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原创 晓渡Rosie 北窗漫读

2016-2018：当一台印钞机开始启动回购加速模式

2016年，世界上最知名的投资大师沃伦·巴菲特选择了成为苹果公司的股东。

这笔投资在当时引发了空前的热议。

一方面，从投资圈的角度来看，这笔投资的逻辑看起来并没有那么好理解：要知道，2016年的苹果虽然估值不高，从市值角度已经是全球最大的公司（2016年底市值为6098亿美元），人们很难想象这样一家巨无霸的股价还能有多少上涨的空间；同时，随着智能手机渗透率提升的红利见顶，公司所处的行业也明显处于增速换档的拐点（2017-2019年，智能手机出货量即将迎来三年连续负增长）。

另一方面，站在科技届的角度，苹果“沦为”价值投资标的，似乎也成为苹果“缺乏创新”的又一罪证。毕竟，巴菲特以不爱投科技股著称，他曾公开表明自己是以投资消费品的逻辑去理解苹果的。

刨除这些先入为主的观念和对大市值的天然恐惧，当时的苹果从纯定量的角度来看，确实也是一个值得押注的标的——以不到10倍的估值的代价，股东将获得的是一门毛利率40%+、净利率20%、净资产收益率35%的绝佳生意，一台每年创造600亿美元+的现金流、却至多只需要付出200亿美元左右就能应付全部资本和研发开支的印钞机。只要这台印钞机能够创造股东回报，增速低一点又有什么问题呢？

唯一的“缺陷”可能就是苹果此前回报股东的意愿“一般”（实际上，苹果2014-2016年的分红回购规模与会计净利润的比率已经达到了很高的水平）：公司账面上明明躺着2000多亿美元的现金，而且每年都在越积越多，却没有拿出来回馈股东。

然而，苹果之所以没有进一步回馈股东，并非因为缺乏意愿，而是这么做非常不划算——作为一家销售网络遍布全球的公司，其销售所得的现金要汇回美国、分配给股东，必须先承受一道高昂的汇回税（税率达到惊人的35%！），这显然不符合股东利益最大化的诉求。

2018年，特朗普政府推动的税改政策彻底为苹果的回购扫除了这一障碍。自2018年开始，苹果激进地加大了股票回购的力度——2018财年，公司的现金分红仅为137亿美元，回购却高达727亿美元；分红加上回购创造的实际股东回报达到了当年利润的145%。

这使得股东的股息回报率一度达到惊人的11%——在低息、高流动性的美股市场，这样的情况显然是不可持续的；因而2018年8月，苹果的市值首次突破了1万亿美金也就不足为奇了。

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