身边有两位师妹最近都有感情问题，困扰着他们，因为一直是很理性的，给别人这样的感觉，所以总会成为他们的情感咨询师，但聊下来之后，发现再怎么不成熟不健康的感情关系当局者总是沉浸在其中不能自拔，他们无法用理性去解决这些感情中的问题。在很多次尝试劝他们理性处理感情无果后，现在我都是在只言片语的几句话后。告诉他们要照顾好自己的身体，心情好才是最重要的，然后草草结束对话。
十二星座一见钟情之后会做什么
白羊座：大胆上前
白羊座做事大胆冲动，要是他们一见钟情就肯定会上前去然后跟对方说能不能要个联系方式之类。也不管对方是不是真的会同意，反正他们只要有这个想法了就会去做，并且真的毫不犹豫。一旦要做，就有种十头牛都拉不住的感觉。要是朋友在旁边，说这样可能会吓着别人，他们可能还会跟朋友急眼，认为朋友想搅和自己的好事。所以有时候和白羊座做朋友要脾气好点才可以。
金牛座：让朋友帮忙
要是金牛座对某个人一见钟情了，他们一定会请朋友帮忙拿联系方式之类的。金牛座一看起就有一种呆呆的感觉，而且他们有点胆小怕事。虽然他们心里给足了自己勇气，可是他们却永远迈不出那一步。那么在这个时候他们第一个想到的就是自己朋友，他们会让朋友替自己去。可是，金牛座的应该明白喜欢对方的是自己，要是不是自己去拿联系方式，拿到了对方也不知道你是谁。
双子座：勾搭
双子座无论男生还是女生看起来都有一种痞痞的感觉，他们最喜欢说话，做事情也很疯狂。要是让他们遇到一见钟情的人，他们肯定会立马上前勾搭。可是他们无论对待熟人还是陌生人都会用一种调侃的语气说话，感觉很熟一样。他们自己不觉得这样不好，可是在不认识的人的眼中他们就像是流氓一样。所以，双子座在遇到一见钟情的人的时候应该正经点，免得把别人吓跑。
巨蟹座：怀疑自我
巨蟹座对于任何事情都抱有着怀疑的态度，对于一见钟情这件事也是这样。他们一直都认为，这世界上只有日久生情，一见钟情什么的压根就不存在，他们也不知道是什么的感觉。所以，当他们一见钟情后，他们会开始怀疑纠结，这究竟是一种怎么样的感觉，是不是真的是一见钟情。又或者只是觉得别人长得好看了点，正好是自己喜欢的类型，所以有点心动而已。
狮子座：要面子
狮子座最要面子，遇上一见钟情的人也不会轻易的上前。虽然他们内心可能已经走过去一万遍了，可是还是会呆呆地站在原地。因为他们害怕，要是上前去问要联系方式，要是对方拒绝了自己的面子也就丢净了。面子在他们心目中的重要性是没有一个人能够真正了解到的，他们不愿意做出任何有机会让自己丢脸的事情。所以他们遇上自己一见钟情的人的时候，很可能会什么也不做。
处女座：害羞上前
处女座虽然平时看起来很果敢，干事情特别勇敢。可是其实他们是特别害羞的，尤其是在自己喜欢的人面前。他们在自己喜欢的人面子会一直不敢对视，或者是看到了就会开始脸蛋发热，说话也不清楚。可是他们又不想错过，让自己一辈子遗憾。所以他们一见钟情后，他们就是脸蛋红成苹果样，也会顶着害羞的情绪一步步往前，希望能够和自己一见钟情的人再进一步相处交往。
天秤座：犹豫不决
天秤座本身就是充满着纠结的，当他们一见钟情后，他们就会变得更加犹豫纠结。他们会在心里想一万种可能。万一对方拒绝自己，那是不是很丢脸；万一对方是有对象的，那是不是很尴尬；就这样上去，是不是会很唐突……他们平时因为这样的犹豫性格，已经错过了许多机会，要是他们不改变这样的性格，他们可能会连自己喜欢的人都会错过。所以，他们一见钟情后非常需要别人鼓励。
天蝎座：理智出击
天蝎座在朋友眼中一直都是超级理性，他们不会像处女座那样，平时很理性一遇到自己喜欢的就乱了阵脚。天蝎座就算是一见钟情后也依旧会保持原来的理性。他们会分析和清楚认识自己的情感，想清楚自己对对方的感觉是一瞬间产生的还是真的喜欢，他们对于自我情感的认知比起巨蟹座要好得多，而且不会怀疑。当他们确定真的是喜欢后，他们就会立马行动起来。
射手座：直接了当
射手座做事一直都是大大咧咧的，也不会想太多，所以他们一见钟情后，他们就会很直接地上前去，比起白羊座还要直接。他们会直接表达出自己的感受，问能不能先做个朋友，交换一下联系方式。要是对方真的拒绝了，他们就会走开。因为他们认为，一见钟情是个缘分，可是有没有后面的故事也是要看缘分的，对方一开始就这么果断拒绝，可能就是因为缘分不够。
摩羯座：无动于衷
摩羯座一见钟情后会无动于衷。因为摩羯座是一个极其保守的星座，他们比起巨蟹座更加不相信一见钟情，他们更加赞同日久生情。他们认为别人觉得的一见钟情，都只是一下子的感情冲动，双方经过长时间的相处和交往之后产生真正的情感后，就把一开始的感觉夸大了起来，说成了一见钟情。所以对于他们来说，一见钟情都是假的，他们不会认为自己真的会一见钟情。
水瓶座：委婉求联系
水瓶座的想法是另类的，当他们一见钟情后，举动也会是另类的。他们可能会出点小主意，然后把对方的联系方式拿到手，然后再进行情感的交流。他们认为像白羊座和射手座那样的直接，很可能会把别人吓跑，可是要是想个特别的方法委婉点拿到联系方式，就不会让对方一开始就对自己产生抗拒的感情。之后如何，那得看之后的交往和相处，可是起码开头的故事是完美的。
双鱼座：陷入幻想
双鱼座一直期待着童话般的爱情故事，他们对于一见钟情可是深信不疑的。同时他们很爱幻想，所以可能在他们对对方一见钟情那一秒钟，就已经想象出了和对方的一万种可能。可能会是唯美浪漫的，可能是悲伤无果的，无论是哪一种，他们都会充满着期待，同时他们也害怕幻想会破灭。所以他们会小心翼翼的拿了联系方式后，再慢慢地去了解对方，期待着和对方能有一个好的结局。
#星座密语# #好运2022#
白羊座：大胆上前
白羊座做事大胆冲动，要是他们一见钟情就肯定会上前去然后跟对方说能不能要个联系方式之类。也不管对方是不是真的会同意，反正他们只要有这个想法了就会去做，并且真的毫不犹豫。一旦要做，就有种十头牛都拉不住的感觉。要是朋友在旁边，说这样可能会吓着别人，他们可能还会跟朋友急眼，认为朋友想搅和自己的好事。所以有时候和白羊座做朋友要脾气好点才可以。
金牛座：让朋友帮忙
要是金牛座对某个人一见钟情了，他们一定会请朋友帮忙拿联系方式之类的。金牛座一看起就有一种呆呆的感觉，而且他们有点胆小怕事。虽然他们心里给足了自己勇气，可是他们却永远迈不出那一步。那么在这个时候他们第一个想到的就是自己朋友，他们会让朋友替自己去。可是，金牛座的应该明白喜欢对方的是自己，要是不是自己去拿联系方式，拿到了对方也不知道你是谁。
双子座：勾搭
双子座无论男生还是女生看起来都有一种痞痞的感觉，他们最喜欢说话，做事情也很疯狂。要是让他们遇到一见钟情的人，他们肯定会立马上前勾搭。可是他们无论对待熟人还是陌生人都会用一种调侃的语气说话，感觉很熟一样。他们自己不觉得这样不好，可是在不认识的人的眼中他们就像是流氓一样。所以，双子座在遇到一见钟情的人的时候应该正经点，免得把别人吓跑。
巨蟹座：怀疑自我
巨蟹座对于任何事情都抱有着怀疑的态度，对于一见钟情这件事也是这样。他们一直都认为，这世界上只有日久生情，一见钟情什么的压根就不存在，他们也不知道是什么的感觉。所以，当他们一见钟情后，他们会开始怀疑纠结，这究竟是一种怎么样的感觉，是不是真的是一见钟情。又或者只是觉得别人长得好看了点，正好是自己喜欢的类型，所以有点心动而已。
狮子座：要面子
狮子座最要面子，遇上一见钟情的人也不会轻易的上前。虽然他们内心可能已经走过去一万遍了，可是还是会呆呆地站在原地。因为他们害怕，要是上前去问要联系方式，要是对方拒绝了自己的面子也就丢净了。面子在他们心目中的重要性是没有一个人能够真正了解到的，他们不愿意做出任何有机会让自己丢脸的事情。所以他们遇上自己一见钟情的人的时候，很可能会什么也不做。
处女座：害羞上前
处女座虽然平时看起来很果敢，干事情特别勇敢。可是其实他们是特别害羞的，尤其是在自己喜欢的人面前。他们在自己喜欢的人面子会一直不敢对视，或者是看到了就会开始脸蛋发热，说话也不清楚。可是他们又不想错过，让自己一辈子遗憾。所以他们一见钟情后，他们就是脸蛋红成苹果样，也会顶着害羞的情绪一步步往前，希望能够和自己一见钟情的人再进一步相处交往。
天秤座：犹豫不决
天秤座本身就是充满着纠结的，当他们一见钟情后，他们就会变得更加犹豫纠结。他们会在心里想一万种可能。万一对方拒绝自己，那是不是很丢脸；万一对方是有对象的，那是不是很尴尬；就这样上去，是不是会很唐突……他们平时因为这样的犹豫性格，已经错过了许多机会，要是他们不改变这样的性格，他们可能会连自己喜欢的人都会错过。所以，他们一见钟情后非常需要别人鼓励。
天蝎座：理智出击
天蝎座在朋友眼中一直都是超级理性，他们不会像处女座那样，平时很理性一遇到自己喜欢的就乱了阵脚。天蝎座就算是一见钟情后也依旧会保持原来的理性。他们会分析和清楚认识自己的情感，想清楚自己对对方的感觉是一瞬间产生的还是真的喜欢，他们对于自我情感的认知比起巨蟹座要好得多，而且不会怀疑。当他们确定真的是喜欢后，他们就会立马行动起来。
射手座：直接了当
射手座做事一直都是大大咧咧的，也不会想太多，所以他们一见钟情后，他们就会很直接地上前去，比起白羊座还要直接。他们会直接表达出自己的感受，问能不能先做个朋友，交换一下联系方式。要是对方真的拒绝了，他们就会走开。因为他们认为，一见钟情是个缘分，可是有没有后面的故事也是要看缘分的，对方一开始就这么果断拒绝，可能就是因为缘分不够。
摩羯座：无动于衷
摩羯座一见钟情后会无动于衷。因为摩羯座是一个极其保守的星座，他们比起巨蟹座更加不相信一见钟情，他们更加赞同日久生情。他们认为别人觉得的一见钟情，都只是一下子的感情冲动，双方经过长时间的相处和交往之后产生真正的情感后，就把一开始的感觉夸大了起来，说成了一见钟情。所以对于他们来说，一见钟情都是假的，他们不会认为自己真的会一见钟情。
水瓶座：委婉求联系
水瓶座的想法是另类的，当他们一见钟情后，举动也会是另类的。他们可能会出点小主意，然后把对方的联系方式拿到手，然后再进行情感的交流。他们认为像白羊座和射手座那样的直接，很可能会把别人吓跑，可是要是想个特别的方法委婉点拿到联系方式，就不会让对方一开始就对自己产生抗拒的感情。之后如何，那得看之后的交往和相处，可是起码开头的故事是完美的。
双鱼座：陷入幻想
双鱼座一直期待着童话般的爱情故事，他们对于一见钟情可是深信不疑的。同时他们很爱幻想，所以可能在他们对对方一见钟情那一秒钟，就已经想象出了和对方的一万种可能。可能会是唯美浪漫的，可能是悲伤无果的，无论是哪一种，他们都会充满着期待，同时他们也害怕幻想会破灭。所以他们会小心翼翼的拿了联系方式后，再慢慢地去了解对方，期待着和对方能有一个好的结局。
#星座密语# #好运2022#
徐小庆 2022下半年全球宏观与大类资产展望：中国国债:没有体现经济基本面
2022年5月24日
中国国内的债券。客观地讲，以中国目前的经济状态来讲，我们可以说国内的债券远远没有反应 中国经济下行的压力，现在的债券收益率，比如说 10 年期中国国债收益率还在 2.8 %左右对吧? 2016 年、2009 年的时候，都是到 2.5 %左右的位置。如果从经济基本面来讲，现在中国经济的下行压 力应该是比过去那两个时期都还要大。也就是说虽然基本面是非常支持债券做多的，但是大家还是不 敢去大量的去买。
那有两方面的原因，一是大家担心中美利差已经倒挂了，中国的债券收益率都已经低于美国国债 收益率了。实际上 2008 年以前不就是倒挂的嘛，如果说中国经济的增速确实有一个明显放缓的话， 倒挂它本身反应的就是经济预期，没有什么不合理。
中美利差倒挂的结果是会带来人民币的贬值压力，从中美利差看只是表面的逻辑，核心问题还是 中美的经济差异导致了人民币的下跌。但人民币这轮下跌，跌本身不奇怪，这轮人民币下跌的最大的 特点是什么呢?是跌得非常快。过去 20 个交易日，人币的贬值幅度是历史上最大的一次，贬值速度 非常快是超出市场预期的。
那人民币贬值快有什么好处呢?人民币贬值快的好处就是资本流出的压力释放掉了，你还没反应 过来就已经贬值到位了，无非你认为人民币要贬到 7 以上去。如果认为人民币汇率只是一个大的区间， 比如在 6 到 7 之间震荡，当汇率点贬到 6.8、6.9 这个位置的时候，你就算想跑也跑不掉了，或者说跑 也没啥意思了，价格可能已经把这个预期反应完了。所以说和过去比较缓慢的贬值相比，快速地贬值 了反而更好。这样既有助于减轻资本流出压力，也比较快地能够恢复经济的弹性。实际上汇率也是非 常重要的货币政策放松的工具了。我们过去用的比较少，而且汇率还不像利率，没有所谓的传导效率 低的问题。宽货币担心宽不了信用，但汇率对于中小企业的成本和竞争力的恢复，是有立竿见影的效 果。
所以人民币快速贬值，对货币政策本身并不构成特别大的制约。可以看到人民币汇率远期市场、 期权市场，并没有因为人民币的快快速贬值给予一个更高的贬值预期。不像 2018 年以前，那时候它 不是同向变化，是个反向变化，就是说你即期贬得多，大家预期远期就会贬得少。
所以在政策上，中美利差问题不是最重要的问题。但是客观上来讲，应该说央行还是比较在意这 一点。所以我们看到他最近的这些举措还是流露出了，不太愿意去调降政策利率，比如说这一次央行 降低 5 年期的 LPR，但是没有去调,1 年期 LPR。为什么不调 1 年期 LPR 呢?如果调了 1 年期 LPR， 你可能就要调 MLF 利率、逆回购利率。但是事实上整个回购利率的水平，现在反而是持续回落的， 也就是说在没有降息的情况下达到了实际降息的效果。
我们现在的整个 Shibor 利率现在已经跌破 2 %， 7 天回购利率基本上已经回到了 2020 年疫情时 候的水平。当然货币宽松不是政策带来的，而是经济不行带来的，没有融资需求。比如说 2022 年 4 月，社融、贷款这些数据都是大幅的下降。在没有需求的情况下，自然回购利率就会低于政策利率， 在 2020 年也是这样的。
但是这个局面央行也没有动力去修正，就是说央行默认了资金宽松的情况，是可以持续下去的。 为什么呢?
因为现在就业压力太大，我们三十一个大城市的调查失业率和年轻人 16 到 24 岁的人口失业率都 已经创历史新高。整个总的失业率，现在其实也是高于政府年初制定的这个 5.5% 的这个目标。央行 稳物价保就业，是两大主要的政策目标，在失业率这么高的情况下，维持资金面的宽松是央行希望看
到的。大家觉得可能会像 2020 年那样疫情过后，资金面会有一个 V 型的反转，回购利率会有一个明 显的回升，但是那个时候的失业率也是一个 V 型的反转。
当前的中国经济面临的很大困境是什么?私人部门的融资增速是很难起来，光靠复工复产带动 PMI 回升一些是没有办法让整个利率水平回升的。
大家看社融整体的数据，觉得好像还可以或者没有那么糟糕，这里面很大程度上是政府部门把今 年的地方专项债基本上都前置到上半年发行完成的。这跟 2019 年也比较像，到了下半年如果没有新 的特别国债的发行计划出来的话，实际上政府部门的融资增速会重新回落的。那私人部门是什么情况 呢?私人部门到 2022 年 4 月份的增速只有 9%，就是企业和居民加起来了只有 9%，是历史新低了。 这里面企业部门相对还好一点，企业部门在过去几个月融资还是有所恢复的。
企业部门从构成上来讲其实也有比较大的问题，它主要的恢复是靠票据和短贷来完成的。其实中 长期贷款增速也是持续回落的。企业债稍微好一点，因为企业债利率还是比贷款利率还是要低不少。 最担心的是居民部门。中国现在居民部门的信用收缩特征已经非常明显，今年 1 月到 4 月，居民
总的贷款增量已经跌到了 2011 年的水平，非常非常低的增量。居民的中长期贷款，大家关心的跟房 地产相关的这部分贷款，今年已经有两个月是负增长，在历史上是没有过的，2022 年 2 月和 4 月都是 负增长。
那么居民的中长期贷款为什么会出现负增长?首先我们要看到当下要刺激老百姓加杠杆，它的核
心问题并不是房贷利率的高低，也不是首付比例的高低，也不是限购限贷的这些问题，其实最重要的
还是收入和就业预期。因为过去我们所经历的房地产的周期当中，居民的收入预期和就业预期总体还
是比较稳定，这是居民部门能够加杠杆的很重要的一个基础。
在疫情后这两年中国景气度比较高的行业都是制造业，制造业的利润也确实是不错的。但是我们 没有看到制造业的高利润有效的转化为居民的收入。居民收入的增速和制造业利润的增速产生了比较 明显的劈叉。这是为什么呢?因为中国居民就业主要还是服务业为主，服务业吸纳的就业人数是最多 的。中低端服务业是疫情冲击，中高端服务业是行业监管的问题，景气度都是持续在下滑的，所以自 然也就导致了居民的收入的持续回落。央行自己调查的居民对未来收入信心的指数过去基本上都是在 54 以上，现在已经是到 50，就是预期收入不变了。
如果收入预期不改善的话，就会看到这么一个现象，居民的存款增量在迅速地回升，同时居民的 贷款增量在迅速的回落，这就是一个比较典型的居民开始收缩杠杆，增加预防性的储蓄的趋势。央行 的城镇储户问卷调查也显示就是愿意更多储蓄的占比其实也是创历史性高的。
当前的房贷利率的下限已经到了 4.25%，在这一次 LPR 调完之后再减 20 个点的话是 4.25%。那 4.25 %已经是处于历史地位了。在 2009 年、2016 年的时候，整个个人贷款的利率水平就是在目前这 个位置。但是 2009 年和 2014、2015 年的时候，居民收入是比现在要高不少，那个时候的居民收入增 长也是显著的高于贷款增速的。现在其实两者已经非常接近，所以在目前的房贷利率水平下，要去刺 激有效需求是不够。
另外也可以算一个账，就是说现在的理财收益率大概 2.5% 到 3%， 按揭贷款利率我们就按照 4.25% 来算的话，如果居民不买房和买房，那么他买了房之后他的预期收益要到多少，一年的房价涨 幅要达到多少才能够和不买房他可以做理财做一个比较。所以说三线如果没有刚需的，如果刨开刚需 的话就从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。
这个比较就是大概什么结论呢?要预期一年房价要涨 4% 以上，你买房才是理性的选择。但实际 上我们回顾一下，从 2011 年到现在，中国主要的这些城市的涨幅基本上只有一线和二线城市的房价 是可以达到这个预期的。三线城市的房价的涨幅其实是很小，但是达不到这个预期的。所以说三线如 果没有刚需的支撑，从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。整个三线三四线城市，占了全国房地产 销售的 70% ，所以说再通过居民买房来加杠杆很困难。
还有一个很关键的问题被市场忽视的是什么呢?事实上，现在我们看到的每月的居民中长期贷款 的增量下滑的速度和幅度是比我们看到的房地产的销售下滑的速度幅度还要快。比如说我们 2022 年 1 月到 4 月，住宅的销售面积大概是回落到 2016 年的水平。但是我们的居民中长期贷款的增量已经跌 到了 2015 年的水平。
为什么会出现这么明显的落差?大家在看居民贷款增量的时候，把它简单地等同为购房带来的新 增贷款。这两个完全不是一回事。因为居民贷款的最大特点就是每月会还款，随着我们整个居民贷款 总的存量越来越大之后，也就对应了每个月的还款额是在滚雪球式地持续增加。这和企业贷款是不一 样的，企业贷款是可以随时展期的，但是居民贷款还了就还了，他不会再续，这个数量现在到多少没 有官方的统计，但是我们可以基于历史数据做一个大致的测算，假定每一笔中长期贷款都是 20 年， 然后按照等额本金的方式来偿付的话，到现在我们每个月的居民房贷的还本额是 3000 亿。这是什么 概念呢?我们在过去几年居民贷款增量比较高的时候，单月的增量其实也就是 6000 到 8000 亿的量级。 换句话说，也就是说现在我们的还本额几乎可以抵消掉我们一半的信贷投放量。所以即使你对房地产 的销售乐观一些，认为购房的贷款的投放可以随着房地产的政策宽松回升。
但是由于每月有大量的还款，居民贷款的增量基本上是已经回不去了，未来可能就是处在比较低 的增长上。如果能够保持正的增增量，但这个增量也不会太高。这样的话，我们可以做一些简单的测 算。如果假定今年住宅的销售如果还能够保持在 16 年左右的水平的话，对应投放量有多少，再扣掉 还款的这部分，实际上到今年年底居民贷款的增速还是继续回落的，今年全年居民贷款增量大概只有 去年的一半，居民的贷款的余额增速大概到年底会回落到 6%。
假设企业部门的增速能够保持平稳的话，如果政府没有新的财政扩张的计划出来，几乎可以确定
的是到年底，整个全社会的社融增速是还会继续下滑并创新低。
所以目前债券市场并没有充分地体现这些预期。如果一定要选择一个方向的话，我还是认为目前 债券的做多的价值还是非常明显，尽管它绝对的利率水平已经比较低了。#投资##价值投资日志[超话]#
2022年5月24日
中国国内的债券。客观地讲，以中国目前的经济状态来讲，我们可以说国内的债券远远没有反应 中国经济下行的压力，现在的债券收益率，比如说 10 年期中国国债收益率还在 2.8 %左右对吧? 2016 年、2009 年的时候，都是到 2.5 %左右的位置。如果从经济基本面来讲，现在中国经济的下行压 力应该是比过去那两个时期都还要大。也就是说虽然基本面是非常支持债券做多的，但是大家还是不 敢去大量的去买。
那有两方面的原因，一是大家担心中美利差已经倒挂了，中国的债券收益率都已经低于美国国债 收益率了。实际上 2008 年以前不就是倒挂的嘛，如果说中国经济的增速确实有一个明显放缓的话， 倒挂它本身反应的就是经济预期，没有什么不合理。
中美利差倒挂的结果是会带来人民币的贬值压力，从中美利差看只是表面的逻辑，核心问题还是 中美的经济差异导致了人民币的下跌。但人民币这轮下跌，跌本身不奇怪，这轮人民币下跌的最大的 特点是什么呢?是跌得非常快。过去 20 个交易日，人币的贬值幅度是历史上最大的一次，贬值速度 非常快是超出市场预期的。
那人民币贬值快有什么好处呢?人民币贬值快的好处就是资本流出的压力释放掉了，你还没反应 过来就已经贬值到位了，无非你认为人民币要贬到 7 以上去。如果认为人民币汇率只是一个大的区间， 比如在 6 到 7 之间震荡，当汇率点贬到 6.8、6.9 这个位置的时候，你就算想跑也跑不掉了，或者说跑 也没啥意思了，价格可能已经把这个预期反应完了。所以说和过去比较缓慢的贬值相比，快速地贬值 了反而更好。这样既有助于减轻资本流出压力，也比较快地能够恢复经济的弹性。实际上汇率也是非 常重要的货币政策放松的工具了。我们过去用的比较少，而且汇率还不像利率，没有所谓的传导效率 低的问题。宽货币担心宽不了信用，但汇率对于中小企业的成本和竞争力的恢复，是有立竿见影的效 果。
所以人民币快速贬值，对货币政策本身并不构成特别大的制约。可以看到人民币汇率远期市场、 期权市场，并没有因为人民币的快快速贬值给予一个更高的贬值预期。不像 2018 年以前，那时候它 不是同向变化，是个反向变化，就是说你即期贬得多，大家预期远期就会贬得少。
所以在政策上，中美利差问题不是最重要的问题。但是客观上来讲，应该说央行还是比较在意这 一点。所以我们看到他最近的这些举措还是流露出了，不太愿意去调降政策利率，比如说这一次央行 降低 5 年期的 LPR，但是没有去调,1 年期 LPR。为什么不调 1 年期 LPR 呢?如果调了 1 年期 LPR， 你可能就要调 MLF 利率、逆回购利率。但是事实上整个回购利率的水平，现在反而是持续回落的， 也就是说在没有降息的情况下达到了实际降息的效果。
我们现在的整个 Shibor 利率现在已经跌破 2 %， 7 天回购利率基本上已经回到了 2020 年疫情时 候的水平。当然货币宽松不是政策带来的，而是经济不行带来的，没有融资需求。比如说 2022 年 4 月，社融、贷款这些数据都是大幅的下降。在没有需求的情况下，自然回购利率就会低于政策利率， 在 2020 年也是这样的。
但是这个局面央行也没有动力去修正，就是说央行默认了资金宽松的情况，是可以持续下去的。 为什么呢?
因为现在就业压力太大，我们三十一个大城市的调查失业率和年轻人 16 到 24 岁的人口失业率都 已经创历史新高。整个总的失业率，现在其实也是高于政府年初制定的这个 5.5% 的这个目标。央行 稳物价保就业，是两大主要的政策目标，在失业率这么高的情况下，维持资金面的宽松是央行希望看
到的。大家觉得可能会像 2020 年那样疫情过后，资金面会有一个 V 型的反转，回购利率会有一个明 显的回升，但是那个时候的失业率也是一个 V 型的反转。
当前的中国经济面临的很大困境是什么?私人部门的融资增速是很难起来，光靠复工复产带动 PMI 回升一些是没有办法让整个利率水平回升的。
大家看社融整体的数据，觉得好像还可以或者没有那么糟糕，这里面很大程度上是政府部门把今 年的地方专项债基本上都前置到上半年发行完成的。这跟 2019 年也比较像，到了下半年如果没有新 的特别国债的发行计划出来的话，实际上政府部门的融资增速会重新回落的。那私人部门是什么情况 呢?私人部门到 2022 年 4 月份的增速只有 9%，就是企业和居民加起来了只有 9%，是历史新低了。 这里面企业部门相对还好一点，企业部门在过去几个月融资还是有所恢复的。
企业部门从构成上来讲其实也有比较大的问题，它主要的恢复是靠票据和短贷来完成的。其实中 长期贷款增速也是持续回落的。企业债稍微好一点，因为企业债利率还是比贷款利率还是要低不少。 最担心的是居民部门。中国现在居民部门的信用收缩特征已经非常明显，今年 1 月到 4 月，居民
总的贷款增量已经跌到了 2011 年的水平，非常非常低的增量。居民的中长期贷款，大家关心的跟房 地产相关的这部分贷款，今年已经有两个月是负增长，在历史上是没有过的，2022 年 2 月和 4 月都是 负增长。
那么居民的中长期贷款为什么会出现负增长?首先我们要看到当下要刺激老百姓加杠杆，它的核
心问题并不是房贷利率的高低，也不是首付比例的高低，也不是限购限贷的这些问题，其实最重要的
还是收入和就业预期。因为过去我们所经历的房地产的周期当中，居民的收入预期和就业预期总体还
是比较稳定，这是居民部门能够加杠杆的很重要的一个基础。
在疫情后这两年中国景气度比较高的行业都是制造业，制造业的利润也确实是不错的。但是我们 没有看到制造业的高利润有效的转化为居民的收入。居民收入的增速和制造业利润的增速产生了比较 明显的劈叉。这是为什么呢?因为中国居民就业主要还是服务业为主，服务业吸纳的就业人数是最多 的。中低端服务业是疫情冲击，中高端服务业是行业监管的问题，景气度都是持续在下滑的，所以自 然也就导致了居民的收入的持续回落。央行自己调查的居民对未来收入信心的指数过去基本上都是在 54 以上，现在已经是到 50，就是预期收入不变了。
如果收入预期不改善的话，就会看到这么一个现象，居民的存款增量在迅速地回升，同时居民的 贷款增量在迅速的回落，这就是一个比较典型的居民开始收缩杠杆，增加预防性的储蓄的趋势。央行 的城镇储户问卷调查也显示就是愿意更多储蓄的占比其实也是创历史性高的。
当前的房贷利率的下限已经到了 4.25%，在这一次 LPR 调完之后再减 20 个点的话是 4.25%。那 4.25 %已经是处于历史地位了。在 2009 年、2016 年的时候，整个个人贷款的利率水平就是在目前这 个位置。但是 2009 年和 2014、2015 年的时候，居民收入是比现在要高不少，那个时候的居民收入增 长也是显著的高于贷款增速的。现在其实两者已经非常接近，所以在目前的房贷利率水平下，要去刺 激有效需求是不够。
另外也可以算一个账，就是说现在的理财收益率大概 2.5% 到 3%， 按揭贷款利率我们就按照 4.25% 来算的话，如果居民不买房和买房，那么他买了房之后他的预期收益要到多少，一年的房价涨 幅要达到多少才能够和不买房他可以做理财做一个比较。所以说三线如果没有刚需的，如果刨开刚需 的话就从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。
这个比较就是大概什么结论呢?要预期一年房价要涨 4% 以上，你买房才是理性的选择。但实际 上我们回顾一下，从 2011 年到现在，中国主要的这些城市的涨幅基本上只有一线和二线城市的房价 是可以达到这个预期的。三线城市的房价的涨幅其实是很小，但是达不到这个预期的。所以说三线如 果没有刚需的支撑，从投机的角度来讲，现在几乎就是没有。整个三线三四线城市，占了全国房地产 销售的 70% ，所以说再通过居民买房来加杠杆很困难。
还有一个很关键的问题被市场忽视的是什么呢?事实上，现在我们看到的每月的居民中长期贷款 的增量下滑的速度和幅度是比我们看到的房地产的销售下滑的速度幅度还要快。比如说我们 2022 年 1 月到 4 月，住宅的销售面积大概是回落到 2016 年的水平。但是我们的居民中长期贷款的增量已经跌 到了 2015 年的水平。
为什么会出现这么明显的落差?大家在看居民贷款增量的时候，把它简单地等同为购房带来的新 增贷款。这两个完全不是一回事。因为居民贷款的最大特点就是每月会还款，随着我们整个居民贷款 总的存量越来越大之后，也就对应了每个月的还款额是在滚雪球式地持续增加。这和企业贷款是不一 样的，企业贷款是可以随时展期的，但是居民贷款还了就还了，他不会再续，这个数量现在到多少没 有官方的统计，但是我们可以基于历史数据做一个大致的测算，假定每一笔中长期贷款都是 20 年， 然后按照等额本金的方式来偿付的话，到现在我们每个月的居民房贷的还本额是 3000 亿。这是什么 概念呢?我们在过去几年居民贷款增量比较高的时候，单月的增量其实也就是 6000 到 8000 亿的量级。 换句话说，也就是说现在我们的还本额几乎可以抵消掉我们一半的信贷投放量。所以即使你对房地产 的销售乐观一些，认为购房的贷款的投放可以随着房地产的政策宽松回升。
但是由于每月有大量的还款，居民贷款的增量基本上是已经回不去了，未来可能就是处在比较低 的增长上。如果能够保持正的增增量，但这个增量也不会太高。这样的话，我们可以做一些简单的测 算。如果假定今年住宅的销售如果还能够保持在 16 年左右的水平的话，对应投放量有多少，再扣掉 还款的这部分，实际上到今年年底居民贷款的增速还是继续回落的，今年全年居民贷款增量大概只有 去年的一半，居民的贷款的余额增速大概到年底会回落到 6%。
假设企业部门的增速能够保持平稳的话，如果政府没有新的财政扩张的计划出来，几乎可以确定
的是到年底，整个全社会的社融增速是还会继续下滑并创新低。
所以目前债券市场并没有充分地体现这些预期。如果一定要选择一个方向的话，我还是认为目前 债券的做多的价值还是非常明显，尽管它绝对的利率水平已经比较低了。#投资##价值投资日志[超话]#
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