钟正生：中国经济形势再思考
以下文章来源于钟正生经济分析
作者：钟正生/张德礼/张璐（钟正生为平安证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
核心观点
事件：国内疫情好转，近日稳增长政策相继落地，中国经济逐步回归常态。
一、随着国内疫情的不断好转，疫情对中国经济的冲击也有所缓和。从高频数据看，整车货运流量指数正逐步向历史同期水平回归，5月开工率指标也多数回暖。中国经济的“至暗时刻”大概率已过，往后看，财政政策的大力度落实，房地产监管政策的因城施策、边际调整，以汽车为主要抓手的促消费政策落地，都将支撑中国经济筑底、企稳，我们预计二季度我国GDP同比增速在0-1%。
二、我国经济面临的内外部风险和挑战。
第一，稳就业难度上升。疫情冲击下，3月开始中国稳就业的压力增大，4月情况更是不容乐观，5月就业恢复也落后于整体经济的恢复。
第二，出口增速较快回落。中国出口数量已呈现负增长，除了疫情的短期影响外，也和其他外向型经济体生产能力恢复挤占中国出口份额、欧美等发达经济体商品消费需求回落有关。
第三，消费内生性恢复动力不足，压制因素包括疫情、中国家庭部门偿债压力较大、经济和就业市场不确定性上升后预防性储蓄增加。
第四，制造业投资面临放缓压力。三重压力未减，制造业投资的内生动能已然趋弱。
第五，地产产业链仍然低迷。去年监管叠加的冲击仍在演绎，疫情又对房地产销售、拿地和施工都产生了较大拖累，4月房地产数据全线下滑。
第六，结构性通胀风险抬头。油价和粮价上涨带来输入性通胀压力，加之黑色商品仍有涨价风险、PPI向CPI传导的风险上升、新一轮猪周期渐行渐近，中性情形下预计三季度CPI同比将升破3%。
第七，财政收支压力加大。今年前4个月赤字使用进度较快，疫情对公共财政收支两端都有影响，掣肘了后续财政发力空间。
三、逆周期调节的相关政策建议。
第一，加快落实6方面33项稳增长举措。
第二，着力解决基建项目融资难题。信贷额度不是拖累商业银行对基建信贷支持的主因，金融机构市场化考核和地方政府为基建项目配套融资的意愿不足影响更大。可探讨更注重专项债资金对接项目的综合账、发行特别国债对接基建项目。
第三，为增量财政工具做准备，三季度可能发行万亿规模的特别国债。
第四，货币政策总量与结构并重。在保持流动性合理充裕、积极推进宽信用的同时，为经济薄弱环节提供更多的定向支持。
第五，房地产调控从实际出发支持优化。包括加强金融政策对房地产领域的支持力度、鼓励各地从实际出发畅通房地产“销售-拿地-新开工”链条、进一步优化商品房预售资金监管政策、有序化解民营房企的信用风险等。
第六，做好高校毕业生和服务业从业人员等重点人群的稳就业工作。第七，抓好粮食生产、保障能源供应和稳定产业链，以此来稳物价。
国内疫情形势逐渐好转，各项稳增长政策陆续落地，中国经济已走过“至暗时刻”。但中国经济仍面临着内外部约束，各增长动能的修复也是分层次的。本报告延续《对当前宏观经济形势的若干思考》、《当前中国经济的新趋势、新动态》的风格，结合最新情况，集中分析当前的中国经济形势，阐释复苏面临的风险挑战，并就宏观逆周期调控提出相关政策建议。
一 当前经济形势分析
1、疫情对经济的冲击有所缓和
5月以来，随着国内疫情的不断好转，疫情对中国经济的冲击也有所缓和。从已经公布的PMI数据来看，5月制造业PMI环比回升2.2至49.6，高于3月的49.5；非制造业商务活动指数环比回升5.9至47.8，略低于3月的48.4；综合PMI产出指数回升5.7至48.4。
制造业供需同步恢复，生产端恢复情况好于需求端。5月PMI环比回升2.2，其中生产、新订单指数环比分别回升5.3、5.6至49.7、48.2，均较4月有明显回暖。与3月绝对水平相比，目前生产指数已高于3月，而新订单指数仍低于3月0.6，即生产端的恢复情况好于需求端。非制造业景气程度有所改善。5月非制造业商务活动指数为47.8，环比回升5.9。其中，服务业景气水平明显反弹，5月服务业PMI商务活动指数为47.1，较上月反弹7.1，从绝对水平来看已高于3月的46.7；不过，建筑业景气程度进一步下滑，5月建筑业商务活动指数为52.2，较上月继续下降0.5，降至疫情以来新低，整体扩张速度继续放缓。
从高频数据来看，整车货运流量指数正逐步向历史同期水平回归。5月开工率指标也多数回暖，其中黑色商品相关的唐山高炉开工率、焦化企业开工率较4月末分别提升5.6、2.8个百分点；基建相关的石油沥青装置开工率、磨机运转率较4月末分别提升5.2、3.4个百分点。与经济活动相关的九大城市地铁客运量环比回升10.2%，螺纹钢、电解铝、铁矿石、焦煤等工业品库存亦持续回落。
图片1-2
2、中国经济的“至暗时刻”大概率已过
中国经济的“至暗时刻”大概率已过，6月经济预计将加速修复。5月以来，国内疫情加速好转，新增确诊病例数不断下降。6月1日起此前疫情较为严重的上海全面恢复正常生产生活秩序，北京的封、管控区开始陆续解封，进入动态清零阶段。生产恢复后，此前在疫情影响下积压的订单也有赶工需求。进入6月后，建筑施工企业将进入年中阶段性考核期，叠加7-8月高温多雨不利于施工，房地产和基建项目或将在6月出现“赶工潮”。从高频指标看，5月下旬开始，水泥库存出现见顶回落迹象，6月3日当周水泥库存较上周下降了3.0%。
详情链接：https://t.cn/A6X3jv6y
以下文章来源于钟正生经济分析
作者：钟正生/张德礼/张璐（钟正生为平安证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
核心观点
事件：国内疫情好转，近日稳增长政策相继落地，中国经济逐步回归常态。
一、随着国内疫情的不断好转，疫情对中国经济的冲击也有所缓和。从高频数据看，整车货运流量指数正逐步向历史同期水平回归，5月开工率指标也多数回暖。中国经济的“至暗时刻”大概率已过，往后看，财政政策的大力度落实，房地产监管政策的因城施策、边际调整，以汽车为主要抓手的促消费政策落地，都将支撑中国经济筑底、企稳，我们预计二季度我国GDP同比增速在0-1%。
二、我国经济面临的内外部风险和挑战。
第一，稳就业难度上升。疫情冲击下，3月开始中国稳就业的压力增大，4月情况更是不容乐观，5月就业恢复也落后于整体经济的恢复。
第二，出口增速较快回落。中国出口数量已呈现负增长，除了疫情的短期影响外，也和其他外向型经济体生产能力恢复挤占中国出口份额、欧美等发达经济体商品消费需求回落有关。
第三，消费内生性恢复动力不足，压制因素包括疫情、中国家庭部门偿债压力较大、经济和就业市场不确定性上升后预防性储蓄增加。
第四，制造业投资面临放缓压力。三重压力未减，制造业投资的内生动能已然趋弱。
第五，地产产业链仍然低迷。去年监管叠加的冲击仍在演绎，疫情又对房地产销售、拿地和施工都产生了较大拖累，4月房地产数据全线下滑。
第六，结构性通胀风险抬头。油价和粮价上涨带来输入性通胀压力，加之黑色商品仍有涨价风险、PPI向CPI传导的风险上升、新一轮猪周期渐行渐近，中性情形下预计三季度CPI同比将升破3%。
第七，财政收支压力加大。今年前4个月赤字使用进度较快，疫情对公共财政收支两端都有影响，掣肘了后续财政发力空间。
三、逆周期调节的相关政策建议。
第一，加快落实6方面33项稳增长举措。
第二，着力解决基建项目融资难题。信贷额度不是拖累商业银行对基建信贷支持的主因，金融机构市场化考核和地方政府为基建项目配套融资的意愿不足影响更大。可探讨更注重专项债资金对接项目的综合账、发行特别国债对接基建项目。
第三，为增量财政工具做准备，三季度可能发行万亿规模的特别国债。
第四，货币政策总量与结构并重。在保持流动性合理充裕、积极推进宽信用的同时，为经济薄弱环节提供更多的定向支持。
第五，房地产调控从实际出发支持优化。包括加强金融政策对房地产领域的支持力度、鼓励各地从实际出发畅通房地产“销售-拿地-新开工”链条、进一步优化商品房预售资金监管政策、有序化解民营房企的信用风险等。
第六，做好高校毕业生和服务业从业人员等重点人群的稳就业工作。第七，抓好粮食生产、保障能源供应和稳定产业链，以此来稳物价。
国内疫情形势逐渐好转，各项稳增长政策陆续落地，中国经济已走过“至暗时刻”。但中国经济仍面临着内外部约束，各增长动能的修复也是分层次的。本报告延续《对当前宏观经济形势的若干思考》、《当前中国经济的新趋势、新动态》的风格，结合最新情况，集中分析当前的中国经济形势，阐释复苏面临的风险挑战，并就宏观逆周期调控提出相关政策建议。
一 当前经济形势分析
1、疫情对经济的冲击有所缓和
5月以来，随着国内疫情的不断好转，疫情对中国经济的冲击也有所缓和。从已经公布的PMI数据来看，5月制造业PMI环比回升2.2至49.6，高于3月的49.5；非制造业商务活动指数环比回升5.9至47.8，略低于3月的48.4；综合PMI产出指数回升5.7至48.4。
制造业供需同步恢复，生产端恢复情况好于需求端。5月PMI环比回升2.2，其中生产、新订单指数环比分别回升5.3、5.6至49.7、48.2，均较4月有明显回暖。与3月绝对水平相比，目前生产指数已高于3月，而新订单指数仍低于3月0.6，即生产端的恢复情况好于需求端。非制造业景气程度有所改善。5月非制造业商务活动指数为47.8，环比回升5.9。其中，服务业景气水平明显反弹，5月服务业PMI商务活动指数为47.1，较上月反弹7.1，从绝对水平来看已高于3月的46.7；不过，建筑业景气程度进一步下滑，5月建筑业商务活动指数为52.2，较上月继续下降0.5，降至疫情以来新低，整体扩张速度继续放缓。
从高频数据来看，整车货运流量指数正逐步向历史同期水平回归。5月开工率指标也多数回暖，其中黑色商品相关的唐山高炉开工率、焦化企业开工率较4月末分别提升5.6、2.8个百分点；基建相关的石油沥青装置开工率、磨机运转率较4月末分别提升5.2、3.4个百分点。与经济活动相关的九大城市地铁客运量环比回升10.2%，螺纹钢、电解铝、铁矿石、焦煤等工业品库存亦持续回落。
图片1-2
2、中国经济的“至暗时刻”大概率已过
中国经济的“至暗时刻”大概率已过，6月经济预计将加速修复。5月以来，国内疫情加速好转，新增确诊病例数不断下降。6月1日起此前疫情较为严重的上海全面恢复正常生产生活秩序，北京的封、管控区开始陆续解封，进入动态清零阶段。生产恢复后，此前在疫情影响下积压的订单也有赶工需求。进入6月后，建筑施工企业将进入年中阶段性考核期，叠加7-8月高温多雨不利于施工，房地产和基建项目或将在6月出现“赶工潮”。从高频指标看，5月下旬开始，水泥库存出现见顶回落迹象，6月3日当周水泥库存较上周下降了3.0%。
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#科创板后续走势#【机构激辩科创板行情：大牛市还是“昙花一现”？】刚刚过去的一周，科创板无疑成为活跃资金最为关注的焦点。上周最后一个交易日，科创50指数单边上扬，大涨4.68%。此前，在4月27日大盘见底之后，科创板也率先走出强势的9连阳。4月27日至今，科创50指数整体累计涨幅已达24.4%。
对于科创板后续走势，机构展开了“针锋相对”的讨论：有机构认为科创板有望重现2012年创业板牛市行情；同时也有机构表示，科创板可能会像2021年2月港股行情一样“昙花一现”。除了对科创板的分歧，中金中信两大头部机构对后市热点的观点较为一致：稳增长主线在未来一段时间仍会受市场关注。
正方：科创板有望引领市场走强
兴业证券首席策略分析师张启尧表示，当前的科创板或许会类似2012年创业板。在经历去年下半年以来的系统性调整后，未来随着海外因素扰动逐步褪去、国内经济的聚焦点从短期的“稳增长”“防风险”重回长期“独立自主”“高质量发展”，科创板有望率先引领市场走出底部，成为新一轮上涨行情的引领者。
具体来看，张启尧从七个方面论证当前科创板与2012年的创业板在多个维度的类似之处：
第一，宏观环境上，当前科创板和2012年创业板所处的经济背景类似，同样经历企稳的过程；第二，政策环境上，从2012年的“调结构”到当前的“深化供给侧结构性改革”“科技自立自强”，核心都是经济转型升级；第三，定位和结构上，当前科创板和2012年创业板都是最契合各自时代发展需求、顺应经济转型升级方向的板块之一；第四，盈利状况上，依托政策、产业发展红利，当前科创板和2012年创业板业绩都领跑全市场；第五，估值水平上，经历大幅调整后，当前科创板和2012年创业板都回落至各自的历史低点，中长期配置性价比凸显；第六，筹码结构上，两者同样受益于打新收益回落，资金加速“掘金”存量；最后，资金配置上，2012年创业板和当前科创板都是机构低配。
此外，张启尧还提到了一些当前科创板较2021年创业板更“优质”的特点：2013年后创业板业绩高增在很大程度上依托大量外延并购重组，也随之形成了商誉“地雷”，而当前科创板高研发投入带来的业绩高速增长大概率更可持续；再比如，政策环境上，2012年创业板主要聚焦于“互联网+”，当前科创板则主要聚焦“硬科技”，政策支持力度也更强。
反方：科创板行情可能“昙花一现”
民生证券首席策略分析师牟一凌则旗帜鲜明地表示，当前科创板不是2012年创业板，更有可能是2021年1至2月的恒生科技指数“昙花一现”的行情。
牟一凌表示，部分投资者认为当前科创板已经具备成为2012年创业板的潜力。“我们不否认科创板估值已大幅降低的事实，但实际上，机构投资者在两个时点的认知是存在明显差异的。”
他认为，2012年至2015年创业板牛市背后也是投资者挖掘新产业趋势、凝聚新共识的过程，彼时创业板涉及行业在主板中并不被投资者所重仓。而当前投资者对于科创板的持仓，恰好与其在主板和创业板的配置行业高度重合。这更多类似2021年初港股互联网巨头和消费类核心资产之间的相似与关联。
牟一凌总结，未来对科创板的相对乐观假设是复制2021年1至2月的恒生科技股行情，即基于某种“刻舟求剑”的共识带来的市场大幅波动，对投资者带来极大的交易难度。
“真正历史级别的机会，往往会启动于不被共识认可的领域中。”牟一凌强调。
他认为，当下海外能源的短缺和价格上行正在加速，大宗商品之间的关联性正在逐步显现。三大资源（能源、金属、运输）仍然是未来表现更好的主线，而部分价值股（区域银行、房地产）的修复也即将重启，成长的机遇挖掘与边际交易不应逆长期趋势而行。
共识：“稳增长”主线仍受关注
除了对科创板的分歧之外，机构普遍认同的是：稳增长主线在未来一段时间仍是资金较为关注的焦点。
中信证券策略团队表示，一方面，预计5月国内宏观数据在生产、投资、消费、出口上均有不同程度反弹。一揽子稳增长政策的传导性和执行力提升，政策效果将集中显现，国内经济已处于持续数月的中期修复通道中，6月将步入加速修复阶段。
另一方面，外资对A股的风险偏好将持续修复，而国内资金前期以博弈和调仓为主，在行情初期的超跌反弹阶段参与率不高，以绝对收益为代表的资金仓位仍处于偏低水平；后续随着基本面快速修复和市场共识强化，外部扰动逐步缓解等，将驱动增量资金接力入场。
中信证券认为，A股行情已从4月下旬开始的超跌反弹阶段切换至6月开始的中期慢涨主行情阶段，建议投资者继续坚定布局现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线。
中金公司策略团队则认为，随着前期悲观预期得到一定的修复，市场可能逐步进入基本面修复的验证阶段。后续上升空间需要更多基本面催化剂，尤其是盈利预期的环比改善。
中金公司建议投资者继续关注3条主线：“稳增长”或有政策支持的领域，如基建、建材、汽车及住房相关产业；部分估值不高的高股息领域，如基础设施、电力及公用事业、水电等；基本面见底、供应受限或景气程度在继续改善的部分领域，如农业、部分有色及部分化工子行业、煤炭，以及光伏等行业。
对于科创板后续走势，机构展开了“针锋相对”的讨论：有机构认为科创板有望重现2012年创业板牛市行情；同时也有机构表示，科创板可能会像2021年2月港股行情一样“昙花一现”。除了对科创板的分歧，中金中信两大头部机构对后市热点的观点较为一致：稳增长主线在未来一段时间仍会受市场关注。
正方：科创板有望引领市场走强
兴业证券首席策略分析师张启尧表示，当前的科创板或许会类似2012年创业板。在经历去年下半年以来的系统性调整后，未来随着海外因素扰动逐步褪去、国内经济的聚焦点从短期的“稳增长”“防风险”重回长期“独立自主”“高质量发展”，科创板有望率先引领市场走出底部，成为新一轮上涨行情的引领者。
具体来看，张启尧从七个方面论证当前科创板与2012年的创业板在多个维度的类似之处：
第一，宏观环境上，当前科创板和2012年创业板所处的经济背景类似，同样经历企稳的过程；第二，政策环境上，从2012年的“调结构”到当前的“深化供给侧结构性改革”“科技自立自强”，核心都是经济转型升级；第三，定位和结构上，当前科创板和2012年创业板都是最契合各自时代发展需求、顺应经济转型升级方向的板块之一；第四，盈利状况上，依托政策、产业发展红利，当前科创板和2012年创业板业绩都领跑全市场；第五，估值水平上，经历大幅调整后，当前科创板和2012年创业板都回落至各自的历史低点，中长期配置性价比凸显；第六，筹码结构上，两者同样受益于打新收益回落，资金加速“掘金”存量；最后，资金配置上，2012年创业板和当前科创板都是机构低配。
此外，张启尧还提到了一些当前科创板较2021年创业板更“优质”的特点：2013年后创业板业绩高增在很大程度上依托大量外延并购重组，也随之形成了商誉“地雷”，而当前科创板高研发投入带来的业绩高速增长大概率更可持续；再比如，政策环境上，2012年创业板主要聚焦于“互联网+”，当前科创板则主要聚焦“硬科技”，政策支持力度也更强。
反方：科创板行情可能“昙花一现”
民生证券首席策略分析师牟一凌则旗帜鲜明地表示，当前科创板不是2012年创业板，更有可能是2021年1至2月的恒生科技指数“昙花一现”的行情。
牟一凌表示，部分投资者认为当前科创板已经具备成为2012年创业板的潜力。“我们不否认科创板估值已大幅降低的事实，但实际上，机构投资者在两个时点的认知是存在明显差异的。”
他认为，2012年至2015年创业板牛市背后也是投资者挖掘新产业趋势、凝聚新共识的过程，彼时创业板涉及行业在主板中并不被投资者所重仓。而当前投资者对于科创板的持仓，恰好与其在主板和创业板的配置行业高度重合。这更多类似2021年初港股互联网巨头和消费类核心资产之间的相似与关联。
牟一凌总结，未来对科创板的相对乐观假设是复制2021年1至2月的恒生科技股行情，即基于某种“刻舟求剑”的共识带来的市场大幅波动，对投资者带来极大的交易难度。
“真正历史级别的机会，往往会启动于不被共识认可的领域中。”牟一凌强调。
他认为，当下海外能源的短缺和价格上行正在加速，大宗商品之间的关联性正在逐步显现。三大资源（能源、金属、运输）仍然是未来表现更好的主线，而部分价值股（区域银行、房地产）的修复也即将重启，成长的机遇挖掘与边际交易不应逆长期趋势而行。
共识：“稳增长”主线仍受关注
除了对科创板的分歧之外，机构普遍认同的是：稳增长主线在未来一段时间仍是资金较为关注的焦点。
中信证券策略团队表示，一方面，预计5月国内宏观数据在生产、投资、消费、出口上均有不同程度反弹。一揽子稳增长政策的传导性和执行力提升，政策效果将集中显现，国内经济已处于持续数月的中期修复通道中，6月将步入加速修复阶段。
另一方面，外资对A股的风险偏好将持续修复，而国内资金前期以博弈和调仓为主，在行情初期的超跌反弹阶段参与率不高，以绝对收益为代表的资金仓位仍处于偏低水平；后续随着基本面快速修复和市场共识强化，外部扰动逐步缓解等，将驱动增量资金接力入场。
中信证券认为，A股行情已从4月下旬开始的超跌反弹阶段切换至6月开始的中期慢涨主行情阶段，建议投资者继续坚定布局现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线。
中金公司策略团队则认为，随着前期悲观预期得到一定的修复，市场可能逐步进入基本面修复的验证阶段。后续上升空间需要更多基本面催化剂，尤其是盈利预期的环比改善。
中金公司建议投资者继续关注3条主线：“稳增长”或有政策支持的领域，如基建、建材、汽车及住房相关产业；部分估值不高的高股息领域，如基础设施、电力及公用事业、水电等；基本面见底、供应受限或景气程度在继续改善的部分领域，如农业、部分有色及部分化工子行业、煤炭，以及光伏等行业。
#想啥有啥的端午
很羡慕诗诗有人给她送自己做好的小礼物，就收到了米拉给我钩的康乃馨，她说钩了很久，而且还是在家里和公司一起赶工的，又知道我想要看蓝牙耳机还给我挑了我最想要的粉色，收到礼物那天我超级开心的！！！我身边真的好多人默默爱着我！！！
余阿姨终于备孕成功，很快到了预产期咯，我们两个也大半年没见了，给她带了我自己做糯米鸡和粽子，这个嘴刁的人给我好评，啊哈哈哈，她带我去吃了我最想吃的跷脚牛肉，讲真不好吃，网络宣传都是假的！！
顺德鸡老板包起我，带我佛山澳门游，庆祝下我新历生日[偷笑][偷笑]，虽然我在澳门晒nong了[伤心]
最还有一件事，之前搬家和阿姨闹得不愉快，而且还把我拉黑了，我一度很难受觉得我就是一个很奇怪的人，别人可以和亲戚相处的好好的，我却不行。因为她家里出了问题急需用钱，我终于可以帮她了，还说了些我一直没有说出口的抱歉，感觉关系缓和了不少，不知道她有没有感觉我的诚意，我是真的很真诚的跟他道歉想帮助他的。
很羡慕诗诗有人给她送自己做好的小礼物，就收到了米拉给我钩的康乃馨，她说钩了很久，而且还是在家里和公司一起赶工的，又知道我想要看蓝牙耳机还给我挑了我最想要的粉色，收到礼物那天我超级开心的！！！我身边真的好多人默默爱着我！！！
余阿姨终于备孕成功，很快到了预产期咯，我们两个也大半年没见了，给她带了我自己做糯米鸡和粽子，这个嘴刁的人给我好评，啊哈哈哈，她带我去吃了我最想吃的跷脚牛肉，讲真不好吃，网络宣传都是假的！！
顺德鸡老板包起我，带我佛山澳门游，庆祝下我新历生日[偷笑][偷笑]，虽然我在澳门晒nong了[伤心]
最还有一件事，之前搬家和阿姨闹得不愉快，而且还把我拉黑了，我一度很难受觉得我就是一个很奇怪的人，别人可以和亲戚相处的好好的，我却不行。因为她家里出了问题急需用钱，我终于可以帮她了，还说了些我一直没有说出口的抱歉，感觉关系缓和了不少，不知道她有没有感觉我的诚意，我是真的很真诚的跟他道歉想帮助他的。
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