础材料，而电子产品已经成为了人们日常生活的普遍消费品，因此PCB行业的需求与经济需求的拟合度高，所以PCB的需求遵循宏观经济周期；
3） 供给扩张需要2年左右，制造业供给端的信息不对称主要来自于产能形成的时间，即现金转化为生产力的快慢，对于PCB行业来说供给扩张需要2年左右的时间，这一时间差就会造成一定的供需信息不对称。
1.1.2、 弱周期性使得行业不存在可观的顺周期机会
PCB行业存在一定的周期性，但整体来看周期性较弱，主要表现为两点：
1） 完整周期段中增长比下降时间更多，1994~2021年发生的前3轮周期中（因第4轮周期还未完成所以不纳入统计），行业产值同比增长的年份占比分别为75%、86%、57%，对应同比降低的年份占比分别为25%、14%、43%，可见PCB行业周期中增长的时间明显要多于下降的时间，因而行业周期属性不强；
2） 价格波动区间窄，价格是周期性的重要表征，我们观察到PCB行业虽然价格有增减波动，但增减区间不超过10%，周期属性偏弱。
PCB行业之所以处于弱周期的属性状态，原因主要来自其供需特征：
1） 需求占比分散，PCB行业用于所有电子产品，需求分散在各个细分领域，使得需求波动得以平滑，于是需求的周期性被削弱。值得注意的是，PCB行业的占比分布中，手机、PC、家电等偏消费的产品占比较高，工控医疗、航通航天、有线通信等偏工业属性的产品占比较低，可见PCB行业更偏向于消费属性，所以需求较为平滑；
2） 扩产耗时不长，PCB行业扩产需要2年左右时间，虽然仍然存在扩产带来的供给延后，但整体耗时不算太长，所以供给扩产带来的关系不对称程度被减弱；
3） 定制化产品削弱信息不对称，PCB产品是典型的定制化产品，这个定制化从表观上表现为PCB行业无统一的产品型号可言，从生产特点上表现为PCB的设计是掌握在客户手中的，这就使得PCB制造厂商的供给变化一定是在跟客户高度配合的情况下得出的经营规划，也就是说供给与需求的紧密沟通削弱了可能导致供需关系失配的信息不对称，从而使得PCB行业供给周期效应弱。
基于此，我们判断PCB行业存在弱周期性。基于这样的判断，从投资的角度来看，PCB行业难以赚取周期波动所带来的盈利大幅增长的钱，这一点从2007~2021年期间A股PCB公司经历的3轮周期就可以明显看到，即2010年、2017年和2021年在PCB行业产值随着经济周期的到来而迎来大β行情之时（产值增幅大），A股PCB公司的行业综合收益率却非常疲软，由此可见PCB行业难赚周期的钱。
1.2、弱成长：板块成长效应较弱，关注细分领域重大创新
1.2.1、维持低速增长状态，成长性源于持续创新
虽然PCB行业存在周期波动性，但整体来看成长性更为明显，主要表现为两点：
1） 大部分年度都保持增长，从整体趋势上来看，PCB行业大部分年份仍然保持增长状态，在1995~2021年这27年中，有20年都是同比增长状态，增长年份占比达到74%，可见行业仍具有显著的成长性；
2） 产量保持增长，价格波动是评判周期性的指标，量能增长是评判成长性的指标，虽然数据有限，但我们从2016~2021年的产量数据可以看到行业产量基本保持持续增加的状态，且大多数年份量增幅度都要高于价升幅度，由此可以看出PCB行业成长性相对周期性更明显。
PCB行业长年保持增长状态主要源于2个方面：
1） 电子行业持续创新，我们认为需求创新被认可后的快速渗透是成长性的来源，而PCB行业下游面向几乎所有的电子产品，电子产品因需要加强自身产品竞争力也处于技术持续更新的状态，对应PCB产品也会随之更新，从而保持成长性；
2） PCB产业链环节靠近创新源，PCB的电路设计权掌握在客户手中，所以客户会根据新一代产品的新功能修改PCB设计方案，也就是说PCB这个环节的创新是紧贴需求端客户的，靠近创新源使得PCB行业也处于创新环节。
1.2.2、弱成长只能将投资重点放在细分领域
虽然PCB行业明显具有一定的成长性，但我们从现象和原因层面分析，发现PCB行业的成长性仍然偏弱，首先从现象上来看：
1） 增速较低，虽然PCB行业大部分年份在增长，但整体增速较慢，近27年、近20年、近10年复合增速分别为4.9%、4.6%、3.9%，也就是说行业实际上已经进入了4%的增速区间，相对成长性较弱；
2） 量增幅度小，量能是成长性的观察指标，从PCB行业历年的产量增幅也可以看出行业量能增长区间保持在正负13%以内，增速相对有限。
导致PCB行业成长性不足的原因仍然围绕创新展开：
1） 更多的是1→2的创新而非0→1的创新，PCB的创新升级包括层数更高、线宽线距更窄、孔间密度更小、孔径更小等方面，这些创新方向都是在原先的产品技术上做更精进的修正，而非创造性的创新，最终就会导致创新所带来的价值成长有限；
2） 创新设计掌握在客户手中使得价值增值打折，PCB创新的价值一部分体现在设计，由于设计权掌握在客户手中，PCB厂商仅仅享受既定设计下的技术需求增加所带来价值增值，这使得PCB厂商只能够享受一部分电子产品变化所带来的创新增值，成长弹性打折扣。
基于此，我们判断PCB行业存在弱成长属性，这就意味着行业不具有太显著的板块成长效应。不过值得注意的是，虽然行业整体层面成长性较弱，但由于重大创新点会在某一个细分领域发生，如2019年的5G主线（股价参考深南电路和沪电股份）和2020~2021年的封装载板主线（股价参考揖斐电和欣兴），所以我们认为PCB行业成长性应该更多关注细分领域创新机会。
#淡定从容爱茅台 +理性平和论茅台# 【白酒行业深度复盘与展望：船至中流，换挡前行】
原创 薛玉虎团队 虎哥的研究 2022-05-15 11:28
1、白酒行业自2016年迎来新一轮复苏，一直处于稳定的上升趋势中。2013年白酒行业进入深度调整期，根本原因在于行业发展的泡沫化，直接诱因是政策的调整和打压；限制三公和反腐带来高端消费的断崖式下降，传统的营销模式逐渐失效，行业进入痛苦的去库存过程。随着消费需求的结构转向商务和大众消费，行业去库存基本完成，进入供需弱平衡阶段，2015年行业筑底企稳，2016年迎来新一轮复苏并延续至今。与上一轮“黄金十年”相比，新的成长阶段共有“强分化”、“价格驱动”、“头部集中”和“基础更牢”四个显著特征。
2、本轮趋势并非行业的全面好转，而是高端和次高端价位的结构性机会，分化明显，其中2016-2020年是行业的第一成长阶段，以高端酒的量价齐升为主要标志。高端酒率先复苏，实现高弹性增长的核心原因在于：经济发展带动消费升级，消费动能逐步释放；行业进入加库存周期，放大景气度；低基数上的弹性增长。（1）从发展背景看，近5-6年消费动能的释放实际上享受了过去10年经济增长积累的红利，这为消费升级打下坚实基础，升级趋势一旦开始就很难逆转。（2）从发展节奏看，2015年春节高端酒终端需求率先复苏，行业趋势转好；2016年春节行业再次迎来旺销，头部企业信心逐步复苏，现金流和预收款先于收入和利润转好；2016年下半年飞天茅台批价进入快速上行通道，普五、国窖批价跟随上涨，打开行业的价格天花板。2017年，高端酒经营端的改善反映到报表，自2017年开始高端酒保持量价齐升，驱动收入高增，盈利能力显著提升。（3）从股价表现看，稳健的业绩增长、确定性的趋势是支撑白酒板块持续上涨的核心动力，上市酒企2016-2020年利润复合增速达到23.0%；除2018年外，2016-2020年板块业绩和估值戴维斯双击，其中高端酒累计涨幅超8倍，前四年涨幅市场居首。
3、行业自2020年开始已逐渐从第一成长阶段向第二成长阶段转型，300-800元次高端价格带受益消费升级进入趋势性高增，本轮次高端的发展类似于上一轮（2002-2015年）100元左右商务消费价格的崛起，是行业最主流价格带的向上升级。一线高端名酒自2020年起收入增速逐步由弹性高增回归稳健增长，最主要的原因在于高端酒自2016年以来连续保持高增，收入、业绩、量价都已到了高基数，在需求平稳增加的情况下，增速回归稳健是正常现象，但业绩降速并不代表需求端受损，预计未来高端酒仍将以10%-20%的增速扩容。当前价位升级依然是驱动行业增长的核心逻辑，经过长期蓄力叠加龙头酒企的主动培育和成熟运作，次高端进入“阶梯式”加速升级爆发的阶段。但本轮次高端发展的持续性更强，即使遭遇疫情也不改行业价位升级的逻辑，次高端持续兑现增长弹性。次高端的萌芽以茅台一批价破千为标志，2017年进入受消费需求自发驱动而增长的阶段，2018年则是次高端趋势性高增的开端；之后次高端整体规模持续扩容，区域酒企和全国性名酒共同享受价位升级的红利；2020年之后高端酒回归稳健增长，次高端继续提速向上，成为行业向第二阶段转型的标志。
4、2022年至今板块持续回调，核心原因在于情绪面受损，而非基本面恶化，当下更应保持乐观。我们对2018H2、2020Q1和2021年三个时期板块回调情况进行复盘，无论是情绪受损、突发事件冲击还是市场风格转换杀估值，白酒板块在屡次回调后都能再创新高，核心仍在于稳健向上的基本面。而本轮回调与2018H2类似，市场均对板块基本面存忧，从而导致情绪面和资金面恶化后市场恐慌被迅速放大，但实质上这两个阶段行业基本面都很稳健。疫情蔓延短期预计将加剧2022Q2板块分化，但对优质酒企的全年业绩影响有限。经过前期回调，此前板块的估值泡沫和悲观情绪被充分消化，板块业绩也得到持续验证，估值回到合理水平，现在更应保持乐观，短期看好疫情转好、信心修复后板块短期的整体性反弹机会。
5、行业结构性景气的趋势不改，次高端仍是未来最大机会。长期看白酒行业基本面依然稳健，价位升级逻辑并未改变，次高端加速扩容的趋势不改。当前行业正在进入第二成长阶段，处于由高端一线引领增长向次高端大趋势的弹性增长转型期，预计未来行业仍将延续结构性繁荣行情，次高端势能仍足。细分来看，（1）高端龙头增速回归稳健增长，茅台和老窖多年积攒的红利稳定释放，业绩确定性较强。（2）次高端进入加速期，将持续兑现利润弹性，未来该价格带仍有2倍以上增长空间，不同阶段会有不同类型的酒企有机会。此前三线次高端招商铺货实现爆发式高增，但经营模式持续性有待验证；区域次高端龙头拥有优势市场、基础扎实，依靠产品结构升级和费用优化更有可能持续实现高确定的持续性增长。
6、行业评级及重点个股推荐：白酒行业稳健向好的趋势不变，次高端逻辑持续兑现，基于此我们维持对于白酒行业的“推荐”评级。继续看好贵州茅台+区域次高端龙头：推荐贵州茅台、今世缘、洋河股份、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、伊力特、口子窖、五粮液、迎驾贡酒、金徽酒等。
7、风险提示：1）疫情影响渠道恢复低于预期；2）宏观经济波动导致消费升级速度受阻；3）行业政策变化导致竞争加剧；4）重点关注公司业绩或不及预期；5）食品安全事件等。
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原创 薛玉虎团队 虎哥的研究 2022-05-15 11:28
1、白酒行业自2016年迎来新一轮复苏，一直处于稳定的上升趋势中。2013年白酒行业进入深度调整期，根本原因在于行业发展的泡沫化，直接诱因是政策的调整和打压；限制三公和反腐带来高端消费的断崖式下降，传统的营销模式逐渐失效，行业进入痛苦的去库存过程。随着消费需求的结构转向商务和大众消费，行业去库存基本完成，进入供需弱平衡阶段，2015年行业筑底企稳，2016年迎来新一轮复苏并延续至今。与上一轮“黄金十年”相比，新的成长阶段共有“强分化”、“价格驱动”、“头部集中”和“基础更牢”四个显著特征。
2、本轮趋势并非行业的全面好转，而是高端和次高端价位的结构性机会，分化明显，其中2016-2020年是行业的第一成长阶段，以高端酒的量价齐升为主要标志。高端酒率先复苏，实现高弹性增长的核心原因在于：经济发展带动消费升级，消费动能逐步释放；行业进入加库存周期，放大景气度；低基数上的弹性增长。（1）从发展背景看，近5-6年消费动能的释放实际上享受了过去10年经济增长积累的红利，这为消费升级打下坚实基础，升级趋势一旦开始就很难逆转。（2）从发展节奏看，2015年春节高端酒终端需求率先复苏，行业趋势转好；2016年春节行业再次迎来旺销，头部企业信心逐步复苏，现金流和预收款先于收入和利润转好；2016年下半年飞天茅台批价进入快速上行通道，普五、国窖批价跟随上涨，打开行业的价格天花板。2017年，高端酒经营端的改善反映到报表，自2017年开始高端酒保持量价齐升，驱动收入高增，盈利能力显著提升。（3）从股价表现看，稳健的业绩增长、确定性的趋势是支撑白酒板块持续上涨的核心动力，上市酒企2016-2020年利润复合增速达到23.0%；除2018年外，2016-2020年板块业绩和估值戴维斯双击，其中高端酒累计涨幅超8倍，前四年涨幅市场居首。
3、行业自2020年开始已逐渐从第一成长阶段向第二成长阶段转型，300-800元次高端价格带受益消费升级进入趋势性高增，本轮次高端的发展类似于上一轮（2002-2015年）100元左右商务消费价格的崛起，是行业最主流价格带的向上升级。一线高端名酒自2020年起收入增速逐步由弹性高增回归稳健增长，最主要的原因在于高端酒自2016年以来连续保持高增，收入、业绩、量价都已到了高基数，在需求平稳增加的情况下，增速回归稳健是正常现象，但业绩降速并不代表需求端受损，预计未来高端酒仍将以10%-20%的增速扩容。当前价位升级依然是驱动行业增长的核心逻辑，经过长期蓄力叠加龙头酒企的主动培育和成熟运作，次高端进入“阶梯式”加速升级爆发的阶段。但本轮次高端发展的持续性更强，即使遭遇疫情也不改行业价位升级的逻辑，次高端持续兑现增长弹性。次高端的萌芽以茅台一批价破千为标志，2017年进入受消费需求自发驱动而增长的阶段，2018年则是次高端趋势性高增的开端；之后次高端整体规模持续扩容，区域酒企和全国性名酒共同享受价位升级的红利；2020年之后高端酒回归稳健增长，次高端继续提速向上，成为行业向第二阶段转型的标志。
4、2022年至今板块持续回调，核心原因在于情绪面受损，而非基本面恶化，当下更应保持乐观。我们对2018H2、2020Q1和2021年三个时期板块回调情况进行复盘，无论是情绪受损、突发事件冲击还是市场风格转换杀估值，白酒板块在屡次回调后都能再创新高，核心仍在于稳健向上的基本面。而本轮回调与2018H2类似，市场均对板块基本面存忧，从而导致情绪面和资金面恶化后市场恐慌被迅速放大，但实质上这两个阶段行业基本面都很稳健。疫情蔓延短期预计将加剧2022Q2板块分化，但对优质酒企的全年业绩影响有限。经过前期回调，此前板块的估值泡沫和悲观情绪被充分消化，板块业绩也得到持续验证，估值回到合理水平，现在更应保持乐观，短期看好疫情转好、信心修复后板块短期的整体性反弹机会。
5、行业结构性景气的趋势不改，次高端仍是未来最大机会。长期看白酒行业基本面依然稳健，价位升级逻辑并未改变，次高端加速扩容的趋势不改。当前行业正在进入第二成长阶段，处于由高端一线引领增长向次高端大趋势的弹性增长转型期，预计未来行业仍将延续结构性繁荣行情，次高端势能仍足。细分来看，（1）高端龙头增速回归稳健增长，茅台和老窖多年积攒的红利稳定释放，业绩确定性较强。（2）次高端进入加速期，将持续兑现利润弹性，未来该价格带仍有2倍以上增长空间，不同阶段会有不同类型的酒企有机会。此前三线次高端招商铺货实现爆发式高增，但经营模式持续性有待验证；区域次高端龙头拥有优势市场、基础扎实，依靠产品结构升级和费用优化更有可能持续实现高确定的持续性增长。
6、行业评级及重点个股推荐：白酒行业稳健向好的趋势不变，次高端逻辑持续兑现，基于此我们维持对于白酒行业的“推荐”评级。继续看好贵州茅台+区域次高端龙头：推荐贵州茅台、今世缘、洋河股份、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、伊力特、口子窖、五粮液、迎驾贡酒、金徽酒等。
7、风险提示：1）疫情影响渠道恢复低于预期；2）宏观经济波动导致消费升级速度受阻；3）行业政策变化导致竞争加剧；4）重点关注公司业绩或不及预期；5）食品安全事件等。
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