格力玩火

作者：沈奇 杨政

1、格力的员工持股计划和回购计划相继出台

6月20日晚，格力电器发布第一期员工持股计划（草案），拟将第一期回购股份用于公司第一期员工持股计划，资金规模不超过30亿元。在6月30日股东大会上，该草案获得75.75%的赞成票通过。

7月2日晚间，格力电器公告称，截至6月30日，公司第三期回购计划已通过回购专用证券账户以集中竞价方式累计回购公司股份6001万股，占公司截至6月30日总股本的0.9975%，最高成交价为56.11元/股，最低成交价为49.92元/股，支付的总金额为31.75亿元(不含交易费用)。

2、对于格力的质疑

第一是董明珠在员工持股计划中的地位。在员工持股计划中，董明珠拟认购股数上限为3000万股，拟出资金额上限为8.30亿元，占本计划的比例达到27.68%，相当于其他核心管理团队成员的50倍，相当于11992名核心员工合计的40%，叫员工持股确实不能反映真实情况了，应该说是“董明珠及其他员工持股”。

第二是业绩考核要求是否过低，员工持股计划价格是否过低。本次持股计划兑现的业绩考核要求为2021年净利润较2020年增长不低于10%，2022年净利润较2020年增长不低于20%，仅相当于混改之前格力电器2018年度利润的的93.12%和101.59%。此次分给员工的股份，是格力在资本市场回购所得，当时回购均价为55.36元，而员工持股计划购买价格为27.68元/股。也就是说，混改后的格力为了达到混改前的利润水平，股东需要真金白银拿出几十亿来给董明珠和员工们，这届股东都是好人，还是被人当冤大头了。关于员工持股的退出规则，董明珠曾在凤凰视频为两会策划的《超级乘客》中自豪地说，退休才可以兑现，考虑到董总即将67岁的高龄，这个退休兑现的规则是否涉嫌对自己太好了。

第三是回购计划是否符合议事规则和信息披露要求。员工持股计划公布之后三天，格力股价重挫近10%。5月17日，格力刚刚完成总金额为60亿元的第二次回购计划，紧接着又在5月26日匆忙推出第三次回购计划，给人感觉是在维护股价，但让人担心如此出台回购计划是否符合董事会议事规则和信息披露要求，董事会成了橡皮图章，公司的内控制度一定形同虚设。

3、格力的混改是内部人控制的结果

在国资委控股期间，董明珠曾多次表达对格力集团的不满，并表示格力集团仅仅是一个投资者（截止2021年7月5日，格力集团占格力电器流通股比重仅为3.25%，为第三大股东），国资委对于董明珠根本没有管理能力。既然是国有企业，年龄问题、任期问题、薪酬问题都成为董明珠继续控制格力电器的障碍，混改扫清了障碍。

混改之后，格力接班人问题成为悬念，原来有望接班的望靖东等相继出走，铁娘子依然一人独大，从新的股权结构调整来看，铁娘子对格力的控制有望在股权层面进一步强化。

可是，再强的强人，在生老病死的自然规律面前总还是要低头。

4、功过留给历史评判

需要注意的是，格力电器是国企的时候，董明珠眼里是没有股东的，“我5年不给你们分红，你们又能把我怎么样？”言犹在耳，连证监会、深交所都曾屡屡因格力可能侵犯股东权利发函。

2016年10月28日的格力召开临时股东大会上，因表决与收购珠海银隆相关议案而受股东的质疑的董明珠表示：“银隆三年要有所成就，做不出来我肯定干掉董事长魏银仓。”但募资议案仍然遭到股东否决，事实证明如果不是股东们的否决，格力可就亏惨了。可倔强的董明珠转而个人举债投资银隆，最近又爆出格力通过长安投资输血银隆的消息。可以说，在董明珠个人意志凌驾于董事会、管理层的情况下，股东往往要默默承受很多没必要的损失。

以红塔的褚时健、茅台的季克良为代表的一批国企经营者，的确在任上使企业有了很大的发展，但同时也都过于强调个人在企业发展中的作用而心态失衡，出了问题。比起他们，董明珠是幸运的，借混改的东风，董明珠个人财富积累到了国企经营者想都想不到的数字，但这种混改是否经得住历史的考验，十年后二十年后的格力是否还是中国制造业的旗帜，需要时间来回答。

5、作为格力电器走到今天最重要的贡献者，董明珠值得体面的收入和生活，也值得以令人尊重的方式离开舞台中央。

前提是她要离开舞台中央，自信和自大其实只有一线之隔，想想董明珠在珠海银隆的投资和亏损，还有那些跟投的格力经销商们，想想董明珠主推的格力手机以及把自己放进开机界面，我实在不能理解董大姐怎么就那么需要别人认可？

混改后的格力电器失去了国企这个护身符，经营者应当如履薄冰才对，如果经营者还是唯我独尊的霸道作风，毋宁说是在玩火。

（全文完）

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【为什么要长期价值投资？（上）】复利的力量我们常常希望种下去的种子很快就可以生根发芽，我们希望自己的孩子能够早点懂事一夜长大，但我们也知道想要长为真正的大树、想要成为真正的人才，都需要耐心和时间，才能有充足的养分陪伴生长。投资也是一件并不能立竿见影的行为，有的时候我们也希望投进去的钱能够快点给我们带来回报，但投资其实同样需要耐心与时间，少则几年，多则是几十年甚至是整个人生的一场陪伴。小故事：缔造了先锋基金（Pioneer Fund）、创造了55年投资生涯复合收益率13%的菲利普•卡雷特（Philip Carret），就是这样一位成功的投资者。卡雷特和巴菲特从外表上来看，有很多相似之处：圆脑袋并且喜欢咧嘴微笑；性格上来看，他们也有一种反叛的性格：寻找没人想要的东西，而且不在意这些股票被市场长期冷落，能够做到这一点，离不开他们对于投资的耐心，而这正是成功的价值投资者所恒常的一份特质。“卡雷特和巴菲特的成功离不开他们对于投资的耐心，而这正是成功的价值投资者所恒常的一份特质。”在巴菲特看来，菲利普•卡雷特是“真正的长期投资者”，卡雷特于1928年创办了先锋基金，并管理该基金长达半个世纪，直至1983年退休为止。在55年的管理时间中，先锋基金的年复合收益率为13%。这意味着如果有人在基金成立时就投入1万美元，并且选择红利再投资的方式，55年后将得到800万美元。这种“红利再投资”，就是我们经常会提到复利概念。那么复利为什么有那么大威力呢？背后就是来自时间的杠杆。我们假设一个人的投资能力能达到年化收益率25%，那么10年后就能达到10倍收益率，20年后就是100倍，30年后就是1000倍，40年后就是10000倍。假设最初投入1万元，40年之后变成了1个亿。时间杠杆意味着，越到后面，收益率越高，前面的收益几乎可以忽略不计。比如上面的例子，如果是30年，1万元投资就“只有”1000万，后面多放10年，会增加9000万，是前面30年收益的9倍。巴菲特90%的财富，也是来自60岁之后。在投资基金产品中，时间也是一个最重要的约束，投资时间的长短，一定程度上会影响最终的收益率。我们假设有一个投资者在1964年巴菲特接管伯克希尔的投资时，就买了1万元伯克希尔的股票。按照伯克希尔公司截至2019年底股票市值的平均复合年化收益率20.3%测算，将这笔1万元的投资持有至2019年底，总资产将达到惊人的3.1亿元。如果按照实际收益率测算，持有5年后，1万元投资会变成3.5万元。对于许多人来说，持有5年已经是比较长的时间了。但是如果这个人再多持有10年，到了10年后这笔钱会变成5.9万元，多持有10年，收益增长了近2倍。如果我们有足够的耐心，再多持有10年，到了25年这笔投资变成了125万元，这次多持有10年，收益增长了21倍。到了第50年，这笔投资会变成5686万元，相较于第25年的收益增长了45倍。复利是如何让这1万元发生如此神奇的增值呢？原因就在于复利的计算考虑了前一期的收益，收益也会计入本金重复计算，成为下一年的新本金，这比单利计算得到的收益要多得多。（见下图“1964-2019年伯克希尔公司投资曲线”）因此我们说，时间是投资中的重要约束，这也是复利的力量。做时间的朋友，让时间慢慢的走，只要方向正确，时间杠杆将给我们带来巨大的回报。无论是投资还是人生，时间约束都将对结果产生巨大影响。02价值投资的核心逻辑：便宜+买好货价值投资最重要的就是牢记估值。这听起来简单，但实际上却有较高的门槛，主要是因为投资者对内在的价值评估不了，企业股权的价值评估非常专业且有较高难度。为什么企业的市值一会儿跌到那么少，一会儿又涨了那么多。这里面除了人性之外，还因为股票是资产市场，越是不容易估值的市场越容易产生巨大的波幅。另外，不是买价值股就是价值投资，买那些看起来不起眼的普通公司就不是价值投资，关键看在什么价位买。当然，在估值的前提下最好买优秀的企业，因为优秀的企业有更大的胜算。在估值能够满足要求的前提下也就意味着潜在回报率是在必要回报率之上。企业的内在价值理论上可以由未来的自由现金流贴现算出，但是DCF模型（现金流贴现模型）可操作性差，更多的是一种思维方式。价值投资评判内在价值不是靠公式算出来的，而是靠对行业的了解、对公司的了解、对人的了解，以及对业务的了解等等。价值投资真正的回报来源是哪里呢？就是这个公式：投资收益率=ROE×(1-分红率)+1/PE×分红率（ROE：净资产收益率；PE：市盈率）。ROE很重要，1/PE也很重要。所以，“便宜”、“好货”都在这个公式里面体现出来了。ROE很高的公司为社会创造很大的价值，同时给股东、员工也创造了很大的价值。如果理解了这个就理解了价值投资的精髓，最后会发现最丰厚的回报不是来自那些红极一时的明星，而是最朴实的企业。在选择优秀公司时，应该看重ROE（净资产收益率）指标。在分红率为0%的极端情况下，ROE是有效增长的上限，超过ROE的增长需要增加负债或者股权融资。在成长空间无限的行业里，时间拉的越长，复合回报越接近ROE水平。但是A股的投资者往往过于看重公司的业绩增长,实际上大部分ROE低而增长快的公司都没有长期投资价值，除非其有很强的“规模正反馈（即规模扩大后ROE可以提升）”。发掘优质的成长股，要重视“规模正反馈”，规模扩大后采购成本或单位研发成本是否大幅降低，对客户吸引力变强或者客户转换成本是否变高。同时价值投资往往对人性的考验更大，有时候就是会被人嗤之以鼻，因为价值投资的反应周期和迟钝性更明显，可能很久都不反应，所以要有比较合适的业绩增长。所以，价值投资最重要的能力是准确判断评估企业的内在价值，“便宜买好货”是简单的投资逻辑，但如何准确判断和评估有非常高的要求，需要专业团队来研究企业是否有很深的护城河；所处行业是否有基本的需求、是否有广阔的未来；企业管理层是否品德优良、能力超群；估值是否合理，严格遵守估值纪律，不买高估的标的等等，这些都是基金投研团队选取优质上市企业的重要衡量维度。这些主动管理的能力差别，使得基金业绩出现分化。主动管理能力强的公司和基金经理所管理的基金，大概率有持续向好的能力。也就是说不仅是短期赚钱，未来大概率还会继续为投资者赚钱，这些盈利来自于优质企业的增长收益，而不是来自于市场博弈，因此更加有持续性。温馨提醒：本文来源 | 诺亚财富精选诺亚财富精选是诺亚财富所属一站式理财资讯平台，为您提供全方位的投资理财服务：公募基金、VC/PE、二级市场、房地产、类固定收益、保险及海外投资相关的最及时的市场资讯、最深度的原创干货以及最实用的投资配置建议。关于诺亚财富    $诺亚财富(NOAH)$    诺亚控股有限公司以“诺亚财富”为品牌，源起于中国。2010年在美国纽约证券交易所上市、旗下公司获得中国证监会与香港证监会业务发展相关金融牌照与资格的综合金融服务管理集团。