【首席推荐】荀玉根：摆脱滞胀隐忧靠创新驱动
来源： 股市荀策
作者：荀玉根、吴信坤、杨锦（荀玉根为海通证券首席经济学家）
核心结论：①滞胀隐忧的核心是缺乏增长动力，回顾美国1970-90年代历史，科技创新支撑美国走出滞胀阴霾。②我国正在转型期，科技创新是重大战略，熊彼特创新理论的现实意义更强。③当前中国类似1980年代美国，人力资本、产业政策、金融体系助力创新驱动模式，能源革命和信息技术是两大创新高地。
摆脱滞胀隐忧靠创新驱动
——再论当前中国类似1980年代美国
当前滞胀再次成为市场关注的话题，近几年来滞胀话题经常引起广泛讨论。其实这些讨论背后的核心原因是经济增速中枢持续下行，一旦通胀指标稍有波动，滞胀担忧就开始拨动市场心弦。2018年以来，我们先后通过十二篇深度报告，讨论当前中国在诸多方面类似1980年代美国，本文从宏观经济增长动能角度出发，借鉴了上世纪80-90年代美国经济走出滞胀的历史，结合经济学理论研究，我们认为强劲经济增长动能是摆脱滞胀的核心，而科技创新是持续强劲增长的最可靠保障。
1. 滞胀担忧背后是增长动力不足
当前滞胀担忧掣肘了指数表现。7月以来，万得全A指数已在5700点附近横盘震荡数月，重要原因就是经济增速回落叠加通胀压力持续，市场对滞胀的担忧再起。受部分地区出现疫情、“双限双控”措施升级、房地产经济下行速度加快的影响，三季度经济回落，21Q3 GDP 同比增长4.9%，两年平均增长4.9%，较二季度的7.9%（两年平均5.5%）明显回落。同时9月PPI同比上行至10.7%，创历史新高。
从长周期视角来看，滞胀担忧背后还有更深层次的原因，即全球经济增长缺乏强劲推动力。借鉴美国发展史，经济繁荣均伴随着突破性技术进步，20世纪四五十年代合成材料等新科技的兴起，使美国经济在战后迅速走向繁荣；1980年代互联网信息技术的发展应用，也使美国脱离了滞胀泥潭。反观现在，08年金融危机后，全球经济增速中枢均在下移：剔除受金融危机影响最严重的09年，全球GDP实际同比中枢从2000-08年的4.3%降至10年至今的3.1%，美国从2.4%降至1.7%。并且我国08年后宏观经济增速降幅更大：GDP当季同比中枢从2000-08年间的10.5%下降至10-18年的7.9%，19年至今进一步下降至5.7%。
全球经济增速中枢下移的重要原因是技术进步的放缓。我们用全要素生产率的变化来观察技术进步的速度，根据格罗宁根大学测算的各国全要素生产率数据，我们可以发现美国全要素生产率增速正在下滑，从2000-08年的0.7%下降到10年至19年的0.6%；与美国相比，我国经济增速中枢下滑幅度更大，这也体现在我国全要素生产率增速中枢上：全要素生产率增速均值从2000-08年的3.3%大幅下降到0.8%。因此，我们认为滞胀担忧的本质是缺乏支撑经济增长的突破性技术创新。
图片1-4
科技创新支撑美国走出1970年代滞胀阴霾。1970年代粮食危机和石油危机对美国经济造成了严重冲击，能源和农产品价格大幅飙升，70年代前后美国经济分别在73Q1-75Q1和78Q2-80Q3两度陷入经济增速下滑、通胀快速上升的滞胀泥潭。滞胀对美国传统制造业也造成了巨大冲击，钢铁和汽车两大支柱产业均出现不同程度衰退，钢铁业全球市场份额从1960年的26%降至1980年的14.2%，汽车产业全球市场份额从48%大幅下降到了1980年的20.6%。面对美国国内的困难局面和国际上的激烈竞争，美国1980-2000年宏观、产业、金融政策三箭齐发，发展科学技术，促进经济转型。政策支持下，美国研发总投入不断增加，企业成为科研投入的中流砥柱，企业R&D投入经费从80年的427.5亿美元增长到95年的1298.3亿美元，企业R&D投入占美国全部R&D投入的比重从61.2%上升到66%。巨额的研发投入推动下，20世纪80年代开始，美国信息技术产业中半导体、路由器等硬件设备技术不断革新，计算机和互联网产业快速发展，新技术不断渗透，逐步应用到其他行业。
随着科技渗透，信息技术的发展和应用促进了其他创新活动的产生，包括航空航天业，生物技术在内的其他高新技术产业也进入高速发展轨道。美国信息通信技术产业增加值从1987年的1613亿美元增长到2000年的6329亿美元，信息技术产业行业增加值占GDP比重从3.4%增长到6.2%。在美国传统制造业国际竞争力衰落的时候，信息技术产品为美国打开了新的市场，1994-2000年，美国半导体产品出口总值从269.28亿美元增长到600.79亿美元。航空航天事业上美国全球领跑者地位不断稳固，1995年“阿特兰蒂斯号”航天飞机与俄罗斯的“和平号”转轨站成功对接，为建造国际空间站积累了丰富经验。1997年美国发射土星探测器“卡西尼号”，为人类探索宇宙迈出了重要的一步。依托于科技研发投入，美国成为生物技术行业的领跑者，行业规模迅速扩大，1993-2000年，美国生物技术产品销售额从70亿美元增长到193亿美元，从业人数从9.7万人增长到17.9万人。科技创新不仅推动了美国高新技术产业的发展，而且通过生产方式的变革，生产设备的更新等对传统行业进行了改造，提高了传统行业的劳动生产率。科技创新的不断发展应用成为了80-90年代美国经济增长的动力，推动美国走出滞胀阴霾：美国GDP增速中枢从1970-80年间的2.9%上升至1981-2000年的3.4%，通胀中枢从7.7%大幅下移至3.8%。
图片5-10
详情链接：https://t.cn/A6xwH5hi
来源： 股市荀策
作者：荀玉根、吴信坤、杨锦（荀玉根为海通证券首席经济学家）
核心结论：①滞胀隐忧的核心是缺乏增长动力，回顾美国1970-90年代历史，科技创新支撑美国走出滞胀阴霾。②我国正在转型期，科技创新是重大战略，熊彼特创新理论的现实意义更强。③当前中国类似1980年代美国，人力资本、产业政策、金融体系助力创新驱动模式，能源革命和信息技术是两大创新高地。
摆脱滞胀隐忧靠创新驱动
——再论当前中国类似1980年代美国
当前滞胀再次成为市场关注的话题，近几年来滞胀话题经常引起广泛讨论。其实这些讨论背后的核心原因是经济增速中枢持续下行，一旦通胀指标稍有波动，滞胀担忧就开始拨动市场心弦。2018年以来，我们先后通过十二篇深度报告，讨论当前中国在诸多方面类似1980年代美国，本文从宏观经济增长动能角度出发，借鉴了上世纪80-90年代美国经济走出滞胀的历史，结合经济学理论研究，我们认为强劲经济增长动能是摆脱滞胀的核心，而科技创新是持续强劲增长的最可靠保障。
1. 滞胀担忧背后是增长动力不足
当前滞胀担忧掣肘了指数表现。7月以来，万得全A指数已在5700点附近横盘震荡数月，重要原因就是经济增速回落叠加通胀压力持续，市场对滞胀的担忧再起。受部分地区出现疫情、“双限双控”措施升级、房地产经济下行速度加快的影响，三季度经济回落，21Q3 GDP 同比增长4.9%，两年平均增长4.9%，较二季度的7.9%（两年平均5.5%）明显回落。同时9月PPI同比上行至10.7%，创历史新高。
从长周期视角来看，滞胀担忧背后还有更深层次的原因，即全球经济增长缺乏强劲推动力。借鉴美国发展史，经济繁荣均伴随着突破性技术进步，20世纪四五十年代合成材料等新科技的兴起，使美国经济在战后迅速走向繁荣；1980年代互联网信息技术的发展应用，也使美国脱离了滞胀泥潭。反观现在，08年金融危机后，全球经济增速中枢均在下移：剔除受金融危机影响最严重的09年，全球GDP实际同比中枢从2000-08年的4.3%降至10年至今的3.1%，美国从2.4%降至1.7%。并且我国08年后宏观经济增速降幅更大：GDP当季同比中枢从2000-08年间的10.5%下降至10-18年的7.9%，19年至今进一步下降至5.7%。
全球经济增速中枢下移的重要原因是技术进步的放缓。我们用全要素生产率的变化来观察技术进步的速度，根据格罗宁根大学测算的各国全要素生产率数据，我们可以发现美国全要素生产率增速正在下滑，从2000-08年的0.7%下降到10年至19年的0.6%；与美国相比，我国经济增速中枢下滑幅度更大，这也体现在我国全要素生产率增速中枢上：全要素生产率增速均值从2000-08年的3.3%大幅下降到0.8%。因此，我们认为滞胀担忧的本质是缺乏支撑经济增长的突破性技术创新。
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科技创新支撑美国走出1970年代滞胀阴霾。1970年代粮食危机和石油危机对美国经济造成了严重冲击，能源和农产品价格大幅飙升，70年代前后美国经济分别在73Q1-75Q1和78Q2-80Q3两度陷入经济增速下滑、通胀快速上升的滞胀泥潭。滞胀对美国传统制造业也造成了巨大冲击，钢铁和汽车两大支柱产业均出现不同程度衰退，钢铁业全球市场份额从1960年的26%降至1980年的14.2%，汽车产业全球市场份额从48%大幅下降到了1980年的20.6%。面对美国国内的困难局面和国际上的激烈竞争，美国1980-2000年宏观、产业、金融政策三箭齐发，发展科学技术，促进经济转型。政策支持下，美国研发总投入不断增加，企业成为科研投入的中流砥柱，企业R&D投入经费从80年的427.5亿美元增长到95年的1298.3亿美元，企业R&D投入占美国全部R&D投入的比重从61.2%上升到66%。巨额的研发投入推动下，20世纪80年代开始，美国信息技术产业中半导体、路由器等硬件设备技术不断革新，计算机和互联网产业快速发展，新技术不断渗透，逐步应用到其他行业。
随着科技渗透，信息技术的发展和应用促进了其他创新活动的产生，包括航空航天业，生物技术在内的其他高新技术产业也进入高速发展轨道。美国信息通信技术产业增加值从1987年的1613亿美元增长到2000年的6329亿美元，信息技术产业行业增加值占GDP比重从3.4%增长到6.2%。在美国传统制造业国际竞争力衰落的时候，信息技术产品为美国打开了新的市场，1994-2000年，美国半导体产品出口总值从269.28亿美元增长到600.79亿美元。航空航天事业上美国全球领跑者地位不断稳固，1995年“阿特兰蒂斯号”航天飞机与俄罗斯的“和平号”转轨站成功对接，为建造国际空间站积累了丰富经验。1997年美国发射土星探测器“卡西尼号”，为人类探索宇宙迈出了重要的一步。依托于科技研发投入，美国成为生物技术行业的领跑者，行业规模迅速扩大，1993-2000年，美国生物技术产品销售额从70亿美元增长到193亿美元，从业人数从9.7万人增长到17.9万人。科技创新不仅推动了美国高新技术产业的发展，而且通过生产方式的变革，生产设备的更新等对传统行业进行了改造，提高了传统行业的劳动生产率。科技创新的不断发展应用成为了80-90年代美国经济增长的动力，推动美国走出滞胀阴霾：美国GDP增速中枢从1970-80年间的2.9%上升至1981-2000年的3.4%，通胀中枢从7.7%大幅下移至3.8%。
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