张明：日元为何剧烈贬值？
原创 张明、陈胤默 FT中文网 2022-07-26
日元兑美元达24年以来的最低点，引发全球关注；日元贬值、美联储加息及俄乌冲突之下，亚洲爆发金融危机可能性增加。
文丨经济学家 张明 陈胤默
作为传统避险资产的日元，在2022年上半年意外大幅走贬，成为2022年外汇市场上表现最差货币之一。2021年12月31日至2022年7月19日，日元兑美元汇率由1美元兑115.105日元贬值至1美元兑138.195日元，贬值幅度高达20%。2022年7月14日，日元兑美元汇率盘中一度突破139关口，创下1998年9月来最低纪录。换言之，当前的日元兑美元汇率已经达到最近24年以来的最低点。
日元兑美元汇率与美日利差走势高度相关。美联储加息缩表导致美日利差显著扩大，这是日元兑美元大幅贬值的直接原因。2021年12月30日至2022年7月14日，美日利差从1.43个百分点扩大至2.73个百分点。在2022年6月14日，美日利差一度高达到3.23个百分点。这一利差水平基本上是2008年全球金融危机爆发以来的最高美日利差水平。
美日利差扩大的深层原因在于，受新冠疫情和俄乌冲突的影响，日本经济面临较大下行压力，日本央行实行宽松货币政策刺激经济增长。美日央行货币政策方向持续背离，引致美日利差扩大。一方面，2021年四季度与2022年一季度，美国GDP季调同比增速分别达到5.5%与3.5%，而日本GDP季调同比增速分别仅为0.4%与0.7%；另一方面，2022年6月，美国CPI当月同比增速高达9.1%，日本CPI当月同比增速仅为2.4%，日本较低的通胀率，给日本央行实行宽松的货币政策，提供了政策空间。美日经济增长与美日通胀走势的相对差异，导致美日货币政策分化加剧，以至于美日利差持续扩大，导致日本面临大规模资本外流压力，触发日元大幅贬值。
一国汇率变动通常与该国外汇市场的供求变动有关，而一国外汇市场的供求变动又与该国的国际收支状况有关。受新冠疫情和俄乌冲突的影响，日本国际收支逐渐恶化。从贸易收支来看，俄乌冲突爆发导致的全球大宗商品价格上升，推升日本进口成本，导致日本货物贸易逆差上升至历史性峰值。日本的货物贸易逆差在2022年5月达到2.0万亿日元，这是过去数十年以来的第二大货物贸易逆差。相对于出口额的变动，日本的进口额扶摇直上，在2022年5月创下9.8万亿日元的纪录。这无疑与俄乌冲突爆发后日本进口成本的上升高度相关。
迄今为止，日本金融账户并未出现过大规模的资本外流。这意味着，与其他新兴市场国家相比，日元兑美元汇率的大幅贬值并非国内出现不可控的大规模短期资本流出所致。
日元大幅贬值引发全球市场关注，但日本银行实施宽松货币政策态度非常坚决。2022年6月，日本央行行长黑田东彦重申宽松货币政策立场，表示日本央行将继续推行目前以国债收益率曲线控制（Yield Curve Control，YCC）为中心的宽松货币政策，旨在坚定地刺激日本经济，以可持续和稳定的方式实现2%的通胀目标。2022年7月，日本央行发布公告，继续坚持当前超宽松货币政策，继续将短期利率维持在负0.1%的水平，并通过购买长期国债，使长期利率维持在零左右。
正如日本央行前行长白川方明在《动荡时代》中回忆：“在日本，不管是哪个政党执政，一旦经济形势出现恶化，都会要求中央银行实施宽松的货币政策，这已经成为一种惯例”。这一惯例背后的原因在于，日本长期面临严重的政府债务问题。
近年来，日本国债余额占GDP比重约为250%-260%。日本国债基本上属于内债，约九成持有者为日本国内的机构和个人。随着老龄化背景下社会保障支出的增加，财政收支平衡不断恶化，再加上经济的低速增长，可能会降低本国居民对国债还本付息的信心。财政的可持续性是支撑货币稳定的最重要前提条件，如果失去对这一前提的信心，最终很可能导致债务危机甚至经济危机的爆发。换言之，日本央行保持较低的国债收益率有助于降低日本政府债务的利息成本。
在经济和政治的双重压力下，未来一段时间，日本央行仍然有强烈的动机实施宽松货币政策刺激经济增长。同时，根据新《日本银行法》第四十条第二款中明确规定，日本干预外汇市场的权限属于政府，日本银行是以大藏省（后为财务省）代理人身份从事以稳定汇率为目的的外币资产买卖。这也是，日元大幅贬值之际，日本央行并未进行大规模的外汇市场干预的原因之一。
当前市场较为关注两个问题，一是日本央行是否会临时改变货币政策立场，受国际环境压力，跟随其他发达国家步伐，采取紧缩货币政策？二是日元大幅贬值影响几何？
笔者认为，从当前情况来看，日本央行不会改变宽松货币政策的立场。一方面，刺激经济增长仍是日本当前的主要矛盾。作为一个大型开放经济体，日本央行实行宽松货币政策，坚持“以我为主”的政策制定思路是合理的。
另一方面，日元贬值对日本经济是有利的。日元大幅贬值不仅对日本出口企业有利，而且能够激励海外投资企业将利润汇回本国。近年来，受日元升值影响，有大量的日本企业将工厂布局海外，在国际直接投资排名中，日本长期位居前三，日元大幅贬值可以增加海外投资企业将留存利润汇回本国的汇兑收益。
详情链接：https://t.cn/A6a3xxNL
原创 张明、陈胤默 FT中文网 2022-07-26
日元兑美元达24年以来的最低点，引发全球关注；日元贬值、美联储加息及俄乌冲突之下，亚洲爆发金融危机可能性增加。
文丨经济学家 张明 陈胤默
作为传统避险资产的日元，在2022年上半年意外大幅走贬，成为2022年外汇市场上表现最差货币之一。2021年12月31日至2022年7月19日，日元兑美元汇率由1美元兑115.105日元贬值至1美元兑138.195日元，贬值幅度高达20%。2022年7月14日，日元兑美元汇率盘中一度突破139关口，创下1998年9月来最低纪录。换言之，当前的日元兑美元汇率已经达到最近24年以来的最低点。
日元兑美元汇率与美日利差走势高度相关。美联储加息缩表导致美日利差显著扩大，这是日元兑美元大幅贬值的直接原因。2021年12月30日至2022年7月14日，美日利差从1.43个百分点扩大至2.73个百分点。在2022年6月14日，美日利差一度高达到3.23个百分点。这一利差水平基本上是2008年全球金融危机爆发以来的最高美日利差水平。
美日利差扩大的深层原因在于，受新冠疫情和俄乌冲突的影响，日本经济面临较大下行压力，日本央行实行宽松货币政策刺激经济增长。美日央行货币政策方向持续背离，引致美日利差扩大。一方面，2021年四季度与2022年一季度，美国GDP季调同比增速分别达到5.5%与3.5%，而日本GDP季调同比增速分别仅为0.4%与0.7%；另一方面，2022年6月，美国CPI当月同比增速高达9.1%，日本CPI当月同比增速仅为2.4%，日本较低的通胀率，给日本央行实行宽松的货币政策，提供了政策空间。美日经济增长与美日通胀走势的相对差异，导致美日货币政策分化加剧，以至于美日利差持续扩大，导致日本面临大规模资本外流压力，触发日元大幅贬值。
一国汇率变动通常与该国外汇市场的供求变动有关，而一国外汇市场的供求变动又与该国的国际收支状况有关。受新冠疫情和俄乌冲突的影响，日本国际收支逐渐恶化。从贸易收支来看，俄乌冲突爆发导致的全球大宗商品价格上升，推升日本进口成本，导致日本货物贸易逆差上升至历史性峰值。日本的货物贸易逆差在2022年5月达到2.0万亿日元，这是过去数十年以来的第二大货物贸易逆差。相对于出口额的变动，日本的进口额扶摇直上，在2022年5月创下9.8万亿日元的纪录。这无疑与俄乌冲突爆发后日本进口成本的上升高度相关。
迄今为止，日本金融账户并未出现过大规模的资本外流。这意味着，与其他新兴市场国家相比，日元兑美元汇率的大幅贬值并非国内出现不可控的大规模短期资本流出所致。
日元大幅贬值引发全球市场关注，但日本银行实施宽松货币政策态度非常坚决。2022年6月，日本央行行长黑田东彦重申宽松货币政策立场，表示日本央行将继续推行目前以国债收益率曲线控制（Yield Curve Control，YCC）为中心的宽松货币政策，旨在坚定地刺激日本经济，以可持续和稳定的方式实现2%的通胀目标。2022年7月，日本央行发布公告，继续坚持当前超宽松货币政策，继续将短期利率维持在负0.1%的水平，并通过购买长期国债，使长期利率维持在零左右。
正如日本央行前行长白川方明在《动荡时代》中回忆：“在日本，不管是哪个政党执政，一旦经济形势出现恶化，都会要求中央银行实施宽松的货币政策，这已经成为一种惯例”。这一惯例背后的原因在于，日本长期面临严重的政府债务问题。
近年来，日本国债余额占GDP比重约为250%-260%。日本国债基本上属于内债，约九成持有者为日本国内的机构和个人。随着老龄化背景下社会保障支出的增加，财政收支平衡不断恶化，再加上经济的低速增长，可能会降低本国居民对国债还本付息的信心。财政的可持续性是支撑货币稳定的最重要前提条件，如果失去对这一前提的信心，最终很可能导致债务危机甚至经济危机的爆发。换言之，日本央行保持较低的国债收益率有助于降低日本政府债务的利息成本。
在经济和政治的双重压力下，未来一段时间，日本央行仍然有强烈的动机实施宽松货币政策刺激经济增长。同时，根据新《日本银行法》第四十条第二款中明确规定，日本干预外汇市场的权限属于政府，日本银行是以大藏省（后为财务省）代理人身份从事以稳定汇率为目的的外币资产买卖。这也是，日元大幅贬值之际，日本央行并未进行大规模的外汇市场干预的原因之一。
当前市场较为关注两个问题，一是日本央行是否会临时改变货币政策立场，受国际环境压力，跟随其他发达国家步伐，采取紧缩货币政策？二是日元大幅贬值影响几何？
笔者认为，从当前情况来看，日本央行不会改变宽松货币政策的立场。一方面，刺激经济增长仍是日本当前的主要矛盾。作为一个大型开放经济体，日本央行实行宽松货币政策，坚持“以我为主”的政策制定思路是合理的。
另一方面，日元贬值对日本经济是有利的。日元大幅贬值不仅对日本出口企业有利，而且能够激励海外投资企业将利润汇回本国。近年来，受日元升值影响，有大量的日本企业将工厂布局海外，在国际直接投资排名中，日本长期位居前三，日元大幅贬值可以增加海外投资企业将留存利润汇回本国的汇兑收益。
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【7月27日郑州局部暴雨 #郑州发出灾害风险预警#】受中纬度低槽东移影响，7月27日，郑州有中到大雨，局部暴雨；雨量分布不均，雷雨时伴有短时强降水、雷暴大风等强对流天气。累计降水量10～40毫米，局部50～70毫米，最大小时雨强30～50毫米。主要降雨时段在27日下午到夜里。
各级政府及有关部门需关注强降水对交通运输、农业生产、城市运行等的不利影响，并防范局地强降雨可能引发的山洪及地质灾害、城市内涝、水库河道汛情，加强旅游景区、矿区以及施工工地和重要路段的管理，同时防范雷暴大风带来的危害。（来源：郑州市减灾委员会办公室）
各级政府及有关部门需关注强降水对交通运输、农业生产、城市运行等的不利影响，并防范局地强降雨可能引发的山洪及地质灾害、城市内涝、水库河道汛情，加强旅游景区、矿区以及施工工地和重要路段的管理，同时防范雷暴大风带来的危害。（来源：郑州市减灾委员会办公室）
【27日我市有中到大雨 局部伴有短时强降水、雷暴大风】
受中纬度低槽东移影响，27日我市有中到大雨，局部暴雨；雨量分布不均，雷雨时伴有短时强降水、雷暴大风等强对流天气。累计降水量10～40毫米，局部50～70毫米，最大小时雨强30～50毫米。主要降雨时段在27日下午到夜里。
各级政府及有关部门需关注强降水对交通运输、农业生产、城市运行等的不利影响，并防范局地强降雨可能引发的山洪及地质灾害、城市内涝、水库河道汛情，加强旅游景区、矿区以及施工工地和重要路段的管理，同时防范雷暴大风带来的危害。
一、具体预报
今天夜里，多云，有分散性阵雨、雷阵雨。
27日，阴天，有中到大雨，局部暴雨，并伴有短时强降水、雷暴大风等强对流天气，24～30℃。
28日，阵雨、雷阵雨转多云，23～30℃。
二、防范措施建议
1.气象部门要加强对天气的跟踪监测，及时发布短时临近预报，各级政府及各相关行业部门要加强与气象部门沟通会商，密切关注气象部门发布的预警信息，按照职责做好短时强降水、雷暴大风应对防范工作。
2.宣传部门和新闻媒体要加大社会宣传引导，提醒群众做好降雨天气安全防范。电视、广播等新闻媒体和通信部门要密切配合,在第一时间向公众发布各类预警信息,提高公众的防范避险意识。
3.水利、自然资源部门要加强对中小河流、水库和地质灾害隐患点的巡查、排险和加固，特别要高度重视山区局地强降雨可能引发的山洪、滑坡、崩塌、泥石流等灾害的防御工作。
4.城市管理部门要加强对城市地下空间、下穿立交、隧道、涵洞等易积水点的巡查和防护，提前做好城市内涝抢排准备。公安、交通部门要加大对道路、桥梁、涵洞等事故易发路段巡查力度，加强对积水地区的交通疏导，根据路况采取交通管制措施，确保行人、车辆安全。
5.应急、住房、城建、城管等部门要关注雷暴天气带来的不利影响,积极指导和督促各类生产企业、建筑施工和户外作业现场，各类危化企业要检查避雷设施，落实雷电防范措施，及时排险除险,谨防雷电灾害事故发生;督促有关单位采取必要安全防护措施,加固围板、棚架、露天广告牌等易被风吹动的搭建物，妥善安置易受大风影响的室外物品，遮盖建筑物资，保障易受大风、雷击影响的设备设施和场所的安全；注意塔吊、脚手架等高空作业,严防发生坠落、坍塌等事故，必要情况下停止室外作业。
6.文化和旅游部门要加强涉山涉水旅游景区的隐患排查，提醒游客密切留意当地气象信息和预警信号，审慎安排户外活动，避免在恶劣天气下出游；必要时及时关闭或停止运营A级景区、涉水旅游项目，提前撤离游客，确保游客人身安全。
7.供电、供水、供气、通讯等部门要做好设施设备检测和维护工作，加强对基础设施的巡视和应急处置准备，确保各类管线、设施设备平稳运行。
8.广大群众要密切关注天气预报预警信息,关紧门窗,妥善安置室外搁置物和悬挂物,应减少出行,加强自我防护。远离高压线、电线杆、大树、棚架、广告牌等被易吹倒的物体,以防高空坠物、触电、树倒等造成生命财产损失。降雨天道路湿滑，驾车外出时请注意减速行驶，防范降雨天气造成视线不良而引发交通安全事故。
9.严格落实值班值守和信息报送制度。各级各部门要认真做好值班值守工作，认真落实领导带班和24小时值班制度，严格岗位责任制，保持通讯联络畅通，遇到重要情况立即按规定程序上报。
受中纬度低槽东移影响，27日我市有中到大雨，局部暴雨；雨量分布不均，雷雨时伴有短时强降水、雷暴大风等强对流天气。累计降水量10～40毫米，局部50～70毫米，最大小时雨强30～50毫米。主要降雨时段在27日下午到夜里。
各级政府及有关部门需关注强降水对交通运输、农业生产、城市运行等的不利影响，并防范局地强降雨可能引发的山洪及地质灾害、城市内涝、水库河道汛情，加强旅游景区、矿区以及施工工地和重要路段的管理，同时防范雷暴大风带来的危害。
一、具体预报
今天夜里，多云，有分散性阵雨、雷阵雨。
27日，阴天，有中到大雨，局部暴雨，并伴有短时强降水、雷暴大风等强对流天气，24～30℃。
28日，阵雨、雷阵雨转多云，23～30℃。
二、防范措施建议
1.气象部门要加强对天气的跟踪监测，及时发布短时临近预报，各级政府及各相关行业部门要加强与气象部门沟通会商，密切关注气象部门发布的预警信息，按照职责做好短时强降水、雷暴大风应对防范工作。
2.宣传部门和新闻媒体要加大社会宣传引导，提醒群众做好降雨天气安全防范。电视、广播等新闻媒体和通信部门要密切配合,在第一时间向公众发布各类预警信息,提高公众的防范避险意识。
3.水利、自然资源部门要加强对中小河流、水库和地质灾害隐患点的巡查、排险和加固，特别要高度重视山区局地强降雨可能引发的山洪、滑坡、崩塌、泥石流等灾害的防御工作。
4.城市管理部门要加强对城市地下空间、下穿立交、隧道、涵洞等易积水点的巡查和防护，提前做好城市内涝抢排准备。公安、交通部门要加大对道路、桥梁、涵洞等事故易发路段巡查力度，加强对积水地区的交通疏导，根据路况采取交通管制措施，确保行人、车辆安全。
5.应急、住房、城建、城管等部门要关注雷暴天气带来的不利影响,积极指导和督促各类生产企业、建筑施工和户外作业现场，各类危化企业要检查避雷设施，落实雷电防范措施，及时排险除险,谨防雷电灾害事故发生;督促有关单位采取必要安全防护措施,加固围板、棚架、露天广告牌等易被风吹动的搭建物，妥善安置易受大风影响的室外物品，遮盖建筑物资，保障易受大风、雷击影响的设备设施和场所的安全；注意塔吊、脚手架等高空作业,严防发生坠落、坍塌等事故，必要情况下停止室外作业。
6.文化和旅游部门要加强涉山涉水旅游景区的隐患排查，提醒游客密切留意当地气象信息和预警信号，审慎安排户外活动，避免在恶劣天气下出游；必要时及时关闭或停止运营A级景区、涉水旅游项目，提前撤离游客，确保游客人身安全。
7.供电、供水、供气、通讯等部门要做好设施设备检测和维护工作，加强对基础设施的巡视和应急处置准备，确保各类管线、设施设备平稳运行。
8.广大群众要密切关注天气预报预警信息,关紧门窗,妥善安置室外搁置物和悬挂物,应减少出行,加强自我防护。远离高压线、电线杆、大树、棚架、广告牌等被易吹倒的物体,以防高空坠物、触电、树倒等造成生命财产损失。降雨天道路湿滑，驾车外出时请注意减速行驶，防范降雨天气造成视线不良而引发交通安全事故。
9.严格落实值班值守和信息报送制度。各级各部门要认真做好值班值守工作，认真落实领导带班和24小时值班制度，严格岗位责任制，保持通讯联络畅通，遇到重要情况立即按规定程序上报。
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